2022年一季报点评：营收业绩提速增长，省外布局稳步推进

[Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus [Table_yejiao1] 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 27 Apr 2022 金徽酒 Jinhui Liquor (603919 CH) 2022 年一季报点评：营收业绩提速增长，省外布局稳步推进 Growth Accelerated with Steady Development of Out-of-Province Layout [Table_Info] 维持优于大市 Maintain OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 Rmb27.53 目标价 Rmb33.00 市值 Rmb13.96bn / US$2.13bn 日交易额 (3 个月均值) US$19.43mn 发行股票数目 507.26mn 自由流通股 (%) 29% 1 年股价最高最低值 Rmb53.38-Rmb25.03 注：现价 Rmb27.53 为 2022 年 4 月 26 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -1.7% -16.0% -32.9% 绝对值（美元） -4.6% -19.0% -33.5% 相对 MSCI China 26.4% 13.6% 5.6% [Table_Profit] (Rmb mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 1,788 2,501 3,044 3,757 (+/-) 3% 40% 22% 23% 净利润 325 483 620 778 (+/-) -2% 49% 29% 25% 全面摊薄 EPS (Rmb) 0.64 0.95 1.22 1.53 毛利率 63.7% 65.5% 66.6% 67.5% 净资产收益率 10.9% 14.6% 16.7% 18.4% 市盈率 43 29 23 18 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 事件。金徽酒发布 22年一季报，报告期内实现营业收入 7.1亿元，同比增长 38.8%；实现归母净利润 1.6 亿元，同比增长 42.8%；扣非后归母净利润 1.6 亿元，同比增长 41.9%。 高档白酒助力结构升级，营收业绩提速增长。公司 22 年一季度百元以上高档产品实现营收 4.4 亿元， 同比增长 44.5%，世纪三星、四星等中档产品实现营收 2.5 亿元，同比增长 29.2%，世纪二星、金徽二星等低档产品实现营收 0.07 亿元，同比增长 122.9%。整体来看，高档产品较 21 年 Q4 占比提升 0.6pct 至 62.8%。报告期间，销售费用率较去年同期增长 4.1pct 至 15.7%，主要源于公司加大了对广告铺设、大客户运营以及人员扩充的费用投入，管理费用率同比下降 2%，主要得益于营收增速较快。一季度合同负债较去年末增加 0.6 亿元至 4 亿元，未来二季度销售的确定性较强。 “大客户运营+深度分销”双轮驱动，加速推进省外布局。一季度公司甘肃东南部/兰州及周边/甘肃中部/甘肃西部/其他地区实现营收2.2/1.8/0.7/0.6/1.7 亿元，省外市场占比较去年末增长 1.5pct 至22%。目前省内市场需求空间仍很大，公司主要借助大客户运营和深度分销相结合的方式，采用“一地一策”战略对产品进行差异化营销，该举措也是公司今年在省内薄弱市场提升市占率的重中之重。省外市场主要聚焦在西北五省和华东地区的开拓布局，目前西安销售公司已完成组织裂变，成立年份事业部、能量事业部和金奖事业部，计划实现全区县布局；新疆、青海则是借助省外销售公司的渠道力量和自身品牌优势打造样板市场，以点带面加速拓展；华东地区主要借助复星控股实现赋能，通过实施“百人百商百万”计划，与西北市场遥相呼应。 强化消费者互动，传递金徽正能量。在品牌打造方面，公司今年加大费用投放，在机场、高铁站以及户外等核心点位重点投放金徽 28 年品牌形象广告，扩大品牌影响力；在强化消费者互动方面，公司计划通过举办金徽之旅、高端品鉴会、民间品酒师等活动，将品质优势转化为品牌、产区优势，增强品牌形象。与此同时，公司也积极参与抗击疫情、公益奖学等社会活动，以实际行动传递“金徽酒 正能量”的品牌精神。 投 资 建 议 与 盈 利 预 测 。 我 们 预 计 公 司 22-24 年 营 收 分 别 为25.0/30.4/37.6 亿（此前预测 22-23 年营收分别为 24.7/30.3 亿），归母净利润分别为 4.8/6.2/7.8 亿（此前预测 22-23 年归母净利润为5.0/6.3 亿），对应 EPS 分别为 0.95/1.22/1.53（此前预测 22-23 年EPS 为 0.98/1.24）。可比公司 22 年平均估值为 28 倍 PE；公司是甘肃省的白酒龙头企业，复星入主后持续赋能，目前公司产品结构加速升级，全年业绩高增可期；给予金徽酒 22 年 35 倍 PE（此前给予 40 倍 2021 年 PE），目标价由 32 元上调为 33 元，维持“优于大市”评级。 风险提示：新冠疫情反复，市场竞争加剧，食品安全问题。 [Table_Author] 陈子叶 Susie Chen 闻宏伟 Hongwei Wen susie.zy.chen@htisec.com hongwei.wen@htisec.com 5075100125150Price ReturnMSCI ChinaApr-21Aug-21Dec-21Apr-22Volume 27 Apr 2022 2 [Table_header2] 金徽酒 (603919 CH) 维持优于大市 表 1 2022 年可比上市公司估值预测 上市公司 证券代码 收盘价（元） EPS（元） PE（倍） 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 古井贡酒 000596.SZ 181.00 - 5.82 7.34 56.3 31.1 24.7 酒鬼酒 000799.SZ 139.29 2.88 4.41 6.01 48.4 31.6 23.2 水井坊 600779.SH 65.53 2.46 3.05 3.82 48.9 21.5 17.2 资料来源：wind， HTI 注：收盘价为 2022 年 4 月 26 日数据，盈利预测来源于 Wind 一致预期 27 Apr 2022 3 [Table_header2] 金徽酒 (603919 CH)