爱玛科技(603529)存量替换注入增长新动能，电动两轮车龙头迎发展春风

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/造纸轻工/轻工制造 证券研究报告 爱玛科技（603529）公司研究报告 2022 年 06 月 28 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 06 月 28 日收盘价（元） 52.18 52 周股价波动（元） 33.58-75.20 总股本/流通 A 股（百万股） 575/146 总市值/流通市值（百万元） 29988/7627 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -43.36%-31.36%-19.36%-7.36%4.64%16.64%2021/6 2021/9 2021/12 2022/3爱玛科技海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 35.4 70.2 87.9 相对涨幅（%） 23.2 55.7 79.6 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:郭庆龙 Email:gql13820@htsec.com 证书:S0850521050003 分析师:高翩然 Email:gpr14257@htsec.com 证书:S0850522030002 存量替换注入增长新动能，电动两轮车龙头迎发展春风 [Table_Summary] 投资要点：  《新国标》利好电动两轮车存量替换，下游需求行稳致远。2019 年 4 月 15日，《电动自行车安全技术规范》（简称《新国标》）实施，规范了电动两轮车的研发、生产、销售、流通和使用等环节，行业迎来健康发展。《新国标》对电动自行车的生产标准提出了更高要求，对研发实力较强、生产效率较高的龙头企业具有一定的促进作用。  《新国标》的提出为电动两轮车提出了新的标准，对于超标电动车的管理，很多省份或城市都设臵了相应的过渡期。根据各省市官网的公告，过渡期大多于 22-24 年截止，电动两轮车即将迎来换购高峰。根据立鼎产业研究网数据，我国电动两轮车保有量在 2.5-3 亿台，预计 22-24 年新国标替换量为2500、3000、2500 万辆，预计 22-24 年电动两轮车需求量为 5815、6384、5964 万辆。  爱玛成立于 1999 年，2004 年进入电动两轮车行业，是中国最早的电动两轮车生产企业之一。21 年电动两轮摩托车/电动自行车/配件销售/电动三轮车/自 行 车 分 别 实 现 收 入67.7/71.6/6.4/6.5/0.5亿 元 ， 同 比 变 化0.4%/42.7%/21.4%/94.3%/-71.9%，占比 43.9%/46.5%/4.1%/4.3%/0.3%。21 年我国电动两轮车销量 5537.5 万辆，销量口径统计，雅迪品牌占比为25.0%，爱玛为 15.1%，二者合计共占 40.1%，头部企业集中度不断提升。  渠道下沉&产品升级，头部企业先发优势显著。21 年公司推出高端系列产品“引擎 MAX”，全年销量占比为 21.3%，提高平均毛利水平。公司重视核心技术研究，近年来研发人员数量、投入金额不断加大，21 年研发效率提升 20%左右。未来公司将积极布局核心技术和标准化技术研发，打造产品的平台化框架和功能，在保持、提升公司产品的消费群体覆盖面的基础上，实现精简SKU。截止 21 年底，公司经销商数量超过 2000 家，终端门店数量超过 2 万个，渠道分布广泛。近年来公司扩产步伐显著加快，全国布局制造基地，加速抢占市场份额。  盈利预测与评级：我们预计公司 22-23 年归母净利润为 10.0、12.9 亿元，同增 50%、30%。考虑到公司近年来渠道扩张稳步进行，研发力度不断加大，品牌形象深入人心，结合《新国标》带来的电动两轮车存量替换，龙头优势稳固。给予 22 年 34-36 倍 PE，对应合理价值区间为 59.00-62.47 元/股，首次覆盖给予“优于大市”评级。  风险提示：《新国标》替换不及预期，电动两轮车行业竞争加剧，原材料价格波动，疫情反复影响生产运输销售，跨市场估值风险。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 12905 15399 20014 24773 30086 (+/-)YoY(%) 23.8% 19.3% 30.0% 23.8% 21.4% 净利润（百万元） 599 664 997 1292 1595 (+/-)YoY(%) 14.8% 10.9% 50.2% 29.6% 23.4% 全面摊薄 EPS(元) 1.04 1.16 1.74 2.25 2.78 毛利率(%) 11.4% 11.7% 12.3% 12.6% 12.7% 净资产收益率(%) 22.8% 13.3% 17.3% 18.3% 18.4% 资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 股票报告网 公司研究〃爱玛科技（603529）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 《新国标》利好电动两轮车存量替换，下游需求行稳致远 ........................................ 5 2. 渠道下沉&产品升级，头部企业先发优势显著 ............................................................ 7 3. 盈利预测与投资建议 ................................................................................................ 10 4. 风险提示 .................................................................................................................. 11 财务报表分析和预测 ....................................................................................................... 12 股票报告网 公司研究〃爱玛科技（603529）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 《旧国标》与《新国标》下电动自行车示意图 ................................................... 5 图 2 2007-2021 年 1-8 月中国电动自行车产量及同比增长 .................