低利率环境下财富管理市场发展与驱动（二）： 以中国台湾为例

期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 低利率环境下财富管理市场 发展与驱动(二)：以中国台湾为例 王笑 投资咨询从业资格号：Z0013736  Wangxiao019787@gtjas.com 万欣 （联系人）期货从业资格编号：F03095575  Wanxin025897@gtjas.com 毛磊 投资咨询从业资格号：Z0011222  Maolei013138@gtjas.com 李聂霜玉 （联系人）期货从业资格编号：F03087581  Linieshuangyu024249@gtjas.com 唐立 （联系人）期货从业资格编号：F03100274  Tangli026575 @gtjas.com 【报告导读】 1、 上世纪 90 年代以来，中国台湾地区经济从高速增长转向中低速增长，经济增长放缓；产业结构向信息技术转型升级，固定资产投资对经济贡献降低，资金利率开始进入持续下行周期。 2、 在此过程中，中国台湾居民人均 GDP 不断增长，目前已突破 3 万美元。期间家庭财富亦不断积累。居民资产配置中，房地产占比降低，金融资产占比上升。金融资产配置中，居民更青睐久期更长的保险、养老金产品。由于岛内经济与金融市场狭小，中国台湾居民除了配置本土金融产品以外，还较为青睐投向境外的金融产品。 3、 中国台湾地区公募基金、专户理财产品规模在 2018 年之前，总规模增长几乎停滞。近几年规模在ETF 产品大幅增长的情况下才显著扩张。背后驱动因素或与全球流动性宽松，金融创新与居民投资理念改善，以及政府部门推动一系列金融产品发行有关。 4、 利率趋势性下行对居民资产投向与机构资产配置均有显著影响。中国台湾地区包括公募基金、专户产品、养老金在资产投向上，投向海外的占比不断提升，这种变化尤其在债券类资产上体现。显示出资方对高收益资产的追求，只能通过购买海外股票、债券，以规避本土资产预期回报偏低的现实。当然，低利率环境对资产配置的影响弹性，需要通过诸如本地金融制度，全球流动性、投资理念等方面产生杠杆放大的作用。海峡两岸同文同种，中国台湾地区居民资产结构变化及机构资产配置方向变化，值得大陆地区借鉴。 2022 年 10 月 17 日 期货研究 宏观总量团队 期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 【正文】 1. 中国台湾低利率环境形成的宏观基本面背景 中国台湾地区自上世纪 80 年代开始经济快速腾飞，在 1992 年台湾人均 GDP 突破 1 万美元后，经济增速开始下行，进入增速换挡期。从经济增速来看，逐级下调，从上世纪 90 年代平均 5.5%的增速，到 21 世纪继续回落至 3.2%的增速。不过同期，人均 GDP 继续稳步上行，2011 年中国台湾地区人均 GDP 突破 2 万美元，2021 年更是突破 3 万美元。 图 1： 中国台湾经济增速逐级下台阶 图 2： 人均 GDP 在 90 年代突破 1 万美元后持续增加 资料来源：wind、国泰君安期货研究 资料来源：wind、国泰君安期货研究 根据 IMF 数据，2021 年中国台湾地区 GDP 为 7747.28 亿美元，在全国排名第七，位于广东、江苏、山东、浙江、河南、四川、湖北之后。人均 GDP 为 33011 美元，位于港澳之后，位居中国第三，高于北京的2.8 万美元。 图 3： 中国台湾 GDP 位于中国各省中前十位之内 图 4： 中国台湾人均 GDP 位居中国第三 资料来源：wind、国泰君安期货研究 资料来源：wind、国泰君安期货研究 产业以电子、信息产业为主，投资型重资金需求行业占比下降。众所周知，中国台湾地区半导体芯片制造产业高度发达。从产业结构来看，中国台湾地区实体制造业占比并未因第三产业发展而降低，反而制造业在近二十年占比不断上升。经济并不依赖投资驱动，对资金的需求量也出现下降。 -4-2024681012141619701972197419761978198019821984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020%中国台湾:不变价:GDP:同比70-90年代平均增速：9.47%2010年以来平均增速：3.26%1991-2010年代平均增速：5.48%050001000015000200002500030000350001984198619881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020美元中国台湾:现价:人均GDP:美元020000400006000080000100000120000140000广东江苏山东浙江河南四川湖北台湾福建湖南亿元人民币2021年中国各省GDP排名0100002000030000400005000060000美元2021年人均GDP排名期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 5： 中国台湾地区二三产业占比结构及变化 图 6：中国台湾地区电子产业产出占比持续上升 资料来源：wind、国泰君安期货研究 资料来源：wind、国泰君安期货研究 政策与市场利率携手回落。在经济增速逐步下行的宏观背景下，政策利率与市场利率与基本面下行保持一致。以中国台湾地区政策利率重贴现率（Rediscount Rate，即商业银行向中央银行拆借利率）为例观察，中长期来看，重贴现率持续下行。不过在全球加息周期，如 2004 年至 2008 年间，亦升息 16 次，彼时将重贴现率从 1.375%升至 3.625%。而除了此次疫情后的加息之外，中国台湾地区央行上一轮升息为 2011年 6 月。与此同时，中国台湾公债收益率与政策利率同步下行。10 年期公债收益率在 2016 年首次跌至 1%以下。 图7： 台湾政策利率“重贴现率”从8%降至目前的1.63% 图 8：台湾 10 年期公债收益率从 7%降至最新的 1.78% 资料来源：wind、国泰君安期货研究 资料来源：wind、国泰君安期货研究 人口老龄化问题凸显。进入到发达经济体增长区间，中国台湾地区也面临日益严峻的人口老龄化问题。一方面，低生育率、少子化问题严峻。2020 年台湾地区出生人口数首度低于死亡人数。而到了 2021 年，全年出生人数 15 万 3820 人，续创史上新低。另一方面，老龄化日益严重。国际上将 65 岁以上人口占总人口比率达到 7%、14%及 20%，分别称为高龄化社会、高龄社会及超高龄社会。台湾地区已于 1993 年成为高龄化社会，2018 年转为高龄社会，推估将于 2025 年迈入超高龄社会。人口老龄化对居民资产配置需求的中长期影响逐步显现，居民保险和退休金产品投资需求增加。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%服务业比重工业比重其中：制造业比重0%2%