2022Q1全球金融市场

全球金融市场NIFD季报主编:李扬胡志浩李晓花 李重阳2022 年 5 月《NIFD季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、银行业运行、保险业运行、特殊资产行业运行等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。《NIFD季报》由三个季度报告和一个年度报告构成。NIFD季度报告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众号和官方网站同时推出；NIFD年度报告于下一年度 2 月份发布。I政策紧缩与供给冲击的叠加摘要在疫情持续和通胀上升的情况下，2022 年一季度全球经济复苏弱于预期，同时，俄乌冲突使得增长放缓和通胀提速的局势进一步恶化。在此背景下，发达国家收益率曲线呈现明显上行态势。其中，美国国债利率快速上行，加之对未来多次加息预期的强化以及对长期通胀和经济增速回落的预期，美国 2 年期和 10年期国债利率一度出现倒挂，但这尚不能成为判断美国即将步入衰退的充分条件；日本央行坚持宽松立场，通胀回升和日元贬值导致资本外压力使得 10 年期国债利率曾短暂超越 0.25%的央行控制上限；欧元区经济在通胀持续创新高的情况下，10 年期公债收益率终于在年初转正并保持上行趋势。在美国加快收紧政策的背景下，新兴经济体的前景更加不确定。一是新兴经济体普遍面临通胀高企和公共债务大幅上升的问题；二是新兴市场的复苏尚不稳健；三是俄乌冲突使得企业信心和投资者风险偏好下降，对资产价格形成压力。若金融环境进一步趋紧，新兴经济体可能会陷入经济增长放缓和脆弱性上升的负反馈循环。2022 年一季度，中美国债收益率利差快速收窄，10 年期与 2 年期国债甚至出现 2011 年以来的首次倒挂。接下来，随着中美经济周期和政策周期持续分化，中美国债利率倒挂或将持续。金融市场将在截然不同本报告负责人：胡志浩本报告执笔人：胡志浩国家金融与发展实验室副主任李晓花国家金融与发展实验室全球经济与金融研究中心研究员李重阳国家金融与发展实验室全球经济与金融研究中心研究员【NIFD 季报】全球金融市场人民币汇率国内宏观经济宏观杠杆率中国宏观金融中国金融监管中国财政运行地方区域财政房地产金融债券市场股票市场银行业运行保险业运行特殊资产行业运行II的利差环境下寻找新的平衡。收益率曲线的斜率（期限利差）主要包含两个部分：利率预期和期限收益（持有长债相对于短债的超额收益）。2022 年第一季度，持 5.5 年期中国国债收益最高，相对于持有 3 个月国债的超额收益为 1.94%。数字资产已成为国际金融体系的重要组成部分。一季度的价格走势再次凸显了加密货币风险资产而非货币属性。美联储首次发布数字美元讨论文件，新赛道的“美元化”端倪已现。俄乌冲突这一极端事件给观察加密资产提供了重要时间窗口，捐赠与空投、黑市与反制裁、制裁与中心化、接纳与监管，这些概念在这一时期得到充分的证实或证伪。目录一、全球收益率曲线的变化 ................................. 1（一）发达经济体的收益率曲线 .......................... 1（二）新兴经济体收益率曲线 ............................ 5（三）中美利差出现倒挂 ................................ 7（四）中国国债期限利差情况 ............................ 8二、信用利差 ............................................. 9（一）发达经济体信用利差曲线情况 ...................... 9（二）新兴经济体信用利差曲线情况 ..................... 10三、数字货币 ............................................ 11（一）主要加密资产的走势变化 ......................... 11（二）美联储首发数字美元讨论文件 ..................... 12（三）俄乌冲突下的加密资产 ........................... 131一、全球收益率曲线的变化（一）发达经济体的收益率曲线2022 年一季度，在全球通胀高企、美联储政策收紧的情况下，发达国家国债利率都呈现了明显上行态势。但由于经济复苏、通胀以及政策取向的强弱力度不同，发达经济体国债利率上行幅度也不同。其中，美国国债利率上行最大，欧元区次之，日本最小。美国国债利率快速上行，收益率曲线出现倒挂2022 年一季度，美国国债利率呈现两个鲜明特征：一是利率出现了历史上少有的快速上行。其中，10 年国债利率由年初 1.52%上行至季度末 2.32%，最新数据为 4 月 11 日的 2.79%，今年以来累计上行 127BP。二是紧缩周期之初国债曲线便出现倒挂，史上少有。其中，7 年期和 10 年期在 3 月 18 日以来持续倒挂；备受关注的 2 年期和 10 年期也在 4 月 1 日至 4 日出现短暂的倒挂，此指标通常被认为是经济步入衰退的先兆。上述特征反映在收益率曲线上，表现为收益曲线水平快速上扬，斜率相对稳定，曲率飙升至历史高位。美国国债利率快速上行，是其经济强劲复苏和持续加息预期的结果。1 月份IMF《世界经济展望》下调了 2022 年全球增速预测值 0.5 个百分点。其中，由于“重建美好未来”法案受阻、当局更早退出宽松货币政策以及供给短缺问题持续三方面的原因，美国增速预测被下调了 1.2 个百分点。即便如此，预计 2022年美国经济仍有 4%的增长，尤其是 2022 年第一季度美联储一直关注的劳动力市场表现抢眼。其中，失业率持续下降，3 月份失业率已降至 3.6%，与疫情前水平相当；劳动参与率也明显改善，3 月份升至 62.4%，正向疫情前 63.4%的水平趋近；前三个月的新增非农人数均超过 40 万。但与此同时，由于供应瓶颈仍存，叠加俄乌冲突导致的能源和农产品价格上涨，美国通胀飙升至 40 年以来的最高水平，3 月 CPI 同比达到 8.5%。在就业市场强劲复苏的情况下，为对抗通胀，美联储继去年底缩减资产购买之后，在 2022 年 3 月开启加息进程。最新点阵图显示今年剩余 6 次议息会议都将加息，至 2022 年底至少还将加息 150BP；市场预计美联储或将加快加息步伐，结合联储官员最新表态，5 月份或将加息 50BP，同时开启缩减美联储资产负债表，按每月 950 亿美元的速度计算，一年将缩减近21 万亿美元规模。此次美国 10 年期和 2 年期国债利率出现倒挂，但这未必预示美国经济即将步入衰退。这次倒挂主要由市场对未来多次加息的强共识以及对长期通胀和增长回落的预期共同作用所导致的。第一，自 1976 年以来的 6 次衰退之前，都曾出现过 10 年期和 2 年期国债利率倒挂（见图 2）。但不容忽视的是，每次衰退都伴随有 10 年期和 3 个月国债利率的倒挂，目前 10 年期和3 个月国债有大概100BP利差。即使未来