南都电源(300068)全面构建产业一体化，锂电储能量利双升

1 Ta公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 南都电源（300068.SZ） 全面构建产业一体化，锂电储能量利双升 投资要点： 剥离亏损业务，聚焦锂电储能产业，深度转型，浴火重生；深耕储能十五年，know-how技术积累，全球优质储能品牌，客户遍及150多个国家；打造绿色循环产业链，锂电回收业务助力“生产-回收-再生产”一体化循环。 ➢ 智慧储能业务全面铺开，轻装前行浴火重生：储能系统龙头企业，产品广泛应用于大型储能电站、通信及数据中心储能后备电源等储能领域。2021年末，公司剥离亏损业务，大额计提资产减值，产业重组轻装前行，重心聚焦储能锂电及系统，储能业务成为发展核心。 ➢ 产能与订单需求共振，储能出货超市场预期：需求端：H1电站储能已接订单1.3GWh以上，预计全年订单4GWh以上，排产已至明年上半年；工业储能签约中标规划项目预计30亿元以上。供给端：预计2022/2023年储能锂电有效产能为4/10GWh，今明年出货量或超市场预期。 ➢ 产品结构持续改善，电池回收助力利润率提升：储能产品中，单价更高、毛利率更高的户用储能产品占比提升；公司深度布局锂电池回收业务，高锂价及锂资源供需偏紧情况下，回收业务可使锂电全线产品平均提高5pct.毛利率，并可实现供应链安全。 ➢ 打造全面回收作业体系，构建锂电循环产业闭环：规划10万吨锂电回收项目，一期2.5万吨已于3月投产，二期7.5万吨回收产能，预计至今年Q4部分达产，年末处理量达6万吨。每年约可回收6000吨碳酸锂实现公司对2023年锂需求全覆盖。 ➢ 盈利预测：预计南都电源2022-2024年归母净利润达8.06/ 9.41/14.89亿元，同比增长-159%/ 17%/ 58%(2021年为净亏损)，对应EPS为0.93/ 1.09/ 1.72元/股。公司当前股价对应2023年市盈率20倍，综合两大板块给予公司270亿元市值估值，对应29倍PE，目标价31.56元/股，给予买入评级。 ➢ 风险提示：国际政治经济不稳定风险、储能装机规模不及预期、新增产能释放不及预期、电池回收业务竞争加剧 l 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 10,260 11,848 11,935 16,839 24,223 增长率（%） 14% 15% 1% 41% 44% 归母净利润（百万元） -281 -1,370 806 941 1,489 增长率（%） -176% -387% 159% 17% 58% EPS（元/股） -0.33 -1.58 0.93 1.09 1.72 PE -67.5 -13.9 23.6 20.2 12.8 PB 3.2 4.1 3.5 3.0 2.4 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 电力设备新能源 2022 年 12 月 11 日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(首次评级) 当前价格： 21.95 元 目标价格： 31.56 元 Tabl e_First|Tabl e_M arketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 865/834 总市值/流通市值（百万元） 18984/18310 每股净资产（元） 6.20 资产负债率（%） 62.76 一年内最高/最低（元） 30.8/9.07 Tabl e_First|Tabl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 邓伟 执业证书编号：S0210522050005 邮箱： dengwei3787@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -50%0%50%100%150%2021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-11南都电源沪深300仅供内部参考，请勿外传 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|南都电源 投资要件 关键假设 假设 1：模拟处置后口径统计重新测算公司 2021 年收入情况：公司 2021 年度处置后营业收入 97.3 亿元，相较处置前 118.5 亿元减少 18%。 假设 2：下游锂电储能、通信需求增长，新投产产能释放：预计公司 2022-2024 年锂电销量 3.3/ 6.0/ 11.4 GWh。受益单价更高的户用储能出货量占比提升，及海外产品出货量占比提升，预计公司 2022-2024 年锂电产品平均单价为 1.16/ 1.35/ 1.31 元/Wh，总收入 38/ 81/ 150 亿元，同比增长 99%/ 111%/ 85%。 假设 3&4：工业储能出货规模稳定。再生铅预期利润改善：预计公司 2022-2024 年铅酸电池出货量保持4GWh，贡献营收 28 亿元左右，同比 2021 年处置后收入持平；再生铅产品外部销售量 36 / 40/ 43 万吨，毛利率回升至此前 6%以上水平。 我们区别于市场的观点 市场主要观点：1）公司锂电池储能产品新产能投产不及时，出货量、销量预期偏低；2）原材料成本上行压力下，锂电池产品利润率难以维持相对高水平；3）公司定位仍为锂电+铅酸电电池企业，难以给出高估值。 我们认为：1）公司新增产能将分别于 2022Q3 及 2022 年末投产，且公司已将部分原动力电池产能切换至储能，预计 2022 年全年销量达 3.3GWh；且 2023 年将持续保持扩产，全年销量 6.0GWh 以上；2）公司一期 2.5万吨锂电池回收项目已完成生产建设，二期也将于今年 Q4 部分投产，基本可实现碳酸锂自给，电池毛利率有望提升 5pct.；单价更高、毛利率更高的户用储能一体化产品将在 2023 年规模化供货，产品结构改善将推动盈利能力持续提高；3）从收入端，2022-2024 年锂电产品收入占总收入比例分别为 32%/ 48%/ 62%，但从净利润看 2023 年锂电部分净利润占比超过 85%，锂电产品已成为公司业绩增长核心。 股价上涨的催化因素 新增锂电池产能