璞泰来(603659)公司深度报告：负极龙头地位稳固，多业务协同效应凸显

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/机械工业/电气设备 证券研究报告 璞泰来（603659）公司深度报告 2022 年 11 月 23 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 11 月 22 日收盘价（元） 54.50 52 周股价波动（元） 49.59-200.37 总股本/流通 A 股（百万股） 1391/1386 总市值/流通市值（百万元） 75804/75550 相关研究 市场表现 [Table_QuoteInfo] -41.20%-30.20%-19.20%-8.20%2.80%2021/11 2022/2 2022/52022/8璞泰来海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -0.7 -9.3 -21.0 相对涨幅（%） -1.4 -6.7 -11.1 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:吴杰 Tel:(021)23154113 Email:wj10521@htsec.com 证书:S0850515120001 联系人:姚望洲 Tel:(021)23154184 Email:ywz13822@htsec.com 负极龙头地位稳固，多业务协同效应凸显 [Table_Summary] 投资要点：  高端人造石墨负极龙头地位稳固，单价及单吨毛利稳居行业之首。璞泰来2018-2020 年市占率分别为 16%、17%、17%，负极格局份额稳定，已于人造石墨高端市场稳居行业龙头地位。2020-2021 年，璞泰来负极产品单价分别为 5.8 万元/吨、5.3 万元/吨，单吨毛利分别为 1.8 万元/吨、1.6 万元/吨，璞泰来的高端定位使其盈利指标明显领先竞争对手。  三路线实现负极降本增效，盈利能力显著提高。公司三条降本路线：1）一体化布局：公司已经形成从原料针状焦的供应、造粒、石墨化加工、碳化包覆到产成品的一体化负极材料产业链布局。2）石墨化技改：经测算，坩埚改厢式后，单吨电耗降低 40%-50%左右。山东兴丰石墨化单吨成本中电耗占比超过 60%，技改后单吨成本降幅超 20%。3）向上布局针状焦：目前振兴炭材煤系针状焦产能 4 万吨，油系针状焦参股山东京阳，为负极原材料针状焦的价格与质量提供保障。  国内最大的独立涂覆隔膜加工商，新材料开始贡献利润。2021 年，公司涂覆隔膜市占率达到 35.19%，单平毛利稳定在 0.4 元/平方米。公司也在积极推动一体化建设，隔膜基膜、涂覆加工、涂覆材料、粘结剂及涂覆设备业务的协同作用进一步凸显。新材料方面，公司部分 PVDF 产品在隔膜涂覆领域已实现国产化替代并实现批量供应；在负极粘结剂领域，部分 PAA 产品的性能优势已逐步显现；截至 2021 年底，公司已形成年产 1 亿平方米基膜、0.8 万吨纳米氧化铝及勃姆石、0.5 万吨 PVDF 及 40 亿平方米的涂覆隔膜加工产能。  锂电设备订单再创新高，成长为锂电综合业务平台。截至 2021 年末，公司前段涂布机（不含内部订单）在手订单超过 40 亿元，同比增长 170.33%。公司中后段核心设备业务已逐步形成核心竞争力，新产品如注液机、叠片机、卷绕机、氦检机等设备纷纷实现突破并取得下游客户批量订单，截至 2021年末，公司自动化装备业务新产品在手订单超过 11 亿元。  投资策略与评级。我们预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 2.05 元、3.27 元、3.88 元，根据可比公司估值，我们给予公司 2023 年 22-26 倍 PE，合理价值区间为 71.94-85.02 元，给予“优于大市”评级。  风险提示。（1）竞争加剧，影响公司市场份额和毛利率提升。（2）原材料价格波动，影响毛利率。（3）疫情影响持续，影响公司产能利用率。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 5281 8996 14534 22379 27889 (+/-)YoY(%) 10.0% 70.4% 61.6% 54.0% 24.6% 净利润(百万元) 668 1749 2845 4543 5402 (+/-)YoY(%) 2.5% 161.9% 62.7% 59.7% 18.9% 全面摊薄 EPS(元) 0.48 1.26 2.05 3.27 3.88 毛利率(%) 31.6% 35.7% 35.6% 35.6% 34.4% 净资产收益率(%) 7.5% 16.7% 21.0% 25.1% 23.0% 资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究〃璞泰来（603659）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 负极：负极龙头剑指高端，降本增效“三步走” ....................................................... 5 1.1 人造石墨负极龙头，客户结构优质 .................................................................. 5 1.2 定位高端，快充、高寿命促使中高端负极需求提升 ........................................ 7 1.3 降本路线一：一体化布局 ................................................................................ 9 1.4 降本路线二：石墨化技改 .............................................................................. 10 1.5 降本路线三：向上布局针状焦 ....................................................................... 11 2. 涂覆隔膜：国内最大的独立涂覆隔膜加工商，一体化布局有效降本 ........................ 12 3. 锂电设备：前段业务订单再创新高，中后段业务实现技术突破 ............................... 13 4. 盈利预测与估值分析 ................................................................................................ 15 5. 风险提示 ...................................................................