2023年度商品宏观策略：沉舟侧畔，静待良辰

敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告 | 商品研究 策略报告 沉舟侧畔，静待良辰 2022 年12 月15 日 2023 年度商品宏观策略 相关报告 1. 20220623 招期宏观策略半年报：外定下行方向，内决反弹力度-赵嘉瑜 2. 20220729 大宗商品的中观研究思路-赵嘉瑜 3. 20220902 招期策略专题报告：商品为何二次下探-赵嘉瑜 4. 20220915 招期策略专题报告：警惕四个预期差-赵嘉瑜 5. 20220929 招期策略专题报告：拆解大宗商品的四象限-赵嘉瑜 赵嘉瑜 86-755-82548083 zhaojiayu@cmschina.com.cn F3065666 Z0016776 ❑ 宏观研判：基于需求逻辑上的短空长多。 1）加息缩表后半段对商品实质影响显现，会扭曲但不会改变三周期叠加上行； 2）美元指数短强长弱：当下类似于 1982-1985 年，美元短期走弱需要欧洲战略自主，从产业转移以及美元结算的角度看，长期走弱的基础存在； 3）地产销售难以向好，限制新开工的改善空间，此后会传导到施工和竣工，从地产对商品的负反馈来看，现实层面的触底反弹恐怕要等到明后年，而预期层面的触底反弹已经基本浮现，地产对商品需求的抑制作用在边际削弱； 4）当下全球处于主动去库的阶段，正沿着产业链向上传导，去库完之后的补库可能是明年的主要行情； 5）综合来看，当下需求现实和预期方向不一致，整体震荡偏弱，待到方向一致时才能酝酿出年度大行情，拐点或需等到加息结束。 ❑ 板块策略： 1）2020 年以来的三波供给扰动（疫情、双碳、俄乌）逐步消纳，将回归需求占主导的行情，明年全球经济大概率放缓，结合上面的宏观研判，我们认为各大工业品板块均服从短空长多； 2）有色是最值得做长期多头配置的板块，在于全球新能源进程叠加新兴国家电气化，其中以铜、铝、贵金属更为看多。相较之下，黑色和能化的长期多头配置价值有限； 3）黑色在做困境反转，交易新开工 L 形触底后的边际改善，钢矿表现会强于煤炭，但都会面临弱现实与强预期的反复交易； 4）能化板块或最弱，一是烯烃链、芳烃链大扩产下继续去利润，二是原油估值暂不具备大幅提升的空间； 5）在见顶和见底过程中，往往黄金领先铜领先原油，如若黄金在今年 11 月已见底，那么铜接下来可能在明年上半年再次向下试探 7000 美元，油价也可能随后去试探 70 美金的近期低点，然后再分别确定走入上行趋势； 6）对于商品来说，在绝对价格未走出趋势的情况下，更确定性的头寸或许在月差结构上。纯粹从需求侧来说，疫情放松、地产托底、加息缩表等多方面因素决定了近端承压的现实和远端向好的预期，需要关注黑色板块（除煤炭）和化工板块的 contango 机会。 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 2 正文目录 一、 前言：看清过去，认识当下 ........................................................................................................................ 5 （一） 冲高回落与横盘震荡 ........................................................................................................................ 5 （二） 从短期来看，全球未形成共振 .......................................................................................................... 5 （三） 从长期来看，亚洲其他地区接棒中国拉动商品消费 ......................................................................... 6 二、 总览：短空长多，谨慎乐观 ........................................................................................................................ 7 （一） 加息后期商品不应乐观，结束后才有望开启新一轮信贷周期 .......................................................... 7 （二） 美元由强走弱，但短期强势的基础仍在 ......................................................................................... 10 （三） 新开工承压，传导到施工与竣工 .................................................................................................... 13 （四） 当下产业链自下而上进入主动去库，印证短期弱势 ....................................................................... 16 三、 商品板块策略 ............................................................................................................................................ 18 （一） 供给扰动减弱，整体复归需求交易 ................................................................................................ 18 （二） 从需求角度看，黑色着眼短期反弹，有色着眼长期发展 ................................................................ 19 （三） 从供给角度看，能化板块最为弱势 ................................................................................................ 21 （四） 从绝对价格来看，服从短空长多，低库存补库或是明年的主要行情 ............................................. 21 （五） 从相对价格来看，月差恐怕是对未来预期走好但现实走差的表达 ................................................. 22 四、 总结 ..................................................