楼市“小阳春”来了？

1 楼市“小阳春”来了？ 核心结论： 1. 春节后成交修复加快，价格基本止跌，但整体预期仍然偏弱，多数城市景气度还处于较冷水平。市场对政策的响应确已显现，但响应的力度尚不足够。 2. 与历史相比，基本面复杂和政策力度相对克制决定本轮政策起效需要更长时间，掣肘信心恢复的症结在于房企风险尚未完全解除。 3. 展望后市，今年整体市场不会过热，局部“市场热”和部分“房企冷”可能并行。多数三四线城市面临的问题是信心不足，一线和重点二线城市的改善需求尚未得到充分释放。 4. 房企自身造血良性循环是行业良性循环的基础，需求侧的流通稳定优于供给侧的定向纾困。让房地产资金周转驶入良性轨道，是平衡稳增长和防风险的必要路径。预计更多城市将在稳地价稳房价稳预期的目标下，因地制宜出台稳销售的政策。 一、本轮市场应声而起？ 去年四季度以来，房地产金融政策开始纠偏，但似乎市场反应平平。近期更多城市出台了利好政策，尤其是针对需求端的支持，如首付比例的调整、公积金贷款提额、人才住房补贴等。相 2 比于供给端的纾困政策，需求端的支持更直接利于改善市场预期、降低购房成本。 贝壳研究院监测的实时数据显示，春节后成交修复加快，但整体预期仍然偏弱。我们认为，市场对政策的响应已经显现，但响应的力度还不足。 当前市场对政策的响应主要显现在： 从成交看，春节后成交量修复较节前加快，长三角需求率先激活。节后三周贝壳 50 城二手房周均成交量较去年 12 月增加11%，尤其是最近一周成交水平是去年 7 月以来的周度最大值。分区域看，长三角城市需求释放加速，芜湖、南通、嘉兴、宁波等城市 2 月成交环比增幅在 20%以上。 图：重点城市贝壳 2 月成交环比变化 数据来源：贝壳研究院 Realdata+数据系统 从价格看，二手房价格止跌，长三角城市率先转涨。2 月贝壳 50 城二手房价格指数与 1 月持平，结束去年 8 月以来连续下跌的走势。分区域看，与成交表现类似，长三角城市群成交价格38% 37%23% 20% 17%9%0%0%17%-3%6%0%-16%-6%-14% -14% -14%-31% -33%芜湖南通嘉兴宁波绍兴合肥南京上海重庆成都石家庄廊坊北京珠海深圳佛山惠州广州东莞长三角成渝京津冀珠三角 3 率先止跌，一线城市价格小幅上涨。 从预期看，部分城市市场预期明显改善。上海、杭州、厦门、泉州等城市预期恢复较快，市场景气指数领先回升。 当前市场对政策善意的响应不足主要表现：一是当前的二手房和新房交易量均处于低位。1-2 月累计成交量二手房（50 城）和新房（66 城）都只有去年同期的 6 成。二是房价仍在惯性下跌。2 月单月，贝壳 50 城中仍有 22 个城市二手房房价在下跌，贝壳三线及以下城市的新房价格指数较 1 月下跌 0.3%，房企降价促销回笼资金依然迫切。三是市场整体预期不高。贝壳 50 城二手房景气指数有所修复但整体偏弱，多数城市景气指数还处于较冷水平。贝壳商圈经理的新房成交信心指数自去年下半年以来持续处在 50 的荣枯线以下，今年开年两月较去年底还有回落。 图：KMI-贝壳新房经理成交量信心指数 数据来源：贝壳研究院 Realdata+数据系统 为什么市场反应力度不足？主要受制于两大原因： 0.010.020.030.040.050.060.070.080.0 4 第一，基本面复杂和政策力度相对克制决定本轮起效要更长时间。从前两轮（2014-2015，2019-2020）边际宽松的调控经验看，每轮政策介入时机大致在房价或销售连续 3-4 个月负增长，维稳政策持续周期约 10-12 个月。房地产销售面积增速回正滞后按揭利率下行约 7-9 个月，即从政策开始维稳传导到销售正增长大致需要 3 个季度。按照 3 个季度滞后周期，本轮按揭利率高点在去年 9 月，理论上今年二季度销售有望回正。但考虑到 2014-2015 年我国处于高速城镇化，居民杠杆率低，同时行政限制措施少、政策刺激力度大；2019-2020 年金融端无红线限制，未出现规模化的房企流动性危机，预计本轮市场信心修复的时间会更长。 表：近三轮托底政策的基本面和时度效对比 观测维度 2014-2015 年 2019-2020 年 2021-2022 年 基本面 市场 70 城新房价格连续4 个月环比下跌 新房销售面积连续3 个月同比负增长 新房销售面积连续3 个月同比负增长 房企 加杠杆 去杠杆 流动性风险 金融 无红线 无红线 房企三道红线 银行两道红线 行政管控 限制少 限制多 限购、限贷、限售、限价加码 居民杠杆率 36% 55% 62% 时间 政策持续 12 个月 10 个月 6 个月 （截至 2 月末） 力度 降息 按揭利率累计降幅244bp，基准利率降幅 50bp 按揭利率累计降幅34bp，基准利率降幅 20bp 按揭利率累计降幅27bp，基准利率降幅 5bp 降准 5 次降准 4 次降准 1 次降准 效果 新房销量 利率下行 7 个月后销售同比转正 利率下行 9 个月后销售同比转正 预计 22 年 3 季度销售同比转正 新房价格 利率下行 5 个月后价格止跌 利率下行 1 个月后价格止跌 1 月止跌（滞后利率下行 3 个月） 二手房价格 利率下行 5 个月后价格止跌 利率下行 2 个月后价格止跌 2 月止跌（滞后利率下行 4 个月） 数据来源：wind，贝壳研究院整理 5 第二，掣肘信心恢复的症结是房企风险尚未完全解除。去年房企违约对居民购房信心形成负面压制，并且近期房企流动性仍未出现实质改观。债务违约、项目延期、“无法证实也无法证伪”的负面传闻时有发生，避险情绪的阴霾笼罩着房地产相关的资本市场和实体市场。 二、冷热并行的后市 展望后市，预计 2022 年整体市场不会过热，局部市场走热和风险出清可能并行。今年的小阳春会来，但不会普照，主要在少数城市的核心区域，因为这些区域的购买意愿和支付能力强，加之短期供给容量调整有限，房价有上行空间。多数城市基本面依然脆弱，复苏缓慢且不均衡。 贝壳研究院 2 月调研的消费者置业信心指数与去年四季度基本持平，市场信心仍处低位。调研结果显示，“预期市场下行暂时观望”“调控政策影响购房资格和预算”是制约消费者购房的主要因素，其中制约三四线、二线城市消费者的首要因素是“预期市场下行”，制约一线城市的首要因素是“购房资格和预算”。即多数三四线城市面临的问题是信心不足，而一线和重点二线城市则是改善需求尚未得到有效释放，改善换房的居民在“认房又认贷”的政策限制下失去首套资格，购房预算被迫大幅提高。 表：制约购房的主要因素（2022Q1） 因素 一线 二线 三四线 调控政策影响购房资格和预算 40% 31% 26% 预期市场下行暂时观望 24% 37% 42% 6 未能选中满意的房源 22% 21% 21% 其他 8% 8% 8% 新房摇号中签率太低 6% 3% 3% 数据来源：贝壳研究院 Realdata+数据系统 局部“市场热”与部分“房企冷”并存。“小阳春”当然能改善布局高能级城市项目较多的房企的经营性现金流，但对已出险房企和高潜在风险房企的资金链紧的缓解作用有限，尤其是在基本面较弱的城市有较多土储和项