金徽酒(603919)首次覆盖报告：卡位升级，金徽东进

请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_MainInfo] [Table_Title] 金徽酒(603919) 卡位升级，金徽东进 ——金徽酒首次覆盖报告 訾猛(分析师) 李耀(分析师) 陈力宇(研究助理) 021-38676442 8621-38675854 021-38677618 zimeng@gtjas.com liyao022899@gtjas.com chenliyu@gtjas.com 证书编号 S0880513120002 S0880520090001 S0880120080010 本报告导读： 公司机制市场化、利益一致，复星入主后治理及渠道持续优化；甘肃省内高端品放量驱动省内份额提升，环甘肃市场逐步构成第二增长极，华东市场有望突破。 投资要点： [Table_Summary]  首次覆盖，给予“增持”评级。预计 2022-24 年 EPS 分别为 0.96 元、1.23 元、1.48 元，对应同增 49%、28%、21%，综合 PE、PS 估值法，参考可比公司，给予目标价 35.2 元，对应 2022 年 PE 为 37X。  卡位消费升级，省内潜力释放。公司在甘肃采取大商制下的渠道精耕，依托金徽世纪星级系列占据省内主流价位带，在陇南、陇中具备强势掌控力；疫情下省内消费升级趋势延续，百元以上扩容持续，柔和系列及年份系列成功卡位，处于高速放量期。公司在省内存在价位及区域的错位竞争，将借助高端单品放量进一步提升省内份额。  环甘肃构成第二增长极、华东有望突破。2018 年以来，金徽正能量及年份系列成功打开环甘肃地区，公司在陕西等地实现高增；环甘肃地区腰部价位消费潜力大、竞争格局利于金徽，公司有望凭借其高端品布局实现样板复制，逐步构筑第二增长极；复星入主以来，公司东进江浙沪等市场，通过金徽老窖系列及年份系列卡位次高端价位，并设立专门销售公司强化渠道配置，后续江苏等市场有望带来增量。  机制市场化、利益绑定，复星助力再上层楼。金徽用人及考核机制高度市场化且管理层年轻、能动性强，机制具备较强竞争力；上市以来，公司通过高管持股、核心骨干及经销商持股等方式绑定利益，充分调动各方积极性；复星入主以来积极为公司提供战略及渠道支持，公司在区域布局及治理等层面持续提升。  风险因素：核心市场疫情复发、信用收紧程度超预期、市场竞争加剧。 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,731 1,788 2,430 2,991 3,487 (+/-)% 6% 3% 36% 23% 17% 经营利润（EBIT） 414 382 571 733 954 (+/-)% 21% -8% 49% 28% 30% 净利润（归母） 331 325 485 622 751 (+/-)% 22% -2% 49% 28% 21% 每股净收益（元） 0.65 0.64 0.96 1.23 1.48 每股股利（元） 0.21 0.22 0.34 0.41 0.51 [Table_Profit] 利润率和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 经营利润率(%) 23.9% 21.4% 23.5% 24.5% 27.4% 净资产收益率(%) 11.9% 10.9% 14.7% 16.8% 17.9% 投入资本回报率(%) 11.6% 10.6% 13.9% 16.0% 18.4% EV/EBITDA 39.02 38.47 21.06 17.21 13.38 市盈率 46.36 47.28 31.64 24.69 20.44 股息率 (%) 0.7% 0.7% 1.1% 1.4% 1.7% [Table_Invest] 首次覆盖 评级： 增持 目标价格： 35.20 当前价格： 29.30 2022.05.24 [Table_Market] 交易数据 52 周内股价区间（元） 25.03-53.38 总市值（百万元） 14,863 总股本/流通 A 股（百万股） 507/507 流通 B 股/H股（百万股） 0/0 流通股比例 100% 日均成交量（百万股） 5.08 日均成交值（百万元） 149.78 [Table_Balance] 资产负债表摘要 股东权益（百万元） 3,146 每股净资产 6.20 市净率 4.7 净负债率 -28.70% [Table_Eps] EPS（元） 2021A 2022E Q1 0.23 0.32 Q2 0.14 0.21 Q3 0.11 0.16 Q4 0.16 0.27 全年 0.64 0.96 [Table_PicQuote] [Table_Trend] 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 5% -8% -35% 相对指数 3% -0% -25% 公司首次覆盖 -45%-32%-19%-7%6%18%2021-05 2021-08 2021-11 2022-0252周内股价走势图金徽酒上证指数[Table_industryInfo] 食品饮料/必需消费 股票研究 证券研究报告 股票报告网 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 22 [Table_Page] 金徽酒(603919) [Table_OtherInfo] [Table_Industry] 模型更新时间： 2022.05.24 股票研究 必需消费 食品饮料 [Table_Stock] 金徽酒(603919) [Table_Target] 首次覆盖 评级： 增持 目标价格： 35.20 当前价格： 29.30 2022.05.24 [Table_Website] 公司网址 www.jinhuijiu.com [Table_Company] 公司简介 公司前身系康庆坊、永盛源等多个徽酒老作坊基础上组建的省属国营大型白酒企业，曾用名甘肃陇南春酒厂，是国内建厂最早的中华老字 号白酒酿造企业 之一。目前，公司已发展成为以优质白酒酿造为主，集科技研发、物流配送、网络营销、观光旅游为一体的现代化大型白酒企业，正在着力加强以优化产能为主的基础设施建设、以提升自主创新研发能力为主的专业技术团队建设、以倡导健康绿色消费激发正能量为核心的品牌价值建设和省内外市场建设，为实现建成“中国大型白酒酿造基地，跻身中国白酒10 强”的目标奠定了坚实基础。 [Table_PicTrend] 绝对价格回报（%） [Table_Range] 52 周内价格范围 25.03-53.38 市值（百万元） 14,863 [Table_Forcast] 财务预测（单位：百万元） 损益表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 1,731 1,788 2,430 2,991 3,487 营业成本 649 648 823 985 1,094 税金及附加 242