油脂油料2022年年度投资策略：库存重建，节奏为王

敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告 | 商品研究 策略报告 库存重建，节奏为王 2021 年12 月06 日 油脂油料2022年年度投资策略 美豆指数走势 资料来源：文华财经，招商期货研究所 豆粕指数走势 资料来源：文华财经，招商期货研究所 棕榈油指数走势 资料来源：文华财经，招商期货研究所 王真军 0755-83519212 wangzhenjun@cmschina.com.cn F0282372 Z0010289 微信公众号：招商期货研究所 2021 年油脂延续了明星角色，低库存是主基调，继续驱动大幅上涨；而粕因步入宽松，及油脂强势，驱动下行。站在 2022 年视角来看，我们倾向于整体油脂油料库存重建，在无外生变量影响下，特别是油料蛋白宽松是大概率事件，但考虑当下拉尼娜天气及自身相对谷物性价比高，暂缺强驱动。而油脂预期从偏紧开始库存重建，明年上半年较大概率被市场所交易，形成一波下行行情，但交易上需要高度关注棕榈产量的恢复进程去评估市场的合理估值，节奏为王。 ❑ 蛋白市场：站在 21/22 年视角来看，油料蛋白供给的增速明显高于需求的增速，因此在正常天气下，我们认为油料蛋白将继续库存上升，供需趋宽松，大周期向下。当然在天气市阶段关注外生变量天气是否对产量有影响，特别是 21/22 年度出现拉尼娜天气下，对阿根廷大豆带来的减产风险在增大。其次，当下价格产业链传递相对顺畅，及相对谷物性价比高，暂缺强驱动。 ❑ 油脂市场：油世界认为 21/22 年度全球油脂将呈现供给恢复，而需求亦增长，库存重建年。价格维度，明年上半年油脂市场季节性将交易棕榈复产预期，油脂成为阶段性产业链的空配。但同时我们需高度重视棕榈月度高频数据，去评估棕榈油的复产进程以及估值。事实上，行业对产量的长期判断经常出错，我们仍需关注流量供需。简单来说，油脂不单是农产品，还是工业品。因此站在交易维度，在近端低库存背景下，我们需要特别关注棕榈产量的恢复力度，行情或难以流畅，且行且珍惜。 ❑ 投资策略：粕空头思路，具备大周期向下条件；油脂上半年关注产业空配，交易预期行情，后待高频产量验证和修正策略。需特别注意的是策略形成的关键触发条件。 ❑ 风险点：拉尼娜天气，棕榈产量预期差 商品研究 Page 2 敬请阅读末页的重要声明 目录 一、2021 年行情回顾：油强粕弱 ................................................................................................................... 5 （一） 上半年南美增产符合预期，巴西二茬玉米减产拉动阶段上行 ...................................... 5 （二） 下半年美豆丰产，叠加弱需求冲击下行 ................................................... 6 （三） 国内豆粕驱动力在成本端，震荡下行 ..................................................... 8 （四） 油脂震荡上行，低库存是主基调 ......................................................... 8 二、油料蛋白供需：供需双增,库存预期上升 ................................................................................................ 9 （一） 供给展望：南美预期增产，关注预期差 .................................................. 10 （二） 需求展望：全球大豆需求刚性增长，但增速放缓 .......................................... 12 (三） 供需展望：库存越趋宽松，变量在南美天气 .............................................. 15 三、油脂供需：供需双增，预期库存重建 ................................................................................................... 16 （一） 供给展望：预期大增产，供给回归年 .................................................... 16 （二） 需求展望：刚性增长依旧，且年度增幅增大 .............................................. 18 （三） 供需展望：供需双增，库存重建 ........................................................ 20 四、油脂油料交易思考：预期与现实，切换永不变..................................................................................... 20 （一） 油料蛋白宽松预期，南美产量是核心 .................................................... 20 （二） 油脂先交易预期，再回归现实 .......................................................... 22 wPqOnQmQpOoM7NdN7NoMoOpNpOkPpOpNiNrQqPbRmNoQuOoOoOvPtPtR 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 3 图表 图 1：2021 年美豆先扬后抑 ....................................................................................................................... 5 图 2：2021 年巴西大豆增产（千吨） ......................................................................................................... 6 图 3：2021 年阿根廷大豆减产（千吨） ..................................................................................................... 6 图 4：巴西大豆当地价格（美分/蒲氏耳，雷亚尔/蒲氏耳） ....................................................................