铜2022年中期投资策略：流动性收紧加速叠加需求走弱，铜价下行压力加大

敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告 | 商品研究 策略报告 流动性收紧加速叠加需求走弱，铜价下行压力加大 2022 年06 月22 日 铜 2022 年中期投资策略 LME 铜价格走势图 资料来源：WIND,招商期货研究所 相关报告 徐世伟 0755-23905171 xueshiwei@cmschina.com.cn F03037617 Z0001836 高通胀背景下，美联储收紧流动性的进度持续超预期，该鹰派态度预期在 11 月中期选举之前不变。而供应增加确定，需求疲弱，上游产业环节高估值高利润的铜给出较好的战略做空机会。 ❑ 宏观：海外流动性逐渐收紧，更为关键的是收紧进度持续超预期，因为通胀持续超预期。而全球需求疲弱，欧央行鹰派态度不及美联储，中国宽货币宽信用稳经济，年内美元强势维持。 ❑ 基本面：2024 年之前铜矿供给边际宽松，供给充裕且能够传导到冶炼环节。废铜供给预期在疫情缓和的环境下持续增加。而需求端，传统需求的疲弱无需多言，新能源和光伏的增量短期难以挑起需求大梁。估值来看矿山企业，冶炼环节利润均非常可观，而下游需求疲弱，产业负反馈逐渐形成，高价格难以向下传导。 ❑ 操作建议：建议铜价趋势逢高抛空为主。 ❑ 风险提示：国内外需求韧性超预期。 微信公众号：招商期货研究所 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 59 一、 2022 年上半年铜价走势回顾 图 1：沪铜指数日 K 走势图（单位：元/吨） 图 2：LMES 铜 3 日 K 走势图（单位：美元/吨） 资料来源：WIND,招商期货研究所 资料来源：WIND,招商期货研究所 2022 年上半年的行情呈现一个倒 U 型。1 月份到 3 月 8 日是上行部分，3 月 8 日到 4月 25 日震荡偏强，4 月 25 日以后开启下行。下行到 5 月 13 日开始反弹到 6 月 10 日，6 月 10 下行至今。 今年海外市场主要矛盾集中在美联储流动性收紧的路径和预期，俄乌战争带来的避险情绪和高能源价格下的通胀预期，国内矛盾主要集中在疫情和地产下滑的背景下的弱现实和强预期的交替。同时市场在 3 月出现了伦镍挤仓的小插曲，让人不得不敬畏市场。 2022 年已经经历了 4 次美联储议息会议，分别是 1 月 25 日，3 月 15 日，5 月 3 日和 6月 15 日，并且在 3 月，5 月和 6 月进行了 3 次加息，分别为 25 个、50 个和 75 个基点。2021 年 12 月的议息会议的点阵图上，市场预期 2022 年的加息次数是 3 次。1 月的议息会议上之前，市场的预期虽然有一定变化，但主流依然是全年加息 3-4 次，缩表提前开始。但随着 CPI 数据的逐步上升，1 月份议息会议以后，市场的主流预期已经上升到 3 月加息 50bp 和年内加息 7 次逐渐成为主流预期。市场在美联储官员的发言和通胀数据中摇摆。但进入二月份，俄乌问题逐渐发酵进入市场视线，欧洲天然气问题发酵，2 月 24 日，俄乌战争爆发，带动能源和粮食价格大幅上行，市场交易通胀预期的整体上行，铜价继续上涨。其实俄乌问题是 2021 年就开始成为市场博弈点，2021 年 12月 9 日，俄罗斯负责给北溪 2 号天然气管道施工铺管的工人，撤出了施工现场；更早些时候施工船也停止了进一步的施工工作。欧洲天然气电价开始新一轮大幅震荡上行，3月 7 日达到历史高位后回落。虽然电解铜生产每吨用电 1000 千瓦时，相对铝 13500 千瓦时每吨和锌 4100 千瓦时每吨，电力占比成本并不大，但能源价格上涨推升的通胀预期上行也一直是铜价上行的动力。时间上比较巧合的是，3 月 7 日欧洲电力见顶的时候，正好也是 LME 镍挤仓的高点。当天市场情绪达到顶点，情绪溢出到其他金属，均出现了明显上涨，出现一个尖顶。 随后价格冲高回落，3 月 7 日到 4 月 21 日持续震荡。4 月 22 日开始下跌。这时除了 CPI数据持续上行之外，欧美包括制造业 PMI 等数据在内的经济数据均出现下行，出口型国nMyRyQoOmRpOrNnQwOuNtO7NcM6MtRqQoMnPjMqQrOkPrRoQaQqRrPuOtOmQNZmMtR 商品研究 Page 60 敬请阅读末页的重要声明 家货币竞相贬值，全球经济需求崩塌的逻辑开始进入金属铜的交易视线。另外当天市场对于上海疫情的情绪出现了较大变化，3 月份疫情开始的时候，大家都认为很快会受控，后续需求会像 2020 年 4 月份一样迅速反弹。但伴随时间越来越长负面信息越来越多，4 月 22 日市场情绪伴随一些视频被封杀低落到极点，市场开始交易疫情对需求的影响。再微观来看，当时国内玻璃库存大幅累计，持续一年的地产链条的弱现实已经到了不得不正视的地步。近期的铜价下跌和人民币走势一致。随后 5 月 3 日的美联储议息会议加息 50bp, 市场流动性更快收紧的预期成为市场关注核心。全球需求下行，而其中中国和欧洲的经济或不如美国有韧性，美元指数大幅上行，铜价下跌到 5 月 13 日。当时微观来看，精废价差为 100 元，来到极值。而宏观来看，美债收益率和美元指数大幅上行后有企稳迹象。所以 5 月 13 日开始一波弱反弹。反弹来到 6 月 10 日，美国 5 月 CPI 数据出炉前，市场预期会再次向上，提前交易超高的 CPI 数据下美元走强逻辑。而次日的数据开始验证这一点，4 月 CPI 见顶的认知被证伪。市场开始新一轮下跌。截止到今天，全球经济放缓，需求走弱依然是压制有色金属整体向下的大逻辑。 二、 宏观边际变化 （一） 国内外流动性边际分化 图 3：欧美央行资产总额 （单位：百万） 图 4：欧美政策利率（%） 资料来源：WIND,招商期货研究所 资料来源:WIND,招商期货研究所 图 5：美联储 6 月季度经济预测（单位：%） 图 6：美联储 6 月点阵图 资料来源：美联储网站,招商期货研究所 资料来源:美联储网站,招商期货研究所 02000000400000060000008000000100000002007-01-042008-01-042009-01-042010-01-042011-01-042012-01-042013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-042019-01-042020-01-042021-01-042022-01-04Wind 美国:所有联储银行:资产:总资产 周Wind 欧洲央行:资产:总额 周0.001.002.003.004.005.006.002005-01-012006-01-012007-01-012008-01-012009-01-012010-01-012011-01-012012-01-012013-01-012014-01-012015-01-012016-01-012017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01Wind 美国:联邦基金利率(日) 日Wind