特海国际(9658.HK)降本增效厚积薄发，开拓海外中餐大蓝海

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/旅游服务业/酒店、餐馆 证券研究报告 特海国际（9658）公司研究报告 2023 年 03 月 12 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 3 月 10 日收盘价（港元） 21.9 52 周股价波动（港元） 7.0-24.3 总股本/流通股本（亿股） 6.19/6.19 总市值/流通市值（亿港元） 136/136 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 33.07 56.97 - 相对涨幅（%） 41.90 66.40 - 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:汪立亭 Tel:(021)23219399 Email:wanglt@haitong.com 证书:S0850511040005 分析师:李宏科 Tel:(021)23154125 Email:lhk11523@haitong.com 证书:S0850517040002 联系人:王祎婕 Tel:(021)23219768 Email:wyj13985@haitong.com 降本增效厚积薄发，开拓海外中餐大蓝海 [Table_Summary] 投资要点： ⚫ 特海国际分拆自海底捞海外市场部门，是国际市场上源自中国的最大中餐品牌，已于 11 个国家开设 110 家餐厅。预计 22 年收入不低于 5.58 亿美元，同比增长 78.6%，其中 1H22 经营利润率 1.5%，实现餐厅经营层面扭亏为盈；2H22 预计净利率转正达 3.5%-6.4%。看好公司的品牌优势、管理理念以及国际运营能力，短期将继续优化模型、加密复制，提升盈利性；长期有望在平衡标准化和本地化基础上进入重点空白市场，连锁化空间广阔。 ⚫ 行业：空间广阔、格局分散，龙头有望搭建品牌护城河。6000 万海外华人群体构成客群基本盘，对中餐具备口味、情怀与社交层面偏刚性的需求；且据我们测算，海外中餐约 25-39%的客群由本地顾客贡献，该群体消费潜力较大。沙利文预计 26 年国际中餐市场规模达 4098 亿美元，因火锅赛道中式特色显著，易标准化与本地化，增速预期将超过其他中餐，26 年达 465 亿美元，5年 CAGR 为 10%。2021 年海外中餐厅数量超 60 万家，但有超 10 家餐厅的中餐品牌占中餐市场仅 13%，在两个及以上国家经营的仅 5%不到。 ⚫ 深耕：品牌先发优势，管理理念自下而上驱动增长。①品牌建设：海外深耕10 余年，覆盖规模全球领先，本地资源基础与国际运营能力突出，已建立目标市场影响力，19 年 6 国新店平均翻台超 4.8 次/天，21 年美国海底捞会员数增长超 50%。②管理理念：与海底捞一脉相承，连住利益——师徒制保障经验与利益共享，计件薪酬赋能员工自我驱动；锁住管理——总部-大区-餐厅结构清晰精简，以 4 个大区经理作为桥梁，在标准化与本地化间取得平衡。 ⚫ 提效：高坪效+成本回落，单店模型优化潜力显现。①销售端：逐步回升的翻台和极具优势的客单驱动形成极高坪效。疫后客流回升+新店爬坡，1-10M22翻台恢复至 3.2 次/天；1H22 客单结构性降至 25.8 美元但仍高出国内同业较多。②成本费用端：构建智能化、标准化运营体系，中央厨房+物流仓储+库存管理规模优势渐显。1H22 原材及耗材占比降至 35.3%，低于国内海底捞约6-8pct；人工占比降10.4pct至36.8%，2019-1H22 店均员工数精简约30%。 ⚫ 开拓：本地化拓展非华人客群，连锁化空间广阔。①本地化：业务重点由大型华人社区逐步转向提高本地社区渗透率，服务上更个性化并考虑当地习俗，菜单上兼顾本土菜品及套餐设计，供应链端积极与本地供应商合作，2019-1H22 颐海采购额占底料成本比例由 85%降至 61%，并在新加坡等成熟市场建立央厨。②连锁化：前期拓店节奏由广度转向密度，已于新加坡等五国各开至少 10 家店，2020-1H22 新餐厅占比各 49%、23%、18%逐年降低；19-21 年各净增 14、36、20 家餐厅，22 年截至 12 月 2 日展店 16 家且以加密为主，中东首家预计 1H23 开业，测算开店空间广阔，可实现长期增长。 ⚫ 盈利预测及估值。预计 2022-24 年收入各 5.58 亿、7.43 亿、9.70 亿美元，同比增长 78.6%、33.2%、30.6%，归母净利各-0.43 亿、0.39 亿、0.71 亿美元，综合 PS、PE、EV/EBITDA 估值方式，给予公司合理价值区间 23.43-28.12港元。首次覆盖给予“优于大市”评级。 ⚫ 风险提示。新店拓展不及预期，老店业绩下滑风险，宏观经济下行风险等。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万美元） 221 312 558 743 970 （+/-）YoY（%） -5.02% 41.08% 78.55% 33.20% 30.63% 净利润（百万美元） -54 -151 -43 39 71 （+/-）YoY（%） -62.82% -180.42% 71.65% 191.74% 80.45% 全面摊薄 EPS（美元） 0.09 -0.24 -0.07 0.06 0.11 毛利率（%） 64.30% 63.58% 64.85% 65.05% 65.15% 净资产收益率（%） 138.50% 118.63% -143.22% 14.71% 22.01% 资料来源：公司招股说明书，海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究·特海国际（9658）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 公司概况：海底捞出海分拆，平衡标准化与本地化 ................................................... 5 1.1 概况与历程：全球拓店超 100 家，转向深耕既有市场 .................................... 5 1.2 股权架构：股权结构相对集中，分拆上市推进海外业务提效 .......................... 6 1.3 管理团队：餐饮行业经验丰富，团队独立性有保证 ........................................ 6 1.4 财务分析：疫情后收入迅速增长，实现扭亏为盈 ............................................ 7 2. 优质赛道：空间广阔、格局分散，龙头有望搭建品牌护城河 ...................