哔哩哔哩(BILI.US)预计疫情拖累广告及电商业务表现，用户端仍维持健康增势

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 预计疫情拖累广告及电商业务表现，用户端仍维持健康增势 ■Q1 业绩前瞻：公司发布最新 Q1 指引，预计 Q1 收入同比增长28.2%-30.7%至 50-51 亿元（VS 此前指引 53-55 亿元），主要由于 3 月以来疫情反复拖累广告及电商业务表现。我们预计Q1 总收入同比+29.0%至 50.3 亿元，毛利率同比-8.0pcts 至 16.1%，主要由于收入增速下滑而成本支出具备一定刚性，预计销售费用/管理费用/研发费用占收比分别同比-1.6pcts/+0.7pcts/4.4pcts 至 24.1%/10.7%/19.2%，销售费用占收比在降本增效驱动下得以优化，而研发费用占收比的提升主要由于奖金开支及人员成本。预计季度内调整后净亏损为 14.4 亿元。此前公司公布拟从香港二次上市转为双重上市，近期公司披露预期其生效日期为 2022 年 10 月 3 日。 ■疫情扰动广告及电商变现：我们预计 Q1 广告收入同比+45.2%至 10.4亿元（VS 此前预测同比+70.7%），游戏及电商为公司头部广告主行业，Q1 行业内缺少重磅新游上线，一定程度扰动了游戏行业广告主投放意愿，同时 3 月以来疫情反复叠加宏观逆风也对电商行业广告主预算造成冲击。尽管短期受疫情影响，长期来看用户的健康增长、品牌认知度的提升以及广告形态的丰富将为广告收入增长提供动力。我们预计Q1 电商收入同比+15.0%至 6.0 亿元（VS 此前预测同比+40.3%）,主要由于 3 月以来疫情影响下上海地区仓储关闭及物流受阻，二季度电商业务增长势头或将受到更为显著的扰动，但后续随着疫情的逐步缓解，我们认为电商业务也将迎来反弹。 ■游戏板块关注后续产品供给，增值服务增长相对稳健：我们预计 Q1游戏收入同比+10.2%至 12.9 亿元，伴随着游戏版号恢复发放及公司自研项目的推进，期待后续游戏产品逐步恢复供给。预计季度内增值服务收入同比+40.7%至 21.1 亿元，占收比 41.9%，依旧是收入的第一大来源，季度内上新番剧《永生》《龙蛇演义》《里亚德录大地》等；上新综艺包括《爱乐之都》《三个少年》；4 月 7 日上新独播剧集《珍馐记》，目前其累计播放量已达 1.3 亿。 ■用户端依旧维持健康增势：根据公司公告，Q1 平均 MAU 同比+31.5%至 2.94 亿，平均 DAU 同比+32.0%至 7,940 万，DAU/MAU 比率环比/同比+0.5pcts/0.1pcts 至 27.0%。用户平均每天时长同比+15.9%达 95 分钟，创下单季度新高，主要得益于内容生态的驱动、疫情期间用户居家时间增加及算法技术的优化。 ■投资建议：维持买入-B 评级，SOTP 目标价为 36 美元，基于游戏/增值服务/广告/电商及其他业务 3x/4x/6x/1x 2022E P/S。短期疫情给广告及电商业务变现带来压力，但我们仍长期看好公司增值服务和广告业务对收入的驱动力,中期用户基数的扩张将带来变现机会。我们预Table_Tit le 2022 年 05 月 09 日 哔哩哔哩（BILI.US） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 海外科技 投资评级 买入-B 维持评级 12 个月目标价： 36.00 美元 股价（2022-05-06） 20.85 美元 交易数据 总市值（百万美元） 8,144 流通市值（百万美元） 8,144 总股本（百万股） 391 流通股本（百万股） 391 12 个月价格区间(美元) 14.93-129.24 资料来源：彭博 孙延 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520040004 sunyan1@essence.com.cn 周蓓蓓 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522040002 zhoubb@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 哔哩哔哩：用户势头良好，2022 年收入增长的重要性提升 2021-03-08 哔哩哔哩：用户稳步增长，非游戏单用户变现水平稳步提升 2021-11-18 哔哩哔哩：预计游戏业务重拾增长势头，非游戏业务增长强劲 2021-10-22 哔哩哔哩：用户增势亮眼，广告变现超预期 2021-08-24 哔哩哔哩：重视游戏自研投入，非游戏业务保持高速增长 2021-07-26 哔哩哔哩：用户增势稳健，继续夯实内容生态 2021-05-16 哔哩哔哩：保持投入力度，驱动用户扩张 2021-05-01 哔哩哔哩：志存高远，变现与 MAU 目标超预期 2021-02-25 股票报告网 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 计 2022/2023E 的收入增速为22.8%/31.9%，调整后净亏损为 57 亿元/41亿元。 ■风险提示：MAU 增长不及预期；高营销费用导致亏损大于预期。 摘要(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 11,999 19,384 23,794 31,377 39,485 非通用会计准则净利润 -2,557 -5,253 -5,748 -4,061 -1,166 非通用会计准则 EPADS -7.4 -13.8 -14.4 -10.1 -2.9 每股净资产 22.5 57.2 40.2 29.6 26.2 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 非通用会计准则市盈率(倍） nm nm nm nm nm 市净率(倍） 5.9 2.3 3.3 4.5 5.1 非通用会计准则净利润率 -21.3% -27.1% -24.2% -12.9% -3.0% 净资产收益率 -38.7% -31.3% -44.8% -51.7% -32.6% 股息收益率 0 0 0 0 0 ROIC -19.8% -16.5% -22.4% -20.2% -12.7% 数据来源：公司财报，安信证券研究中心预测 股票报告网 3 公司快报/哔哩哔哩 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1：哔哩哔哩 - 1Q22 业绩前瞻 百万元 1Q21 4Q21 1Q22E QoQ YoY 彭博一致预期 ‘+/- 彭博 一致预期 总收入 3,901 5,781 5,031 -13.0% 29.0% 5,201 -3.3% 在线游戏 1,171 1,295 1,290 -0.4% 10.2% 增值服务 1,497 1,895 2,106 11.2% 40.7% 广告 715 1,588 1,038 -34.6% 45.2% 电商及其他 519 1,003 597 -40.5% 15.0% 成本 -2,963 -4,683 -4,222 -9.8% 42.5% 毛利 938 1,098 809 -26.3% -13.7% 毛利率 24.0% 19.0% 16.1% 营销费用 -1,000 -1