合金2022年度投资策略：寻求供需双弱间的错配机会

敬请阅读末页的重要声明 期货研究报告 | 商品研究 策略报告 寻求供需双弱间的错配机会2021 年 12 月 06 日 合金 2022 年度投资策略 锰硅主连价格走势图 硅铁主连价格走势图 资料来源：Wind,招商期货研究所 相关报告 杨依纯 86-755-82763584 yangyichun@cmschina.com.cn F3066708 陶锐 86-755-82771254 taorui@cmschina.com.cn Z0015475 如果上半年可用硅锰宽幅区间、硅铁有效突破简要概括，那么下半年就是一场从运动式减碳到合理纠偏的冲高回落过程，而其中煤炭短缺传导的电力不足又添一剂催化。未来政策体系的构建有利于熨平价格波动，极端行情难以复制。 q 碳中和对合金为供需及成本多重影响，简单预估为供需双降叠加成本抬升。需求端，钢铁面对更高的能效改造和达峰时间要求压产政策可能持续且从严格管理两高产品出口角度不排除关税提涨可能。供给端，“区域能耗双控”和“行业能效升级”两线并重，节能降耗形式严峻的蒙宁预计供给相对刚性，其中内蒙两万五以下炉型截止明年淘汰可贡献 18-90 万吨的硅铁减量，此外弹性集中在西南和青海产区。成本端，电价兼具政策工具和市场化商品的双重属性，由惩罚、阶梯和分时方式结合煤电价格关联性决定，且高耗能上限取消将扩大其成本溢价。 q 长期来看为市场底和政策顶的宽幅区间，明年倾向终端需求退坡和供给收缩程度的两相博弈。单从市场角度来说，地产下行将拖累供给收缩再无边际转强的合金回归过剩，行业利润收缩。反之政府调控力度将决定上方空间，包括新一轮稳增长政策、合金产区双控降耗和行业能效改造，相对高度将低于今年但绝对高度难以明确。短期来看，整体终端在边际松绑后优先回暖，但合金因供给弹性释放以及钢厂被动减产错配深陷过剩格局，当前虽已跌至高成本地区亏损但较年初溢价全为成本抬升贡献，煤炭板块估值已优先回归年初水平包括动力煤 700 长协基准价以及 2900 上下的焦炭，从煤电价格关联角度一季度动力煤基差收敛将打开电价跟跌的成本回归空间。 q 策略上，供需双弱格局之下倾向区间和套利操作，成本支撑以煤炭估值回归参考硅锰 6400、硅铁 6000，在此基础上以 8 月硅锰 1500、硅铁 2400 的均值利润为界对应硅锰 7900、硅铁 8400 以上可视为给出供给溢价。由于硅铁价格弹性更高，故硅铁相对硅锰价差的跨品种套利方向将延续与合金单边趋势的一致性，可用来对冲价格波动风险。 q 风险提示：政府调控力度超预期，包括：新一轮稳增长政策落地、合金产区双控降耗和行业能效改造加剧 微信公众号：招商期货研究所 商品研究 敬请阅读末页的重要声明 Page 2 ↙ᮽⴤᖋ жȽ 㺂᛻ഔ亴φԄ䘆ࣞᕅࠅ⻩ࡦਾ⨼㓖څ ........................................................................................................ 5 ӂȽ ᭵ㆌሲੇφ〇ᆜ㿺ࡈ㺛փθԭṲᕯᙝс䲃 ................................................................................................. 6 δжε ളᇬቸ䶘φᕰौ京ቸ䇴䇗θ⺤ؓᆿޞ䲃⻩ .............................................................................................. 6 δӂε 㺂ѐቸ䶘φ߼ޛ䰞‑ᨆ儎θᆎ䠅ॽ㓝᭯䙖 ............................................................................................. 11 δпε ൦ᯯቸ䶘φ᯦໔ᕯᙝ਀ᐤᔸौθ㫏ᆷ㢸㜳ᖘᕅדᰝћጱ ....................................................................... 12 пȽ ਾ䠇ӝ䠅φࡐᙝфᕯᙝᒬ䠃 ..................................................................................................................... 15 ഑Ƚ с⑮䴶≸φ࠰ਙ਀⛲䫘䏁ࣵ࡟グ ............................................................................................................. 16 δжε ⛲䫘φ൦ӝ㺞䵨с㺂䘯䊗θԄב䴶њᰰࡦב䴶ਂᕧ ............................................................................. 16 δӂε 䠇ኔ䭷φӝѐ䬴ᖘᕅᆎ൞θどᇐ᭥᫇⹻䫷䴶≸ .................................................................................... 18 δпε 䘑࠰ਙφ䮵ᵕ࡟グθ䆜ᜋީいᨆ⏞ߨ࠱⹻䫷䴶≸ ................................................................................. 18 ӊȽ ᡆᵢφ⸵ԭѻᕧθṮᗹ䖢〱㠩➚⭫ .......................................................................................................... 19 δжε 䭦⸵φ⸵ኧᔬ㔣ᢟӝθ⸵ԭѻᕧᰖ᱄ᱴ傧ࣞ ........................................................................................ 19 δӂε ➚⭫φᐸ൰ौ᭯䶟ᕰौީ㚊θ儎㙍㜳ⓘԭᢟཝ .................................................................................... 21 ޣȽ զٲφ㺂ѐ࡟⏜䎦ᢟθռ䱬⇫ᳪ࡟уਥᤷ㔣 ........................................................................................... 23 δжε ⧦䍝φᳪ࡟ኔӁԬߨ࠱θ㺂ѐ࡟⏜ཝᑻ䎦ᢟ ........................................................................................ 23 δӂε ᵕ䍝φ᭵ㆌ㺂᛻θ人ᵕݾ㺂⧦ᇔؤ↙ ......................