经纬恒润W(688326)公司研究报告：“三位一体”推动汽车智能化

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/信息服务/信息科技服务 证券研究报告 经纬恒润-W（688326）公司研究报告 2022 年 05 月 18 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 首次覆盖 股票数据 [Table_StockInfo] 05 月 18 日收盘价（元） 111.68 52 周股价波动（元） 80.50-115.77 总股本/流通 A 股（百万股） 120/23 总市值/流通市值（百万元） 13402/2610 相关研究 [Table_ReportInfo] 市场表现 [Table_QuoteInfo] -15.97%-11.97%-7.97%-3.97%0.03%4.03%2021/5 2021/8 2021/11 2022/2经纬恒润-W海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） - - - 相对涨幅（%） - - - 资料来源：海通证券研究所 [Table_AuthorInfo] 分析师:郑宏达 Tel:(021)23219392 Email:zhd10834@htsec.com 证书:S0850516050002 分析师:杨林 Tel:(021)23154174 Email:yl11036@htsec.com 证书:S0850517080008 分析师:于成龙 Tel:(021)23154174 Email:ycl12224@htsec.com 证书:S0850518090004 联系人:杨蒙 Tel:(0755)23617756 Email:ym13254@htsec.com 分析师:李轩 Tel:(021)23154652 Email:lx12671@htsec.com 证书:S0850519070001 分析师:华晋书 Tel:02123219748 Email:hjs14155@htsec.com 证书:S0850521090001 “三位一体”推动汽车智能化 [Table_Summary] 投资要点：  营收利润高增长。2021 年公司实现营收 32.62 亿元，同比增长 31.61%，归母净利润 1.46 亿元，同比增长 98.37%，扣非归母净利润为 1.11 亿元，同比增长 87.83%。2018 年-2021 年的营收复合增长率为 28.47%，净利润复合增长率为 91.63%。与同行业可比公司相比，公司营业收入与净利润均呈现快速增长趋势，主要系随着汽车行业智能化、网联化、电动化的发展趋势，公司汽车电子产品中的智能驾驶电子产品、智能网联电子产品和车身和舒适域电子产品收入呈现快速增长。此外，公司高级别智能驾驶整体解决方案业务收入规模显著提升。  2022Q1 利润短期下滑，研发投入加大。公司 2022Q1 实现营收 7.09 亿元，同比下降 2.71%，归母净利润-0.32 亿元，同比下降 198.16%，扣非归母净利润为-0.65 亿元，同比下降 305.41%，经营活动现金流为-1.30 亿元。关于2022Q1 公司营收和净利润下滑的原因，公司招股书中披露有以下几点：下游商用车行业销量规模同期下降、人员规模增长导致研发费用大幅增加、公司生产经营收到疫情影响、公司生产经营受到车规级芯片短缺影响。毛利率方面，2022Q1 毛利率为 23.80%，同比下降 8.21pct。2022Q1 销售费用率为 6.36%，同比下降 1.41pct，管理费用率为 8.88%，同比提升 2.76pct，研发费用率为 20.24%，同比提升 8.04pct。  对于头部客户粘性强。公司已经积累了包括一汽集团、中国重汽、上汽集团、广汽集团、纳威斯达等国内外整车制造商和英纳法、安通林、博格华纳等国际知名汽车一级供应商为核心的汽车领域客户群，同时获得了中国商飞、中国中车等高端装备领域客户和日照港等无人运输领域客户。2021 年 1-6 月，公司的前五大客户分别为一汽集团、中国重汽、北汽集团、上汽集团、广汽集团，占营收比重分别为 32.23%、8.64%、6.81%、5.70%、4.06%，合计57.45%。  “三位一体”构筑高效经营护城河。公司的电子产品、研发服务及解决方案、高级别智能驾驶整体解决方案业务形成“三位一体”的业务布局，2021 年各自的营收占比分别为 76.57%、21.67%、1.20%。在核心技术、应用场景、行业客户群等方面相互支持、协同发展。公司是目前国内少数能实现覆盖智能驾驶电子产品、研发服务及解决方案、高级别智能驾驶整体解决方案的企业之一。公司部分核心产品及服务打破国外垄断，技术水平及市场地位在国内供应商中处于领先地位。2020 年，公司乘用车新车前视系统（即公司 ADAS产品）装配量为 17.8 万辆，市场份额为 3.6%，为中国乘用车新车前视系统前十名供应商中唯一一家本土企业。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2479 3262 4250 5436 6794 (+/-)YoY(%) 34.3% 31.6% 30.3% 27.9% 25.0% 净利润（百万元） 74 146 209 283 371 (+/-)YoY(%) 223.5% 98.4% 42.7% 35.6% 31.2% 全面摊薄 EPS(元) 0.61 1.22 1.74 2.36 3.09 毛利率(%) 32.8% 30.9% 30.4% 30.2% 30.2% 净资产收益率(%) 5.5% 9.6% 3.9% 5.0% 6.2% 资料来源：公司年报（2020-2021），海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 股票报告网 公司研究〃经纬恒润-W（688326）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  研发服务起家，打牢软件能力地基。2003 年公司成立，开始研发服务及解决方案业务，在目前三位一体的布局下，研发服务为高级智能驾驶整体解决方案提供技术架构积累与应用，为电子产品提供设计验证经验及技术支持。该业务板块2021 年实现营收 7.07 亿元，同比增长 11.55%，占总营收比重从 2018 年的 40.08%下降到 2021 年的 21.67%。具体包括汽车电子系统研发服务、高端装备电子系统研发服务。其中汽车电子系统研发服务主要是基于公司自身经验，为客户提供了贯穿整车电子电气系统开发的解决方案和服务，客户主要包括北汽集团、一汽集团、吉利、上汽集团、蔚来汽车等。高端装备电子系统研发服务主要包括航电系统解决方案、控制系统解决方案、机电系统解决方案等，其中公司研制的航电系统综合实验平台服务于中国商飞国产民用大飞机 C919 的航电系统集成试验，打破了国外供应商在此领域的垄断。  电子产品业务高速发展，贡献成长主动力。公司 2006 年成立汽车电子产品业务部门，2006-2015 年该业务逐步发展，国内外业务全面开花。在目前三位一体业务布