希望教育(01765.HK)利润筑底，招生高增，23财年可期

简单金融 成就梦想 申万宏源研究 上海市南京东路99号 | +86 21 2329 7818 www.swsresearch.com 教育 | 公司研究 2022 年 12 月 1 日 买入 维持 市场数据：2022 年 11 月 30 日 收盘价（港币） 0.76 恒生中国企业指数 6,374 52 周最高/最低价 (港币) 1.76/0.42 H 股市值（亿港币） 61 流通 H 股（亿股） 汇率（人民币/港币） 80.3 1.12 股价表现： 资料来源：Bloomberg 证券分析师 黄哲 A0230513030001 huangzhe@swsresearch.com 研究支持 赵思昊 A0230120040002 zhaosh@swsresearch.com 联系人 黄哲 (8621)23297818×7262 huangzhe@swsresearch.com 利润筑底，招生高增，23 财年可期 希望教育（01765:HK） 希望教育公布 22 财年收入为人民币 30.4 亿元（同比增长 31％），经调整净利润为人民币 7.59 亿元（同比下降 12％）。得益于公司在校生人数显著增加叠加并购院校并表，收入增长符合预期。扣除 21 财年因银川能源学院产生的 1.8 亿拨回减值损失，22 财年利润同比增长 10.5%，利润增速超出我们预期。 境内外协同招生优势凸显，收入增长亮眼。公司 21/22 学年在校生人数 23.2 万人，同比增长 18%，其中，本科在校生和专科在校生同比分别增长 21%和 23%。我们认为公司创新提出境内外套读模式大幅提升境内专科院校招生吸引力，与同业形成差异化招生，21/22 学年套读项目报名学生超 2万，占比约 24%。在校生人数高增保障集团收入在 22 财年同比增长 31%至 30.4 亿元（本地教育收入：26.96 亿元，同比增长 34%；国际教育收入：3.45 亿元，同比增长 9.4%）。22/23 学年，公司招生持续发力，在校生人数达到 28 万人，同比增长 21%（新招生人数达到 9.5 万人，同比增长15%）。得益于四川省采取备案制学费定价，公司在 21/22 学年已对省内新生提价 20%，对应集团平均学费提升约 13%。集团未对 22/23 学年新生学费进行调价，但我们预计新老生迭代后，集团平均学费水平在 23 财年增幅约 2%，对应 23 财年收入 37.5 亿元，同比增长 23%，增速依旧可观。 短期投入保障长期高质量发展。希望教育自 2021 年提出高质量发展理念，并在 22 财年对旗下院校校舍进行更新，补充教师团队，提升教师薪酬。22 财年，公司扩建累支出同比增长 47%至 23.2亿元，为保障教学质量，公司计划将生师比保持在 18:1（21 财年约 19.8:1），教师薪酬支出同比增长 50%，达到 8.67 亿元。另外，由于招生团队的投入以及 6 所并购院校的并表，公司的销售开支和行政开支同比增长了 47%和 32%。成本和费用的上升导致经调整毛利率在 22 财年同比下降 4.2个百分点至 49%。集团经调整净利润率同比下降 4.6 个百分点至 24.9%（21 年经调整净利润扣除银川能源学院产生的 1.8 亿拨回减值损失）。我们预计集团高质量发展有望持续，对应收入成本增长相对稳定，毛利率将在 23/24/25 财年达到 45.1%/46.6%/47.3%。 维持买入。我们认为银川能源学院减值拨回的高基数影响过去后，22 财年有望成为公司业绩底，公司投后整合持续进行将带动利润率恢复，高质量办学投入也将进入收获期，反哺集团招生。因此，我们预计 22-25 财年，希望教育经调整净利润将保持 18%的年复合增长。我们上调希望教育 23 和24 财年的经调整净利润预测为人民币 8.97 亿元和 10.58 亿元，并新增 25 财年经调整净利润预测为人民币 12.51 亿元。综合考虑汇率变动，我们维持目标价 1.38 港元不变，维持买入评级。 风险提示：投后整合不利，费用管控难以进行；疫情导致海外留学需求下降，影响境内外套读项目招生。 财务数据及盈利预测 人民币 FY21A FY22A FY23E FY24E FY25E 营业收入（百万元） 2,324.27 3,042.69 3,749.26 4,457.27 5,282.48 同比增长率（%） 48.22 30.91 23.22 18.88 18.51 调整后净利润（百万元） 866.36 758.63 896.68 1,058.41 1,250.89 同比增长率（%） 50.47 -12.43 18.20 18.04 18.19 净资产收益率（%） 15.24 9.72 11.14 12.39 13.66 资产负债率 (%) 56.30 54.65 24.74 25.20 36.95 市盈率（倍） 6.25 7.13 6.03 5.11 4.33 市净率（倍） 0.64 0.67 0.63 0.59 0.55 注：“每股收益”为归属于母公司所有者的净利润除以总股本 -80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%01765.HKHSCEI仅供内部参考，请勿外传October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 1 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 Investment highlight Hope Education report FY22 revenue of Rmb3.04bn (+31% YoY), adj. net profit of Rmb759m (-12% YoY). Revenue came in line, as enrolments surged and consolidation made for M&As. Adj. np beat expectation with a YoY growth of 10.5% after adjustment of the recovery of impairment loss of Rmb180m in FY21. Great synergy enhanced topline growth. Enrolments rose by 18% to 232k in SY21/22, of which, undergraduate enrolments and junior college enrolments increased by 21% and 23%. New study abroad program formed a competitive differentiation with peers and attracted over 20k stud