盛路通信(002446)深入融合中电科产业链，22Q3业绩迎来拐点，子公司预定增彰显下游高景气

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/机械工业/航空航天与国防 证券研究报告 盛路通信（002446）公司研究报告 2023 年 03 月 10 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 03 月 09 日收盘价（元） 11.32 52 周股价波动（元） 5.16-11.97 总股本/流通 A 股（百万股） 913/843 总市值/流通市值（百万元） 10335/9548 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -26.03%-1.03%23.97%48.97%73.97%98.97%2022/32022/62022/92022/12盛路通信海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 7.7 18.5 12.6 相对涨幅（%） 10.4 18.4 12.1 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:张恒晅 Email:zhx10170@haitong.com 证书:S0850517110002 联系人:胡舜杰 Tel:(021)23154483 Email:hsj14606@haitong.com 联系人:刘砚菲 Tel:021-2321-4129 Email:lyf13079@haitong.com 深入融合中电科产业链，22Q3 业绩迎来拐点，子公司预定增彰显下游高景气 [Table_Summary] 投资要点：  深耕通信领域 20 余年，军民两翼业务全面布局，三季度业绩双拐点。公司成立于 1998 年，军工电子核心技术为超宽带上下变频技术，是相控阵雷达、电子对抗、遥感遥测、卫星通信等应用领域的的核心技术之一，对相关系统的性能起着至关重要的作用，目前公司在超宽带上下变频技术方面有超过 20 年的技术积累和沉淀，处于国内领先地位。主要产品为微波模块及其组件，市占率在民营企业中位居前列。公司高频率毫米波技术水平国内领先，具备军民融合布局优势，独立研发成功龙伯透镜天线，中标中国移动示范项目。22Q3公司迎来业绩双拐点，20/21/22Q3 年营收分别为 11.45/9.62/10.86 亿元，同比-14.11%/-16.00%/+61.29%，归母净利分别为 1.81/-2.12/1.92 亿元，同比+123.95%/-217.10%/+1214.47%。盈利水平逐步提升，21 年公司通信设备、军工电子业务毛利率分别为 25.78%、53.86%，21 年军工电子业务营收占比为 45.53%，同比+7.52pct。  子公司南京恒电、成都创新达协同布局，深度融入中电科 14 所供应链。公司是国内较早专业从事通信天线制造企业之一，在国内通信天线制造领域处于领先地位， 2010 年上市后公司积极布局军工电子业务，2011 年公司通过收购朗赛微波切入军工电子领域，2015 年公司进行重大资产重组，收购南京恒电，明确重点布局军工电子业务板块的长期发展战略，2018 年公司收购成都创新达，布局西南市场。公司军工电子领域主要客户为中电科 14 所，14 所是中国雷达工业的发源地，国家诸多新型、高端雷达装备的始创者，长期为我国陆海空三军研制及生产电子设备。目前，成都创新达与南京恒电构成协同效应，产品应用领域和下游客户实现互补，进一步完善了公司在军工领域的业务布局。2019 年南京恒电和成都创新达营收分别为 1.79、1.18 亿元，为公司军工电子领域业绩主要贡献方。  定增项目有序推进，成都创新达扩产确定性较高。2022 年 7 月公司发布定增预案，计划募集约 7 亿元资金，其中约 2 亿元用于新型微波、毫米波组件系统研发生产中心建设项目，实施主体为成都创新达，该项目第一批产品已交付公司部分现有客户使用并得到客户认可，项目的实施将实现公司科研成果的产业化转化，满足客户的批量化产能需求，带动公司整体盈利水平和盈利能力逐步提升，预计项目投资内部收益率为 35.51%。  盈利预测及投资评级。我们预计公司 2022-2024 年 EPS 为 0.25/ 0.37/ 0.51元/股，采用 PE 估值法给予公司 2023 年 30-35 倍 PE，我们认为对应合理价值区间为 11.10-12.95 元，给予“优于大市”评级。  风险提示。产品需求放缓及产品价格下降风险；民品市场拓展不及预期等。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1145 962 1340 1833 2488 (+/-)YoY(%) -14.1% -16.0% 39.3% 36.8% 35.7% 净利润（百万元） 181 -212 231 340 464 (+/-)YoY(%) 123.9% -217.1% 209.0% 47.1% 36.5% 全面摊薄 EPS(元) 0.20 -0.23 0.25 0.37 0.51 毛利率(%) 36.1% 38.6% 38.0% 41.5% 42.0% 净资产收益率(%) 5.9% -7.4% 7.5% 9.9% 11.9% 资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究〃盛路通信（002446）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  主要盈利预测假设。 公司深耕通信领域 20 余年，军民两翼业务全面布局。子公司南京恒电、成都创新达形成协同，深度融入中电科 14 所供应链，定增项目有序推进，产能扩张确定性较高，分业务预测如下： 1）军工电子：我们预计公司军工电子业务营收将随着产能释放保持较高增速，2022-2024年 收 入 增 速 为55.00%/45.00%/40.00% ， 毛 利 率48.00%/53.00%/53.00%。 2 ） 基 站 天 线 ： 我 们 预 计2022-2024年 基 站 天 线 业 务 收 入 增 速20.00%/20.00%/20.00%，毛利率 32.00%/ 32.00%/32.00%。 3）微波通信天线：我们预计 2022-2024 年微波通信天线业务收入增速30.00%/30.00%/30.00%，毛利率 29.50%/29.70%/30.00%。 4）室内终端天线：我们预计 2022-2024 年室内终端天线业务收入增速 30.00%/40.00%/50.00%，毛利率 19.00%/21.00%/22.00%。 5）射频器件与设备：我们预计 2022-2024 年射频器件与设备业务收入增速 30.00%/30.00%/30.00%，毛利率 20.00%/22.00%/22.50%。 表 1 公司主营产品收入预测 2021 2022E 2023E 2024E 军工电子 营业收入（百万元） 438.0