5月社融数据简评：政策发力下社融总量超预期，但结构仍有待改善

请阅读最后一页的免责声明 1 2022 年 6 月 15 日 证券研究报告·宏观经济跟踪 看好（短期） 政策发力下社融总量超预期，但结构仍有待改善 ——5 月社融数据简评 看好（中长期） 投资要点 ◼ 5 月社融超预期，票据融资、企业短贷及政府债为主要支撑项。但对期房的信心不足、房价预期难以扭转、疫情下收入减少导致等地产销售仍然不佳，企业中长期资本开支项目仍不足，企业及居民中长贷持续少增。整体来看，总量虽有回升，但有效需求仍不足，信贷结构不佳。 ◼ 后续来看，短期内专项债支撑下及经济好转下宽信用持续发力。疫情缓和政策加快部署，同时专项债大量发行下，债市面临的不利因素增加，流动性最宽松的阶段或将过去，但长期依然看好债市。股市短期超跌反弹，成长更具弹性，多布局受疫情影响较小、复工复产较快、政策长期支持等方向。 ◼ 风险因素：1.疫情对经济造成的影响超预期；2.国内货币宽松不及预期；3.地产边际放松超预期；4.美联储边际收紧造成的影响超预期。 市场数据（2022-6-14） 上证综指涨幅 近一周 1.45% 近一月 6.63% 近三月 2.03% 股价走势图 数据来源：Wind，国融证券研究与战略发展部 大 研究员 张志刚 执业证书编号：S0070519050001 电话：010-83991712 邮箱：zhangzg@grzq.com 2,2002,6003,0003,4003,8003,5004,0004,5005,0005,5006,000沪深300创业板指（右） 证券研究报告·宏观经济跟踪 请阅读最后一页的免责声明 2 目 录 1.社融总量超预期上行，结构仍不佳 ......................................................................................................... 3 2.宽信用持续发力，短期债市承压，股市超跌反弹 ................................................................................... 4 3.风险提示.................................................................................................................................................. 5 插图目录 图 1 5 月社融增速超预期上升（%） .......................................................................................................... 3 图 2 人民币贷款及政府债为主要支撑项（亿元） ...................................................................................... 3 图 3 企业短贷及票据融资为主要支撑项（亿元） ...................................................................................... 4 证券研究报告·宏观经济跟踪 请阅读最后一页的免责声明 3 1.社融总量超预期上行，结构仍不佳 事件：5 月社融同比增长 10.5%，前值为 10.2%，其中人民币贷款余额同比增长 10.9%，前值为 10.7%；金融机构各项贷款余额同比增长 11.0%，前值为 10.9%；M2 同比增长 11.1%，前值 10.5%，预期 10.5%，M1 同比增长 4.6%，前值 5.1%。 点评： 整体来看，5 月社融增速高于预期及前值，政策发力下总量抬升但结构仍不佳。M1 同比增速为 4.6%，较前值下滑 0.5 个百分点，可能仍与地产销售疲软有关（5 月 30 大中城市房地产销售面积同比-48.3%，前值-53.8%），导致居民存款向企业存款转化不畅，同时虽然疫情得到控制，但企业生产预期比较谨慎，资金活化不足。M2 同比增长 11.1%，高于前值及预期，主因在留底退税（4-5 月合计退税 1.34 万亿元）及专项债加快使用等稳增长政策下，财政存款支出速度加快，财政存款加速向企业存款转化。数据显示 5 月财政存款新增5592 亿，同比少增 3665 亿。同时 M2-社融增速在不断走阔，表明目前资金供给大于资金需求，流动性比较充裕，实体融资仍有待发力。 分项来看，5 月社融超预期，票据融资、企业短贷及政府债为主要支撑项。其中财政发力下专项债持续加速发行对社融形成支撑，同时可能与疫情好转下企业提高短贷增加经营性现金流有关，企业短贷维持多增，票据融资延续冲量特征。但对期房的信心不足、房价预期难以扭转、疫情下收入减少导致等地产销售仍然不佳，企业中长期资本开支项目仍不足，企业及居民中长贷持续少增。整体来看，总量虽有回升，但有效需求仍不足，信贷结构不佳。 图 1 5 月社融增速超预期上升（%） 图 2 人民币贷款及政府债为主要支撑项（亿元） 数据来源：Wind，国融证券研究与战略发展部 数据来源：Wind，国融证券研究与战略发展部 10.010.511.011.512.012.513.013.514.02020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-05社融存量同比社融人民币贷款存量同比-1,00001,0002,0003,0004,000 证券研究报告·宏观经济跟踪 请阅读最后一页的免责声明 4 图 3 企业短贷及票据融资为主要支撑项（亿元） 数据来源：Wind，国融证券研究与战略发展部 2.宽信用持续发力，短期债市承压，股市超跌反弹 后续来看，近期监管要求地方须在 6 月底前完成大部分 2022 年新增专项债的发行工作，目前有 1.6 万亿的专项债需要发行，即使按照 80-90%的额度在 6 月份发行完毕，这也意味着 6 月仅新增专项债的发行规模就会达到 0.9-1.3 万亿的规模，预计短期内专项债仍将对社融形成支撑，但 8 月份开始去年政府债券净融资进入高峰期（8-12 月月均规模为 8700 亿），预计政府债将会对社融形成拖累，关注是否后续有特别国债的推出。另一方面，目前疫情基本控制，地产销售近期有所回暖，基建持续发力，经济好转下预计后续信贷需求将有所上升，应对后续宽信用保持信心。 目前来看，中期债市面临的不利因素增加，一是疫情缓和政策加快部署，宽信用的压制增强；二是近期专项债大量发行，