航空行业2022年度策略：东方欲晓，迎接成长周期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 航空行业 2022 年度策略：东方欲晓，迎接成长周期 疫情下的航空复盘：（1）2021 年航空指数震荡上涨，疫情影响钝化： 2021年航空指数整体呈现震荡上行趋势，期间因各地零散疫情、新冠疫苗及特效药进展情况而波动。10 月中旬以来国内零散疫情多发，但航空股价坚挺，对疫情后的复苏预期占据主导，板块受疫情冲击影响逐渐钝化。（2）对比旅游酒店等板块，航空经营仍处于低谷：国内航司营收于 2021Q1 见底，Q2/Q3 持续回升，Q4 疫情反复可能导致营收回落。将航空与旅游休闲、酒店餐饮等相关行业对比，航空营收受损最为严重；而其他消费类板块，食品、饮料、品牌服饰等营收均较疫情前大幅上涨。疫情后全球经济刺激消费，作为可选消费的航空目前仍处低谷，疫情缓解后有望迎来较强反弹。 对比美股航空，政策积极叠加基本面改善，2020Q2-2021H1 股价迎来大幅上涨。2020Q1 美国航空公司股价在疫情打击下暴跌 70%，随着恐慌情绪稳定、航空业救助协议达成，悲观预期扭转，而后在经济刺激、出行政策放开、疫苗推进等利好推动下，美国航空开启复苏，至 2021Q2整体扭亏、2021Q3 实现盈利；而美股三大航空公司自 2020 年低点至2021 年高点平均上涨 224%。由于我国防疫政策较为严格，国内坚持动态清零总方针，国际严防境外输入，航空指数自 2020 年低点至 2021年高点仅上涨 56%。 需求：国内出行信心的重塑将释放需求弹性，国际航线静待政策放松。1）国内航线：2021 年国内航线需求接近疫情前八成，需求恢复主要来自刚性商务出行、高频旅游，观察近两年疫情反复时客运量及客座率显著下降，而疫情控制良好时需求迅速反弹，客运量超 2019 年同期。我们认为待疫情基本结束时，国内航线需求有望快速反弹，常态化商务、旅游出行具有巨大复苏空间。2）国际航线：多国疫情出现反弹，我国国际航线管控政策仍然严格，国际客流处于低位，恢复需要时间但空间较大。我们中性假设，2022、2023 年我国国内航线 RPK 恢复至2019 年的 95.31%、 101.66%，国际航线 RPK 恢复至 2019 年的 19.06%、 66.71%；对应 2022、2023 年 RPK 增速分别为 29.39%、23.58%。 供给：中期内运力低速增长具有高确定性。1）航司机队引进计划增速放缓：根据目前机队引进计划，国航、东航、南航、春秋、吉祥五家航司 2022、2023 合计机队增速分别为 4.81%、1.53%。2）波音空客订单积压严重，截止 2021 年 10 月 31 日，波音、空客分别有 5038、6850 架Table_Tit le 2021 年 12 月 30 日 航空 Table_BaseI nfo 行业深度分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 1.55 1.41 16.35 绝对收益 4.11 3.25 13.26 孙延 分析师 SAC 执业证书编号：S1450520040004 sunyan1@essence.com.cn 相关报告 8 月航空数据点评：疫情冲击明显，关注节假日需求释放 2021-09-21 7 月航空数据点评：疫情冲击或近尾声，关注需求复苏 2021-08-17 后 疫 情 时 代 对 我 国 航 空 物 流 的思 考 2021-08-11 疫苗有望提振需求复苏，积极布局航空板块 2020-11-10 -7%-2%3%8%13%18%23%2020-122021-042021-08航空(中信) 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 飞机未交付，其中有 199 架飞机待交付国内航司，737MAX 占比超一半。通常情况下飞机从下订单到交付最少需要 2-3 年时间。3）租赁公司机队飞机大部分处于出租状态，出租率平均 95%以上，能够及时提供的空余运力较小。4）737MAX 复飞不改行业运力低增速现状：截至 2021年 12 月，国内航空公司共有 97 架 737 MAX 机型，占全行业飞机数量不足 3%，由于总量占比较小且复飞、引进仍需时间。考虑到未来飞机利用小时和平均航距提升，我们中性假设，2022、2023 年 ASK 增速分别为 24.79%、20.00%。 疫情后航空将迎来供需逆转+票价弹性，有望迈入成长周期。民航复苏预期加速形成，而疫情后航空行业将迎来全新格局：1）2022-2023 年航空需求增速显著高于供给增速：乐观预期下，2022、2023 年需求/供给增速分别为 40.78%/26.40%、26.58%/22.39%；中性预期下，2022、2023年需求/供给增速分别为 29.39%/24.79%、23.58%/20.00%；悲观预期下，2022、2023 年需求/供给增速分别为 13.12%/13.02%、24.39%/20.58%。2）航空全票价持续上涨，打开价格弹性空间：目前一线城市对飞航班全票价较 2018 年平均上涨 45%左右（京沪航线上涨近 60%），但由于折扣力度影响，民航票价市场化带来的价格提升并不明显。在后疫情时代，航空供需进入紧平衡状态，有望持续看到行业需求增长以及实际票价上行，行业迈入成长周期。 投资建议：需求端，疫情最差时期基本过去，随着疫苗接种、特效药推进，被抑制的出行需求有望爆发性恢复。供给端，航司运力引进缓慢，波音空客订单堆积，即使 737MAX 复飞仍不改运力低增速，中期内供给低速增长具有高确定性。此外，民航票价市场化改革打开涨价弹性空间。供需确定性拐点叠加票价上行，航空有望迎来一轮成长周期。重点推荐具备高品质航线的中国国航（将显著受益公务出行回升）；低成本航空龙头春秋航空；国内线占比高，业绩弹性大的南方航空；区位优势明显的东方航空；关注支线航空华夏航空。 ■风险提示：国内疫情持续反复；行业需求不及预期；国际航线开放不及预期；波音空客产能恢复超预期；测算假设不及预期。 nMsMsPtQpNvNsMsRrMpRvN9P9R7NoMmMtRoPiNpOnPkPsRqQ7NnMrPuOtPyQNZrMpR行业深度分析/航空 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 复盘：疫情冲击逐渐钝化，A 股航空仍有较大修复空间...................................................... 6 2. 2021 我国航空业回顾：疫情冲击下波动复苏，国际保持低位运行..................................... 10 2.1. 国内航线：零散疫情冲击复苏，供需动态匹配......................................................... 10 2.2. 国际航线：严控疫情政策