雍禾医疗(2279.HK)疫情扰动短期承压，坚定创新巩固优势

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/商业贸易/专营零售 证券研究报告 雍禾医疗（2279.HK）海外报告 2022 年 09 月 03 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 09 月 02 日收盘价（港元） 7.55 52 周股价波动（港元） 6.31-18.91 总股本/流通 A 股（亿股） 5/5 总市值/流通市值（亿港元） 40/40 相关研究 [Table_ReportInfo] 《毛发服务龙头，植养并行打开成长空间》2022.01.27 《解决“头”等大事，毛发服务产业发展正当时——医美系列报告之“植发”》2021.07.13 市场表现 [Table_QuoteInfo] -40%-30%-20%-10%0%10%20%2021/112021/122022/12022/22022/3雍禾医疗恒生指数 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 5.9 6.5 -27.0 相对涨幅（%） 15.1 18.6 -22.0 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:汪立亭 Tel:(021)23219399 Email:wanglt@htsec.com 证书:S0850511040005 分析师:李宏科 Tel:(021)23154125 Email:lhk11523@htsec.com 证书:S0850517040002 分析师:高瑜 Tel:(021)23219415 Email:gy12362@htsec.com 疫情扰动短期承压，坚定创新巩固优势 [Table_Summary] 投资要点： 雍禾医疗发布 1H22 业绩：1H22 收入 7.48 亿元，同比下降 28.98 %；毛利率64.23%，同比下降 9.39pct。摊薄 EPS 0.03 元，董事会已议决不宣派截止 2022年 6 月 30 日止 6 个月任何中期股息。 简评及投资建议： 1.门店承压，经营杠杆致盈利能力下降。1H22 实现收入 7.48 亿元，同比下降29.0%。雍禾医疗 2022 年上半年收入贡献前四大的医疗机构，以及做出较大收入贡献的部分医疗机构，均位于上半年疫情较为严重的城市，导致业绩承压。1H22 毛利率 64.23%，同比下降 9.39pct，主因新冠肺炎疫情反复，但医疗机构仍产生租金及雇员薪酬等固定的营运成本。 （1）植发业务：1H22 植发业务收入 5.53 亿元，同比下降 29.9%，毛利率下降8.1pct 至 64.4%。1H22 接受手术的患者人数为 21021 人，同比下降 28.7%，客单价 26314 元/人；其中，接受普通级、优质级、雍享的患者数分别为 6154人、478 人、42 人，同比下降 77.4%、77.1%、69.6%。 （2）医疗养固业务：1H22 医疗养固业务收入 1.88 亿元，同比下降 26.2%，毛利率 65.0%，同比下降 12.8pct。1H22 接受医疗养固服务的患者人数为 38440人，同比下降 27.0%，客单价 4886 元/人，同比增长 1.2%，复购率 25.5%，同比增长 3.3pct。 2. 门店扩张如期推进，养发复购上升。截至 2022 年 6 月 30 日，公司在全国56 个城市拥有 57 家医疗机构，是中国最大的及覆盖城市最广的连锁植发医疗集团，建立了一支由 1198 人组成的专业医疗团队，其中医生 291 人。未来将继续通过向低线城市下沉、在一线城市加密及在特定区域布局女性发之初植发医疗机构的策略来扩大医疗机构网络。1H22 公司新建 6 家院部，其中雍禾、发之初、史云逊各 3 家、1 家、2 家，预计 2022 年全国植发医疗机构的数量可接近70 家。其中史云逊已于 1H22 建设完工 9 家独立门店（2 家已投入运营），另有4 家正在建设中，我们认为史云逊门店的建设运营将帮助公司进一步提高市占率、巩固优势地位。 此外，位于北京和上海的两家综合毛发医院也将在 2022 年陆续完工并开始营业。新建成的综合毛发医院拥有一级综合医院资质，并设立植发科之外的多个与毛发相关的科室，如脱发科、复查科、国际科、女性美学科、中医、心理科等，为患者提供专业诊断及综合治疗方案。 风险提示：行业竞争格局恶化、市场需求下降、行业监管政策趋严。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1638 2169 1714 2301 2974 （+/-）YoY（%） 33.8% 32.4% -21.0% 34.3% 29.2% 净利润（百万元） 147 121 92 177 230 （+/-）YoY（%） 312.5% -17.3% -24.5% 92.6% 30.1% 全面摊薄 EPS（元） 0.35 0.23 0.17 0.34 0.44 毛利率（%） 74.6% 72.9% 69.0% 71.7% 71.5% 净资产收益率（%） 36.2% 7.2% 5.1% 9.0% 10.5% 资料来源：公司年报，海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 仅供内部参考，请勿外传 公司研究·雍禾医疗（2279）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3.费用支出管控加强，研发投入小幅提升。1H22 销售费用率 51.90%，同比降低2.97pct，主因疫情下公司加强销售费用支出管控；管理费用率 15.11%，同比增长6.46pct，主要系团队扩张及职位结构调整所致；研发费用率 1.15%，同比增长 0.57 pct；最终实现归母净利润 0.17 亿元，同比下降 56.19%。 4. 经营回顾：（1）推进精细化营销策略，提升品牌价值：1H22 公司引入多位高管，通过制定多方位的营销策略，进一步增强品牌认知度和粘着度，同时针对女性客户迅速增长、脱发人群年轻化等趋势，公司制定了相应的品牌内容营销策略，构建品牌的细分领域影响力。 （2）推进科技化，完善系统建设：公司采用业内领先的科技，扩大用户群体、提升患者体验、提高营运效率并降低成本。1H22 公司开发上线了一体化接诊管理系统，提升医生接诊效率、增强数字化诊疗服务能力，同时，公司还完成了智能脱发面积测量软件的一期研发，实现了基于拍照方式的脱发面积测算，提升了患者就诊体验度和医护服务专业化程度。 （3）公告股权回购计划，完善员工激励机制：7 月，公司公告拟回购股份用以员工股权激励计划，该计划有效期为采纳日后 10 年，旨在认可及嘉许指定员工已经或可能对本集团作出的贡献。同时，指定员工将有机会拥有本公司个人股权，用以激励团队，并与有利于集团长期增长的指定员工保持持续关系。我们认为，本次股权回购以激励计划反映了公司对未来的增长信心，并将有助公司提升凝聚力，利于公司中长期发展。 维持对公司的评