绿城管理控股(9979.HK)公司深度报告：开行业发展先河，立市场运营标杆

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/房地产/房地产 证券研究报告 绿城管理控股（9979）公司深度报告 2023 年 03 月 12 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 3 月 10 日收盘价（港元） 6.3852 周股价波动（港元） 4.19-7.19总股本（百万股） 2010总市值/流通市值（亿港元）128相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -6.45 3.91 -0.31 相对涨幅（%） 2.38 13.34 2.61 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:涂力磊 Tel:(021)23219747 Email:tll5535@haitong.com 证书:S0850510120001 联系人:曾佳敏 Tel:(021)23154399 Email:zjm14937@haitong.com 开行业发展先河，立市场运营标杆 [Table_Summary] 投资要点：  央企背景，主体信用可贵。绿城管理背靠绿城中国，截至 2022 年 6 月 30 日，绿城中国持有绿城管理 71.28%的股权，是公司唯一持股 5%以上的股东。我们认为受益于母公司绿城中国央企的信用背书和其多年稳健经营的良好市场口碑，公司能够在与政府、国企和金融机构开展业务中获得竞争优势。  发展领先和品牌价值。公司深耕代建行业十余年，凭借丰富的管理经验和品质项目，连续六年蝉联中国代建行业 TOP1，强大的品牌美誉度及品牌公信力持续为公司代建业务赋能。2022 年上半年，公司继续保持房地产轻资产开发领域第一身位，连续六年保持 20%以上的代建市场份额。我们认为公司凭借先发优势，在规模优势和效益上已占据领先。当前企业不断提升专业能力和品牌溢价，未来有望加竞争优势。  全国化业务布局，重仓长三角。公司近年来主动调整区域结构，在全国化业务的布局上，强化京津冀、长三角、珠三角的战略布局，加大相应三家区域公司的资源。从合约项目建筑面积所在区域结构看，公司 2022 年上半年位于主要经济区域项目建筑面积合计 71.6 百万平方米，占合约建筑总面积 94.3百万平方米的 76.0%。我们认为公司重仓长三角的布局思路，提高了合约项目的整体区域层级，有助于未来项目毛利率的稳定。  合约价值明显。公司代建项目的委托方多元化，近年来逐步从以往主要服务中小开发商，转向服务于国有企业、政府部门以及金融机构等客户。2022 年上半年，公司新拓业务保持逆势增长，新拓代建项目的合约总建筑面积达 13.2百万平方米，较 2021 年同期增长约 9.9%，其中政府、国有企业委托方及金融机构占比约 70%；我们认为此类委托方土地来源多为非招拍挂形式的存量市场。相关资产受行业调控影响较小，加上政府、国有企业和城投公司，对国有资产保值稳定的必然要求，有助于公司未来项毛利率提升。  组织架构及激励制度优化，有序布局不良资产处置。公司新设华中和浙闽区域公司，完善五大区域布局，强化委托方服务能力。此外，公司于 2022 年上半年完成了新一轮股份奖励计划。作为代建龙头企业，绿城管理已积极携手金融机构和各类委托方，在项目开发的不同阶段介入多个资方纾困项目。  投资建议。我们预测公司 2023 年 EPS 为 0.47 元，给予公司 2023 年 12-15倍 PE 估值，对应市值区间为 139-174 亿港元，对应合理价值区间为每股6.94-8.67 港元。（本文非特别注明，均为人民币计价，1 港元=0.81 元人民币）。风险提示：1）房地产行业新房总量增速具有缩量风险；2）市场修复不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1813 2243 2678 3404 4345 （+/-）YoY（%） -9.1% 23.7% 19.4% 27.1% 27.6% 净利润（百万元） 439 565 712 941 1221 （+/-）YoY（%） 35.3% 28.7% 26.0% 32.0% 29.7% 全面摊薄 EPS（元） 0.22 0.28 0.35 0.47 0.61 毛利率（%） 47.8% 46.4% 49.5% 49.6% 48.8% 净资产收益率（%） 14.3% 16.9% 17.6% 18.8% 19.6% 资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究·绿城管理控股（9979）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 绿城管理：深耕代建十余年，行业领军者 .................................................................. 6 1.1 公司简介及发展历史 ....................................................................................... 6 1.2 股东架构：央企背景，主体信用可贵 .............................................................. 7 2. 行业特点及公司业务模式介绍 .................................................................................... 7 2.1 代建行业竞争格局 ........................................................................................... 7 2.2 公司业务模式介绍 ........................................................................................... 9 3. 公司特点和竞争优势 ................................................................................................ 10 3.1 发展领先和品牌价值 ..................................................................................... 10 3.2 发展区域：全国化业务布局，重仓长三角 ..............