对标欧莱雅，看华熙生物发展空间

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 对标欧莱雅，看华熙生物发展空间  以长期视角探寻华熙生物化妆品业务未来发展空间：近年来华熙化妆品业务收入占比已提升至六成，潜力可期。我们通过梳理国际龙头欧莱雅的发展历程及核心特质，探寻华熙当前发展阶段，以展望其未来发展空间。  寻欧莱雅成功之道，华熙已初见相似基因。1). 手握核心原料技术开发独家成分：华熙自研自产活性物驱动产品开发，具有成本优势和独家技术壁垒，玻尿酸龙头地位全球领先，参与国际行业标准制定，且与欧莱雅相似全球布局研发，研发实力在同行业中一马当先。2). 品牌定位居高临下：华熙旗下品牌选择高举高打，品牌调性较高，未来向下拓展更易。欧莱雅初期品牌定位亦是如此。3). “教父级”的创新能力：华熙洞察消费者对于化妆品新鲜卫生的诉求，创新性推出“次抛原液”新品类，以规避传统精华多次开瓶易氧化污染，引来友商争相模仿，这与欧莱雅产品常引得同行效仿相似。  对标欧莱雅，华熙生物正处于 70 年代欧莱雅的发展阶段。1）品牌矩阵已形成，相比单品牌低天花板更有优势。品牌建设高举高打，未来向低渗透较易；2）华熙在全球首次实现酶切法大规模生产小分子玻尿酸，推出独家“次抛精华”，与欧莱雅早期凭独有技术在洗发剂市场一骑绝尘相似。对标欧莱雅在 80、90 年代的发展，未来十年将是华熙发展的黄金十年，目前已有润百颜年销售额破 10 亿，未来旗下更多品牌有望进入“十亿俱乐部”。我们认为华熙未来将从自建和收购两方面持续扩展品牌矩阵，并向海外市场进一步进军，成为具有国际影响力的国货之光。  投资建议：我们看好公司长期价值，目前股价短期波动，给予买入-A 的投资评级。长期而言，公司手握核心原料技术优势、凭借过硬的产品力收获市场口碑，其核心竞争力难以被复制超越，国潮兴起和颜值经济背景下公司能与行业发展红利共振。预计公司 2021-2023 年的收入增速分别为 70.6%、45.1%、43.1%，净利润增速分别为 22.5%、43.4%、43.8%，成长性突出；维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为 222.5 元，2022 年 PE 为 94x。  风险提示：新冠疫情持续恶化、新品投放市场效果不及预期等。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 1,885.6 2,632.7 4,492.0 6,517.9 9,324.8 净利润 585.6 645.8 791.0 1,134.4 1,631.1 每股收益(元) 1.22 1.35 1.65 2.36 3.40 每股净资产(元) 9.48 10.46 11.77 13.50 16.01 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 138.8 125.9 102.8 71.7 49.8 市净率(倍) 17.9 16.2 14.4 12.5 10.6 净利润率 31.1% 24.5% 17.6% 17.4% 17.5% 净资产收益率 12.9% 12.9% 14.0% 17.5% 21.2% 股息收益率 0.2% 0.2% 0.2% 0.4% 0.5% ROIC 68.1% 28.6% 29.6% 34.5% 47.0% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2021 年 11 月 30 日 华熙生物（688363.SH） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 生物医药 投资评级 买入-A 维持评级 6 个月目标价： 222.50 元 股价（2021-11-29） 160.96 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 77,260.80 流通市值（百万元） 15,263.65 总股本（百万股） 480.00 流通股本（百万股） 94.83 12 个月价格区间 133.50/307.00 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -3.47 -14.43 4.32 绝对收益 -3.04 -13.45 8.85 张立聪 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 王朔 报告联系人 wangshuo2@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 华 熙 生 物 ： 华 熙 生 物2021Q3 点评：前三季度收入增长超 88%，公司战略稳步推进/张立聪 2021-10-27 华 熙 生 物 ： 华 熙 生 物2021H1 点评：功能性护肤品业务大增拉动收入翻倍，筑高品牌壁垒、推进全产业链布局/刘文正 2021-08-31 华 熙 生 物 ： 华 熙 生 物2021H1 业绩预告点评：收 入 同 比 翻 倍 超 市 场 预期，国货之星冉冉升起/刘文正 2021-07-04 华 熙 生 物 ： 华 熙 生 物 -10%7%24%41%58%75%92%2020-112021-032021-07华熙生物 2 公司深度分析/华熙生物 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 不止玻尿酸：以长期视角探寻华熙生物化妆品业务未来发展空间 ........................................ 4 1.1. 华熙生物深耕行业近 20 年，从原料市场走向终端 ...................................................... 4 1.2. 多种生物活性物平台已建成，功能性护肤品业务占半壁江山....................................... 5 2. 欧莱雅成功之鉴：专利成分驱动产品研发+品牌矩阵高举高打+敏锐捕捉行业风口 ............... 6 2.1. 独家成分引领行业研发方向，专利成果集团共享 ........................................................ 7 2.2. 从高到低拓展品牌矩阵，全面覆盖化妆品各细分赛道 ............................................... 13 2.3. 化妆品行业风口切换迅速，欧莱雅洞察敏锐预见趋势 ............................................... 18 3. 华熙生物：从幕后走向台前，化妆品版图已现 .................................................................. 20 3.1. 自研自产活性原料 ，为化妆品帝国预先布局肥沃土壤 .............................................. 21 3.2. 四大品牌定位明确，高举高打切入化妆品赛道....................................