蒙娜丽莎(002918)公司跟踪报告：22上半年大幅计提信用减值，渠道优化

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/建材/建筑材料 证券研究报告 蒙娜丽莎（002918）公司跟踪报告 2022 年 09 月 22 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 09 月 21 日收盘价（元） 15.13 52 周股价波动（元） 11.86-29.00 总股本/流通 A 股（百万股） 419/219 总市值/流通市值（百万元） 6338/3310 相关研究 [Table_ReportInfo] 《限电影响三季度收入增长，原材料上涨利润率承压》2021.10.27 市场表现 [Table_QuoteInfo] 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 8.9 16.1 -8.7 相对涨幅（%） 14.8 24.0 1.1 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:冯晨阳 Tel:(021)23212081 Email:fcy10886@htsec.com 证书:S0850516060004 分析师:潘莹练 Tel:(021)23154122 Email:pyl10297@htsec.com 证书:S0850517070010 分析师:申浩 Tel:(021)23154114 Email:sh12219@htsec.com 证书:S0850519060001 22 上半年大幅计提信用减值，渠道优化 [Table_Summary] 投资要点：  22 年上半年收入增长承压，但渠道优化。公司 22 年上半年实现收入 29.25亿元，同比下降 5.06%。收入下滑一是因为国内疫情反复，二是部分地产客户信用风险加大，公司预期违约风险增加，所以基于谨慎的原则主动收缩部分风险较大地产客户订单。22 年上半年公司继续渠道下沉，经销业务实现收入 16.41 亿元，同比增长 7.31%；工程战略客户实现收入 12.53 亿元，同比下降 15.56%。因此，公司工程业务占比下降到 43%，经销业务占比提升至57%，渠道优化。  22H1 煤炭、天然气等大宗原材料涨价并持续高位运行，毛利率下滑。公司22H1 毛利率为 21.10%，同比下滑 11.72 个百分点。影响毛利率的因素主要是成本上涨，目前能源仍高位运行，22 年上半年天然气、煤炭和电力成本同比增加 1 亿元，压制毛利率。公司已从二季度开始推行减费降本，我们预计效果会在 22 年下半年逐渐体现，同时对于原材料采购，公司也从年度招投标改为三个月招投标，有望使原材料采购成本更趋于合理。  22H1 大幅计提信用减值。公司 22H1 计提 5.11 亿元信用减值损失，主要是因为部分地产客户出现债务违约，同时公司收到的票据也部分出现逾期未能兑付现象，所以对 10 多个房地产客户应收款坏账准备进行单项计提，其中，恒大 100%计提，融创 80%计提，金科、绿地、阳光城、世贸、正荣等 50%计提。此外，公司也积极采取抵房或者诉讼方式追收，虽然也可能存在资产减值，但幅度相对可控。  22H1 公司经营活动现金流量净额和收现比同比增加。公司 22H1 实现经营活动产生的现金流量净额为 2.02 亿元，同比增长 20.38%。同时，公司 22H1收现比为 1.09 倍，同比增长 0.22 倍。我们认为，公司 22 年上半年收款情况相比 21 年上半年有改善。  建筑陶瓷行业“大市场、小企业”格局不变，公司作为一线品牌优势仍明显。我国是建筑陶瓷生产大国，但行业集中度较低，呈现“大市场、小企业”格局。公司作为中国陶瓷工业协会副理事长单位，在研发实力、工艺装备、应用技术、系统服务能力和品牌影响力方面仍居行业前列。  盈利与估值。我们预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 0.04、1.49、2.25 元/股，由于 2022 年公司大额计提单项减值，因此采用 PS 估值法，可比上市公司 2022 年预测 PS 的平均数为 1.5 倍，给予公司 2022 年 1.2-1.4 倍预测 PS，对应合理价值区间 20.99-24.49 元/股，“优于大市”评级。  风险提示。天然气、煤炭等能源价格进一步上涨风险，下游地产回款风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4864 6987 7328 8858 10773 (+/-)YoY(%) 27.9% 43.6% 4.9% 20.9% 21.6% 净利润（百万元） 566 315 19 624 943 (+/-)YoY(%) 30.9% -44.4% -94.1% 3240.0% 51.1% 全面摊薄 EPS(元) 1.35 0.75 0.04 1.49 2.25 毛利率(%) 34.3% 29.1% 27.9% 31.4% 33.6% 净资产收益率(%) 16.4% 8.2% 0.5% 14.0% 18.3% 资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究〃蒙娜丽莎（002918）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 公司 22H1 瓷质有釉砖、非瓷质有釉砖和陶瓷板、薄型陶瓷砖等主要产品毛利率均下滑。 表 1 公司 22 年上半年营业收入和毛利率情况 营业收入（百万元） 毛利率 营业收入同比变动 毛利率同比变动 瓷质有釉砖 2035.33 21.23% 5.96% 减少 13.27 个百分点 非瓷质有釉砖 356.40 11.13% -12.53% 减少 12.16 个百分点 陶瓷板、薄型陶瓷砖 358.31 30.22% -11.99% 减少 6.66 个百分点 资料来源：公司 22 年半年报，海通证券研究所 截至 22 年 6 月 30 日，公司按单项及组合计提的坏账准备金额为 77759.58 万元，21 年底坏账准备金额为 26694.18 万元，22 年上半年核销应收款项坏账准备 79.88 万元，收回前期已核销坏账准备 30.81 万元，因此 22 年上半年公司实际计提信用减值损失51114.47 万元。 表 2 公司 22 年上半年信用减值损失单项计提一览 客户名称 应收账款应收票据和其他应收款余额合计（百万元） 计提比例 期末坏账准备金额（百万元） 融创 276.73 80% 221.38 金科 184.33 50% 92.17 绿地 165.17 50% 82.59 阳光城 152.12 50% 76.06 世贸 139.86 50% 69.93 正荣 89.04 50% 44.52 荣盛 63.47 30% 19.04 奥园 33.91 50% 16.96 恒大 17.79 100% 17.79 花样年 15.23 50% 7.62 富力 13.74 50% 6.87 其他出现债务违约地产客