策略专题研究：现代货币理论（MMT）的国际经验与启示

1 证 券 研 究 报 告 Ta策略研究 策略专题研究 Tabl e_First|Tabl e_Summary 现代货币理论（MMT）的国际经验与启示 摘要： ➢ MMT的核心思想是，现代主权国家政府可以直接通过央行向经济注入流动性。政府用创造货币的方式进行支出，财政支出先于收入，而政府部门的财政赤字等于非政府部门的盈余。这就造成MMT与主流的财政政策观点有着较大的出入，MMT提供了财政主导的一套政策框架。当然MMT理论成立的隐含前提是货币超发不动摇政府合法性，也就不会造成币值断崖式下行。 ➢ MMT主张财政部门决定财政支出与赤字的规模，而财政赤字全部由中央银行购买(赤字完全货币化)。而这样的政策框架也决定了央行基本丧失了政策上的独立性。 ➢ 通过分析日本的情况可知，近年来日本主要还是以量化宽松为主，虽然安倍经济学与MMT看起来异曲同工，但日本央行更多的是采用利率曲线控制(YCC)调整，而非赤字驱动的MMT。 ➢ 美国应对2008年金融危机的政策形式和日本类似，2009年起的QE并非严格意义上财政主导上的MMT操作，而是为市场注入流动性，提升需求。 ➢ 2020年美国在疫情冲击下，使用大规模财政赤字、无限量宽松的方式救助经济，开启了广义上的财政赤字货币化，也迎来了美国历史上最严重的一次通胀。 ➢ 目前针对MMT理论的批判集中在赤字的规模上，在此基础上我们认为，MMT在赤字约束和通胀抑制两个方面依旧存在理论上的缺陷。但同时，我们要看到积极的一面。无论是08年的美国还是90年代的日本，他们宽松的施政环境并没有造成严重的通胀问题。即便当时的日本和美国因为各种因素使得他们的政策实施与MMT略有不同，但都是推动了本国的权益资产价格的上涨。 ➢ 投资策略：一般而言，当MMT方式开启时，都会带来资产价格的大幅度上涨，这在美国和日本都得到了明确的印证。所以，当投资者发现所观察国家政策、或是经济指标开始转向MMT（或类似宽松政策）的时候，可以择时布局该国的权益类资产。 ➢ 风险提示：MMT方式有可能会带来超预期通胀；有可能使得汇率有较大贬值压力 Tabl e_First|Tabl e_R eportD ate 策略专题研究 2022 年 11 月 19 日 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Author 分析师 朱斌 执业证书编号：S0210522050001 邮箱：zb3762@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Contacter Tabl e_First|Tabl e_Rel ateRepor t 相关报告 1、《中美逆向，无需过度恐慌》 2022.09.18 2、《美联储 9 月加息如何影响全球资产？》 2022.09.12 3、《珍惜黄金坑-A 股 2022 年四季度投资策略》 2022.09.08 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 策略专题研究 正文目录 一、 现代货币理论（MMT）的核心与争议 ........................................................... 1 1.1 “非常规”的财政政策 ...................................................................................... 1 1.2 MMT 的几个核心讨论点 ............................................................................... 1 二、 日本：“安倍经济学”背后的赤字迷思 ............................................................. 2 三、 美国：“金融危机”vs“疫情危机” .................................................................... 5 四、 MMT 的经验与启示 ...................................................................................... 8 五、 投资策略 ....................................................................................................... 9 六、 风险提示 ....................................................................................................... 9 图表目录 图表 1：90 年代起日本经济增长开始停滞 ................................................................... 3 图表 2：90 年代后日本通胀也一直处在低位 ............................................................... 3 图表 3：整体上日本财政支出在 GDP 中占比增大 ........................................................ 3 图表 4：近三十年来日本财政以赤字为主 ..................................................................... 3 图表 5：整体上 90 年代后日本 M2 并未显著增长 ....................................................... 3 图表 6：流动性更多以准备金形式堆积在银行体系....................................................... 3 图表 7：90 年代后，日本贴现率保持低位 ................................................................... 4 图表 8：央行整体购债规模并为达到预定计划.............................................................. 4 图表 9：90 年代后日本企业以去杠杆为主 ...............................................................