王府井(600859)收购海南旅业100%股权，打造海南业态最丰富的奥莱购物中心

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/旅游服务业/旅游综合 证券研究报告 王府井（600859）公司跟踪报告 2022 年 06 月 08 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 股票数据 [Table_StockInfo] 06 月 08 日收盘价（元） 23.68 52 周股价波动（元） 19.89-35.17 总股本/流通 A 股（百万股） 1133/977 总市值/流通市值（百万元） 26826/23147 相关研究 [Table_ReportInfo] 《2021 年净利增 296%，合并首商后规模优势进一步扩大》2022.05.06 市场表现 [Table_QuoteInfo] -41.55%-32.55%-23.55%-14.55%-5.55%3.45%2021/62021/9 2021/12 2022/3王府井海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 13.4 11.4 -6.4 相对涨幅（%） 6.9 13.7 1.0 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:汪立亭 Tel:(021)23219399 Email:wanglt@htsec.com 证书:S0850511040005 分析师:许樱之 Tel:(755)82900465 Email:xyz11630@htsec.com 证书:S0850517050001 联系人:毛弘毅 Tel:(021)23219583 Email:mhy13205@htsec.com 联系人:王祎婕 Tel:(021)23219768 Email:wyj13985@htsec.com 收购海南旅业 100%股权，打造海南业态最丰富的奥莱购物中心 [Table_Summary] 投资要点：  公司收购海南旅业 100%股权，获得旗下首创万宁奥莱业务。5 月 25 日，公司发布关于收购海南奥特莱斯旅业开发有限公司 100%股权的公告，股权转让价为 1.6 亿元，公司同时承担股东借款本息余额 7.8 亿元，交易对手方是聚源信诚，首创臵业持有其 100%股权。  万宁首创奥莱招商运营模式成熟，交通便捷，可有效辐射全岛。海南旅业旗下万宁首创奥莱，是中国首家旅游主题奥特莱斯综合体，也是海南首家开业且单体面积最大的奥莱项目。项目地址紧邻神州半岛，背靠兴隆旅游度假区，依托博鳌国际会议中心，是海南全岛游客在海口、三亚之间中转必经地。疫情前，2019 年万宁店销售额一度跻身中国奥莱 20 亿俱乐部。受疫情影响，海南旅业 21 年收入 6700 万元，净亏损 3013 万元，22 年 1-2 月营业收入 2575万元，净利润 845 万元。截至 22 年 2 月 28 日，资产总计 14.0 亿元，负债总计 12.8 亿元，所有者权益为 1.3 亿元。  本次收购为王府井建设海南自贸港和国际消费中心、布局有税免税综合业态进一步打下基础。①自海南离岛免税政策升级后，首创奥莱从原来单纯以游客消费为驱动力的旅游奥莱，逐步转变为以“大牌+旅游+不限购”三轮驱动的奥莱新模式，引入中免旗下海南离岛免税体验店。②万宁区域经济发展迅速，旅游商务客流丰富，项目未来客流可观。1Q22 万宁累计接待游客增速排名全省第一，万宁市政府在 2021 年 10 月发布的《万宁市关于海南自由贸易港投资新政三年行动方案（2021-2023 年）》的通知中指出，要加快旅客离岛免税店和岛内居民消费品免税店早日落户万宁，形成免税店与折扣店共同发展的高端购物消费业态。  维持对公司的判断。首商并表后公司规模优势进一步扩大，治理结构优化，业态布局上向购物中心和奥特莱斯方向进行创新，商品运营上向深度联营、自营及自有品牌发展，并自取得免税品经营资质以来积极拓展免税业务。公司免税工作全力推进，搭建有税+免税的双轮主营业务驱动。完成海南 3 家公司、北京 1 家公司的设立，两地核心经营团队已组建。我们认为随着后续免税项目陆续落地，公司有望凭借各业态运营联动、会员积分打通等措施迅速吸引客流、扩大市场份额。  盈利预测与估值。我们预计公司 2022-2024 年收入各 126.27 亿元、149.66亿元、163.05 亿元，同比增速各-1.0%、18.5 %、8.9%，归母净利润各 12.82亿元、13.11 亿元、15.29 亿元，同比增速分别为-4.3%、2.3%、16.6%，EPS各 1.13 元、1.16 元、1.35 元。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 11536 12753 12627 14966 16305 (+/-)YoY(%) -56.9% 10.6% -1.0% 18.5% 8.9% 净利润(百万元) 339 1340 1282 1311 1529 (+/-)YoY(%) -64.8% 295.6% -4.3% 2.3% 16.6% 全面摊薄 EPS(元) 0.30 1.18 1.13 1.16 1.35 毛利率(%) 34.1% 42.1% 41.4% 39.6% 38.9% 净资产收益率(%) 2.2% 6.9% 6.2% 6.0% 6.5% 资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 股票报告网 公司研究〃王府井（600859）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 考虑用DCF估值计算合理市值，我们的主要假设包括：取Beta 1.6，无风险利率3%，风险溢价7%，债务利率4%，对应计算WACC为8.73%。分两阶段计算现值，2022-2030年为第一阶段，其后为永续价值，假设永续增长率为1%。根据海通估值模型测算公司股权现值435亿元，对应每股价值38.44元。 进一步，我们对企业价值进行了关于永续增长率、WACC 假设的敏感性测算。 （A）保守情景：永续增长率为 0.5%-1.0%，WACC 为 8.73%-9.23%，测算企业每股价值 35.33-38.44 元； （B）乐观情景：永续增长率为 1.0%-1.5%，WACC 为 8.23%-8.73%，测算企业每股价值 38.44-42.46 元。 综上给予公司每股合理价值区间35.33-42.46元，给予“优于大市”评级。 风险提示：新店培育期拉长；竞争压力风险；免税业务发展不及预期，有税业务转型进展及效果低于预期。 表 1 DCF 估值法 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E FCFF（百万元） 1567.47 2630.83 2237.15 2543.48 2541.75 2897.78 3036.25 3305.82 3389.67 企业价值测算 WACC 计算 永续增长率 1.0% 无风险利率 3.0% 期末价值（