房地产行业：沉舟侧畔千帆过

沉舟侧畔千帆过高善文S14505110200202021年12月 深圳内容提要• 一、房地产市场面临转折• 二、中国经济的结构转型：来自工业的观察• 三、中国经济的结构转型：来自上市公司的观察商品房销售与新增城镇常住、就业人口增速之差（%，5YMA）数据来源：Wind，安信证券0 5 10 15 20 25 30 35 40 20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019商品房销售-新增城镇常住人口商品房销售-新增城镇就业人口商品房销售与新增城镇常住、就业人口增速之差（%， HP滤波）数据来源：Wind，安信证券0 5 10 15 20 25 30 20002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019商品房销售-新增城镇常住人口商品房销售-新增城镇就业人口新增城镇常住、就业人口与商品房销售面积增速（%，5年平均）数据来源：Wind，安信证券；2000-2004年期间新增城镇常住人口平均增速主要受2004年增速-9.72%的拖累，剔除后为0.77%。(1.33)3.45 2.58 (0.89)4.48 2.84 3.72 0.46 21.41 22.12 5.29 7.58 -50510152025-505101520252000-20042005-20092010-20142015-2019新增城镇常住人口新增城镇就业人口商品房销售面积商品房销售-新增城镇就业（右轴）商品房销售面积真实值与估计值，亿平方米数据来源：Wind，安信证券；截至2021年10月商品房销售面积累计增速为7.3%，较上月下滑4个百分点，假设11月和12月沿着10月的斜率下滑，那么预计2021年假设全年商品房销售面积增速为0。推算的商品房销售面积增速从2014年起每年为3%。其中2014-2019年新增城镇就业人口增速约为1%，并假设改善型商品房销售面积以及其他合起来的增速为2%，这一水平为2010-2014年商品房销售面积和新增城镇就业人口增速的差值（5.3%减去3.7%）。因此这一增速的估计是较乐观的估计。17.617.614.9 15.3 10 11 12 13 14 15 16 17 18 201020112012201320142015201620172018201920202021商品房销售面积推算的商品房销售面积中国发展阶段与日韩台的对标　中国日本韩国中国台湾对标基准2010196819911987注:对标阶段主要参照人均GDP、第二产业增加值/第三产业增加值等指标得出。东亚经济转型中的实际GDP增速，%3 6 9 12 15 -20-15-10-50510152025实际GDP同比（5YMA)：中国日韩台平均数据来源：Wind，安信证券注：日韩台平均是对经济转型相应阶段的日韩台实际GDP增速的算术平均。平均：4.5东亚经济体：住宅投资/GDP（%,HP滤波）数据来源：Wind，安信证券；对标原点较原策略会时点全部推迟10年，即：日本1978年、韩国2001年、中国台湾1997年、中国2020年。2 3 4 5 6 7 8 -20-15-10-505101520日本韩国中国台湾中国东亚经济体：住宅投资/GDP的顶点以及触顶时点（%）HP滤波顶点占比（%）触顶年份（年）与对标年份的差距日本7.051974+6韩国6.321993+2中国台湾6.671991+4中国7.442015+5数据来源：Wind，安信证券；对标年份：日本1968年、韩国1991年、中国台湾1987年、中国2010年。原始数据 顶点占比（%）触顶年份（年）与对标年份的差距日本8.261973+5韩国8.0719910中国台湾7.691993+6中国8.332013+3测算商品房存货周转率，%数据来源：wind，安信证券商品房存货周转率=销售面积/非意愿存货0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 20082009201020112012201320142015201620172018201920202021测算商品房存货周转率房地产行业销售净利率，%数据来源：wind，安信证券统计口径为A股申万行业分类。6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 2006/032006/092007/032007/092008/032008/092009/032009/092010/032010/092011/032011/092012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/09房地产行业销售净利率（4Q，TTM）内容提要• 一、房地产市场面临转折• 二、中国经济的结构转型：来自工业的观察• 三、中国经济的结构转型：来自上市公司的观察人民币实际有效汇率指数90 95 100 105 110 115 120 125 130 135 2010/102011/042011/102012/042012/102013/042013/102014/042014/102015/042015/102016/042016/102017/042017/102018/042018/102019/042019/102020/042020/102021/042021/10人民币:实际有效汇率指数数据来源：wind，安信证券中国出口额、工业出口交货值占全球市场的份额数据来源：wind，安信证券2021年数据截至2021年9月，规上工业企业出口交货值以2010年的绝对值为起点，通过同比增速推算后续每年的绝对值。8 9 10 11 12 13 14 15 16 201020112012201320142015201620172018201920202021中国货物出口额/全球货物出口额中国工业出口交货值/全球货物出口额出口交货的占比情况制造业分行业出口交货值占比2012201520192019年-2012年计算机、通信和其他电子设备制造业39.4 40.2 45.2 5.9 石油、煤炭及其他燃料加工业0.3 0.4 1.3 1.0 电气机械及器材制造业8.6 8.4 9.2 0.7 专用设备制造业2.3 2.6 2.8 0.4 汽车制造业2.6 2.6 3.0 0.4 金属制品、机械和设备修理业0.2 0.2 0.3 0.2 印刷和记录媒介的复制业0.3 0.4 0.4 0.2 家具制造业1.3 1.5 1.4 0.1 医药制造业1.1 1.1 1.1 0.1 废弃资源综合利用业0.0 0.0 0.0 0.0 化学纤维制造业0.4 0.4 0.4 0.0 烟草制品业0.0 0.0 0.0 0.0 酒、饮料和精制茶制造业0.2 0.2 0.2 0.0 食品制造业0.9 1.0 0.9 -0.