海伦司(9869.HK)“夜间星巴克”，海伦司开店天花板在哪里？

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 xml “夜间星巴克”，海伦司开店天花板在哪里？  连锁酒馆龙头，门店扩张正当时。2009 年创始人在北京创立第一家海伦司，十三年间对目标客群、产品、渠道多次调整，作为国内小酒馆连锁龙头品牌（879 家门店），目前已形成以自有酒饮为主，高性价比，纯直营模式扩张的年轻人线下社交平台。  小酒馆是一门好生意吗？是好赛道，但不是好做的生意。酒馆行业目前处于导入期，渗透率迅速提高，竞争格局高度分散（龙头海伦司市占率约为 1.1%），未来成长空间较大。同时酒馆经营的标准化程度相对其他餐饮细分赛道更高，奠定快速扩张基础；但是经营时间短、消费频次低、翻台率低等天然劣势对企业经营管理提出挑战。  海伦司为什么能跑出来？1）核心优势：通过精简 SKU、发挥规模优势、提升议价能力以及缩减人力和租金成本打造超性价比价格体系，精准定位目标客群：① 大学生；② 刚参加工作、消费水平不高的白领；③ 下沉城市客群。主卖最赚钱的酒：以自有酒饮为主，第三方品牌酒饮为辅的产品结构，实现低价+高增+盈利。2）单店模型优秀，赋能规模化扩张：① 收入端高增长；② 毛利率维持高位；③ “好地段+差位臵”的选址策略和采用外包员工有效控制费用；④投资回报快：2020 年新店平均投资支出成本为 90 万，3 个月实现盈亏平衡。  未来发展空间在下沉市场：做低线城市夜经济生活方式供应商。目前低线城市夜间生活供应商有限，大多以 KTV、烧烤等传统供给为主，且缺乏连锁品牌，海伦司切入下沉市场优势明显。2022 年 5 月，公司在湖北省恩施利川市推出新店海伦司•越，主打“小酒馆+大排档”的业务模式，在当地深受欢迎。新店为海伦司在低线市场打开成长空间提供思路。同时，下沉市场夜经济活动匮乏+追求性价比的消费习惯，海伦司有望挖掘三线及以下城市的消费潜力。下沉市场空间测算：购物中心抢占三四线市场，海伦司开店空间保守估计在2158 家左右。一二线城市的酒馆空间：约为 1222 家。因此，海伦司的开店天花板数约为 3400 家店。  投资建议：买入-A 投资评级。未来三年公司展点将以低线城市为主，我们预测 2022-2024 年公司营收为 32.1/55.7/88.6 亿元，对应增速为 73%/75%/59%；预测 2022-2024 年净利润 3.8/7.3/11.6 亿元。参考港股餐饮可比公司估值，给予 2022 年 48.6xPE，给予 6 个月目标市值 183.5 亿元（约 214.4 亿港元），对应目标价 14.5 元（约 16.9港元）。 Table_Tit le 2022 年 06 月 15 日 海伦司（09869.HK） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 餐饮 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价： 16.90 港元 股价（2022-06-15） 13.52 港元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万港元） 17,457.90 流通市值（百万港元） 17,457.90 总股本（百万股） 1,267.00 流通股本（百万股） 400.98 12 个月价格区间 HK$8.35/25.75 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 31.10 -0.46 - 绝对收益 25.23 -2.96 - 王朔 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522030005 wangshuo2@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 -80%-60%-40%-20%0%2021-092022-012022-05海伦司 恒生指数 股票报告网 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 xml  风险提示：1）疫情对门店影响超预期；2）门店扩张速度不及预期；3）现有酒馆经营不善；4）餐饮行业风险；5）假设不及预期等。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 854.37 1,849.64 3,207.71 5,574.57 8,858.83 净利润 70.07 -230.00 377.71 731.66 1,162.72 每股收益(元) - -0.19 0.30 0.58 0.92 每股净资产(元) - 2.27 2.57 3.15 4.06 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) - -64.79 39.45 20.37 12.82 市净率(倍) - 5.18 4.58 3.74 2.89 净利润率 8.2% -12.4% 11.8% 13.1% 13.1% 净资产收益率 56.2% -15.1% 12.3% 20.2% 25.5% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 股票报告网 3 公司深度分析/海伦司 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 写在前面 ................................................................................................................................ 5 有别于市场的观点 .................................................................................................................. 5 1. 海伦司：极致性价比+年轻人社交空间，开店扩张正当时.................................................... 7 1.1. 发展历程：连锁酒馆龙头，定位年轻群体追求极致性价比 ......................................... 7 1.2. 股权结构：较为集中，管理层酒馆经营经验深厚 ....................................................... 7 1.3. 经营情况：开店提速带动营收高增长，经调整净利润恢复增长 .................................. 8 2. 小酒馆是好生意吗？ ........................................................................................................ 10 2.1. 小酒馆行业：方兴未艾，集中度、渗透率均有极大提升空间.................................... 10 2.2. 夜间经济加持，小酒馆行业规模达千亿元 ................