农夫山泉(9633.HK)公司研究报告：饮料行业Q2有所承压但逐月改善，看好公司产品更高韧性-更强成本管控能力

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/食品 证券研究报告 农夫山泉（9633.HK）公司研究报告 2022 年 07 月 26 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 07 月 25 日收盘价（HKD） 46.15 52 周股价波动（HKD） 32.35-52.70 总股本（百万股） 11246 总 市 值 / 流 通 市 值 （ 百 万HKD） 519025/ 232350 相关研究 [Table_ReportInfo] 《茶饮料亮眼驱动营收高增，盈利能力继续维持高位》2022.04.06 《双十一表现亮眼，期待新品打奶茶发展》2021.11.17 《农夫山泉（9633）2021 年中报点评：收入利润表现亮眼，包装水&茶饮料继续快速成长》2021.09.03 《饮料行业整体增长良好，看好公司上、下半年表现持续向好》2021.07.29 《软饮料消费旺季将至，期待公司今年新品取得良好表现》2021.06.07 《利润略超预期彰显强大盈利能力，看好2021 年恢复较好成长》2021.04.09 《中国包装饮用水&软饮料龙头，赛道长坡厚雪，品牌护城河深厚》2021.03.08 市场表现 [Table_QuoteInfo] 恒生指数对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -9.82 -5.73 -12.80 相对涨幅（%） -6.63 1.69 -7.70 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:颜慧菁 Email:yhj12866@htsec.com 证书:S0850520020001 分析师:张宇轩 Tel:(021)23154172 Email:zyx11631@htsec.com 证书:S0850520050001 饮料行业 Q2 有所承压但逐月改善，看好公司产品更高韧性&更强成本管控能力 [Table_Summary] 投资要点：  事件一。据国家统计局数据，2022 年 4-6 月饮料产量表现趋势逐月恢复，呈环比改善态势——饮料产量 2022 年 4 月同比下滑 8.5%，5 月同比下滑 7%，6 月下滑 2.8%。  事件二。据 wind 数据统计，2022 年 1-6 月聚酯切片价格同比增长 33.43%，其中 22Q1 同比增长 30.06%，22Q2 同比增长 36.62%，较 22Q1 进一步加速向上。  事件三。2022 年以来，公司在茶饮料业务上持续加码发力，前后分别推出了新汽茶、柑普柠檬茶/青提乌龙茶两款新品茶π、东方树叶特级龙井新茶、900ml 茶π畅饮装等诸多茶饮料新品。  22Q2 饮料行业有所承压不过逐月改善，看好公司产品更具韧性&销售持续恢复向好。据国家统计局数据，22 年上半年全国饮料产量合计同比下滑约 0.2%，同时分季度来看，22Q1 饮料产量合计增长约 7.8%，22Q2 饮料产量当期值合计同比下滑约 6.6%。  我们认为 22Q2 饮料产量表现较 22Q1 呈现明显疲软态势，主要系受到疫情以及线下人流量下滑等因素影响。不过随着线下人流量与消费力将逐步恢复（例如 6 月 1 日上海有序恢复住宅小区出入、公共交通运营和机动车通行），22 年 4-6 月饮料行业表现逐步回暖。此外考虑到 7-9 月为饮料消费旺季，我们预计 22Q3 饮料行业表现将继续恢复，回到正增长水平。  公司作为软饮料龙头企业，整体销售表现同样与人流量出行情况以及户外场景情况密切相关。我们预计在 22Q2 饮料行业整体疲软背景下，公司二季度表现或同样将有所承压。不过我们认为相较其他软饮料，包装水&茶饮料更偏必选属性，因此预计相较整体行业表现仍会有一定韧性。此外随着疫情防控趋好，以及天气较热的 Q3 到来，我们预计公司销售表现将持续逐步向好。  PET 价格上行将对毛利率带来一定压力，不过看好龙头综合成本管控能力。据公司招股说明书，2017-2019 年 PET 成本占比为 29.0%/31.9%/31.6%。因此我们预计聚酯切片价格的不断上行将对公司毛利率水平造成一定承压。  不过据公司招股说明书，公司会根据 PET 采购价格的预期在价格相对较低时战略性储存较多存货以保障稳定供应，且 2017-2019 年公司 PET 平均采购价格均低于中国平均出厂价格。我们认为，考虑到公司作为龙头企业具有较强成本管控能力，看好公司在面临原材料价格波动时，相对而言能够有着更好的盈利管理能力。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 22950 29858 33941 39952 46282 （+/-）YoY（%） -4.8% 30.1% 13.7% 17.7% 15.8% 净利润（百万元） 5277 7162 7210 8847 10634 （+/-）YoY（%） 6.6% 35.7% 0.7% 22.7% 20.2% 全 面 摊 薄EPS（元） 0.47 0.64 0.64 0.79 0.95 毛利率（%） 59.05% 59.46% 57.25% 58.00% 58.75% 净资产收益率（%） 34.1% 34.5% 26.3% 24.8% 23.3% 资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 股票报告网 公司研究·农夫山泉 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 茶饮料业务：以茶为本打磨强大产品力&持续推新加码，看好茶饮料成为公司包装水后下一超级单品曲线。 （1）茶π：高成长天花板，好茶好果铸造核心差异化竞争力。2022 年公司继续以多口味/多包装策略丰富茶π产品矩阵——据公司官方微信公众号，2022 年 3 月公司推出柑普柠檬茶和青提乌龙茶两款茶π新口味产品，2022 年 6 月公司继续推出了 900ml 畅饮装茶π新口味产品（西柚茉莉花茶、柚子绿茶）。截至目前公司茶π已经拥有 7 款口味，其中蜜桃乌龙茶、柠檬红茶、西柚茉莉花茶和柚子绿茶四个口味覆盖 250ml、500ml 和 900ml 三个规格。 茶π产品于 2016 年推出以来爆品频出——据公司招股书，茶π是 2010-2019 年间上市首 12 个月零售额第一的中国饮料新品，另据科创板日报企鹅公众号，在果茶大盘中市占排名前 10 的口味中，茶π就占了 4 个。而公司 3 月的柑普柠檬茶新品通过柠檬、新会柑皮和普洱混合造就了叛逆独特的口感体验；青提乌龙茶新品则用青提 NFC 原汁与乌龙茶进行精心拼配，兼具汁感和茶韵。此外公司在线下 13 个省市自治区也进行了新口味进校园活动。 我们认为，不同于市面常见的茶饮料普遍采用茶粉且口味单一，茶π创造性地采用原茶萃取+天然果汁的搭配组合，既保持了茶基底的纯粹香气，又突出了水果的新鲜感和风味的立体感，此外叠加极具抽