专题报告：关注非经济性因素对汇率的影响

1 / 9 大宗商品研究所 宏观研发报告 专题报告 2022 年 8 月 10 日星期三 关注非经济性因素对汇率的影响 研究员：沈忱 期货从业证号：F3053225 投资咨询从业证号：Z0015885 : 021-65789350 : shenchen_qh@chinastock.com.cn 2 / 9 大宗商品研究所 宏观研发报告 内容提要： 近期的中美关系波折尽管没有导致人民币汇率的大幅波动，这是因为相比较前几年，人民币汇率稳定的基本面已经出现了明显的优化。但是我们不可因此掉以轻心，应当警惕中美关系的长期不稳定等非经济因素兑汇率的影响。央行一直强调，汇率难以预测和不可预测，因此，利用金融衍生品进行汇率风险管理显得十分重要和必要。 正文 影响汇率的因素不仅仅是经济性因素，还包括非经济性因素，如政治性因素，就人民币汇率而言，中美关系的稳定是影响人民币汇率的重要非经济性因素。 近年来，有两次因为中美关系的不稳定导致人民币汇率在短期内大幅波动。 一次发生在 2019 年。当年，在 5 月前，受到中美谈判乐观情绪的影响，美元 3 / 9 大宗商品研究所 宏观研发报告 兑人民币汇率一度跌破 6.7 元。但 5 月后，受中美谈判等因素影响，美元兑人民币汇率出现较大升幅，直到 8 月，美元兑人民币汇率终于升破了 7 元心里关口。 中美在经贸方面的争端、不稳定中美关系的累计终于导致当年 9 月 2 日美元指数逼近 100 点大关，而美元兑人民币汇率逼近 7.2 元，前一日在岸市场 16 点 30份的收盘价为 7.1716 元。在这关键时刻，央行第二天公布的美元兑人民币汇率中间价只下调了 1 个基点，仅仅下调到 7.084 元。即央行果断而明显启用了逆周期因子，对汇率进行了果断干预，最终导致了汇率的基本稳定。因为根据人民币汇率中间价的定价机制，人民币汇率中间价要以前日在岸 16 点 30 分的收盘价为基础，同时，要考虑到兑一篮子货币的稳定，在美元升值的情况下，为维持兑一篮子货币的稳定，人民币的第二天的中间价在理论上应该弱于前日在岸市场的收盘价，如果发生反向情况，只能解释为央行对人民币汇率中间价启用了逆周期调节因子。 另一次发生在 2020 年 5 月，2020 年 5 月 27 日，受美国粗暴干预香港事务而导致中美关系紧张的影响，人民币汇率再度受到可能空方冲击，离岸价格再度逼近 7.2 元。当日 16 点 30 分的在岸价为 7.1547 元，前一日在岸价位 7.1354 元，而 5 月 28 日中间价只从 7.1092 下调到 7.1277 元。我们因此有理由相信央行可能再度果断地启动了逆周期因子干预了汇率，以稳定汇率。 这一次，美国粗暴干涉台湾事务，佩罗西窜访台湾对中美关系的损害程度远远超过前两次，但是，到目前为止，人民币汇率除了个别交易日有所短期波动外，基本处于稳定状态。 如下图所示，根据一年期 NDF 计算的人民币隐含贬值率基本稳定，个别交易日，如 8 月 5 日居然达到+0.4%。反映了市场不跌必涨的心态。 图 1：根据一年期 NDF 计算的人民币隐含贬值率 4 / 9 大宗商品研究所 宏观研发报告 资料来源：研究所 WIND 对此认识，笔者认为应该是两方面的。 一方面必须认识到人民币汇率的基础已经今非昔比，比过去两年更加牢固。除了贸易上继续保持韧性而拥有前所未有的巨额贸易顺差外，人民币的资产吸引力和国际化程度确实得到了比较大的提升。央行有意通过加快建设离岸人民币中心、发行离岸票据、开放国内证券市场、加强和各国央行的货币互换等合作、提升人民币结算比率等举措加强人民币资产的吸引力。央行的《2021 年人民币国际化报告》显示，2021 年 6 月，人民币在国际支付货币占比中排名第五，在国际储备货币中占比为 2.5%。 在我国对外收支方面，人民币成为除美元之外最主要的收付款货币，人民币收款比率从 2019 年的 26%提升到目前的 44%，而人民币付款比率从 2019 年的 29%提升到目前的 42%。 图 2：对外收支中用人民币收付比率 数据来源：Wind根据NDF计算的人民币汇率隐含贬值率根据一年期NDF计算的人民币隐含贬值率19-05-3119-08-3119-11-3020-02-2920-05-3120-08-3120-11-3021-02-2821-05-3121-08-3121-11-3022-02-2822-05-3119-05-31-0.027-0.027-0.018-0.018-0.009-0.0090.0000.0000.0090.0090.0180.0180.0270.0270.0360.036点点点点 5 / 9 大宗商品研究所 宏观研发报告 资料来源：研究所 WIND 去年年底境外主体持有的境内人民币资产同比增长了 42.8%，达到10.26 万亿元，今年尽管债券等有所减持，但 6 月底依旧达到 10 万亿。而2020 年 5 月和 2019 年 9 月仅分别为 6.7 万亿和 5.9 万亿。人民币国际化进程无疑在加快中。 图 3：境外主体配置的人民币金融资产 资料来源：研究所 WIND 我们注意到央行在近期召开的下半年工作会议上，用了比较长的篇幅谈到了人民币的国际化问题：加强本外币政策协同。夯实贸易投资人民币结算的市场基数据来源：Wind对外收支中用人民币收付比率银行代客涉外收付款:支出币种:人民币:/境内银行代客对外付款:当月值银行代客涉外收付款:收入币种:人民币:/境内银行代客涉外收入:当月值17-1218-1219-1220-1221-1217-120.160.160.200.200.240.240.280.280.320.320.360.360.400.400.440.440.480.48点点点点数据来源：Wind境外主体配置的人民币金融资产境外机构和个人持有境内人民币金融资产:股票境外机构和个人持有境内人民币金融资产:存款境外机构和个人持有境内人民币金融资产:贷款境外机构和个人持有境内人民币金融资产:债券13-1214-1215-1216-1217-1218-1219-1220-1213-1200100001000020000200003000030000400004000050000500006000060000700007000080000800009000090000100000100000亿元亿元亿元亿元 6 / 9 大宗商品研究所 宏观研发报告 础。支持境外主体发行“熊猫债”，稳步推动“互换通”启动工作，提高人民币金融资产的流动性。支持离岸人民币市场健康有序发展。 另外，金融衍生品市场的发展也在微观层面对汇率风险提供了管理工具，因此，也可减少外汇市场中顺周期交易和减缓震荡。如下图所示，远期对冲比率也有一定的上升。 图 4：远期对冲比率 资料来源：研究所 WIND 同时，另一方面必