通信行业：研究框架培训

朱劲松 （通信行业首席分析师） SAC号码：S0850515060002 2018年7月18日 《通信行业研究框架培训》 证券研究报告 （优于大市，维持） 主要内容 1.通信产业结构 2.行业分析 3.公司研究 4.证券研究的一点心得 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 一、基本产业链架构 • ICT行业产业链全景 • 电信市场：监管构成准入壁垒、影响竞争格局 • 传统电信设备景气度：围绕电信资本开支（CAPEX&OPEX） • 全球主要电信运营商（中、美、欧、日）的资本性支出与现金流比较 • 全球海外电信设备商的整合历史变迁 • 细分市场网络设备采购投资取决于受细分市场景气度，差异性大 • 企业级网络设备市场：按设备类型&行业特点的分类 二、人口红利->流量红利的投资赛道切换 目录 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 ICT行业产业链全景 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 图1：ICT行业产业链全景 资料来源：海通证券研究所 1、准入壁垒：由电信业务经营许可、码号/无线频谱资源管理、互联网信息安全、互联互通、通信建设资质等构成行业准入壁垒； 2、竞争格局：网间结算 (信部电[2003]454号)、《关于规范当前电信市场秩序的意见》（工信部电管[2009]225号）、 “686号文”（工信部2009，限制移动固网业务）、携号转网等监管政策对电信竞争格局往往影响深远。 工信部 •全牌照运营商：中国移动、中国电信、中国联通 •移动互联网公司：腾讯、阿里、百度、京东等； •全国性宽带接入运营商：三大运营商、国家有线网络公司； •区域性宽带接入运营商：鹏博士、歌华有线、天威视讯、电广传媒等； •IDC、CDN&云计算业务牌照：光环新网、网宿科技、阿里云等。 三大运营商 国资委 利润考核 发改委 跨部门政策协调 业务准入和监管 电信市场：监管构成准入壁垒、影响竞争格局 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 图2：电信市场准入壁垒与竞争格局 资料来源：海通证券研究所 传统电信设备景气度：围绕电信资本开支 运营商 通信卡商：恒宝股份、天喻信息、东信和平；定制终端：中兴通讯 用户 OPEX（当期费用化）＆CAPEX •网络规划/工程服务等：宜通世纪、海格通信（怡创科技）、中通服（HK）等； •运维管理/经营分析系统及咨询：东方国信、天源迪科、神州泰岳、亚信联创等。 无线 •主设备：华为、中兴、爱立信、诺基亚 •室内无线覆盖：京信通讯（HK）、三维通信、三元达、邦讯技术、奥维通信等 •无线基站配套部件：武汉凡谷（射频器件）、春兴精工（结构件）、通宇通信（基站天线）、盛路通信（天线）、吴通通讯（射频电缆） •无线基站部件配套材料：深南电路（PCB）、生益科技（覆铜板）、飞荣达（天线振子） •铁塔基础设施：中国铁塔公司 •网络优化服务：日海通讯、三维通讯等 光网络 •传输及有线宽带接入设备：中兴通讯、烽火通信、华为 •光器件&模块：中际装备、光迅科技、博创科技、新易盛等 •光纤光缆：长飞光纤、亨通光电、中天科技、通鼎互联、特发信息等 CAPEX CAPEX（转固） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 图3：资本支出与运维支出 资料来源：海通证券研究所 全球主要电信运营商的资本性支出与现金流比较 资料来源：WIND（数据截止2018.7.16），各大运营商报表，海通证券研究所 表1：全球电信运营商资本支出、现金流比较 市值 （亿美元） PE （倍，TTM） PB （倍） 经营活动现金净流量 （亿美元） 资本性支出 （亿美元） 2015 2016 2017 2015 2016 2017 中国移动 1800.1 10.3 1.2 362.0 365.7 408.2 267.8 274.5 260.2 中国电信 367.1 12.9 0.7 167.5 145.8 138.7 157.1 139.5 127.8 中国联通(HK) 368.0 60.9 0.8 129.8 107.5 130.2 136.2 141.7 82.7 中国：小计 2,535.2 11.6 （不含联通） 0.9 659.3 619.0 677.1 561.2 555.7 470.7 美国电话电报(AT&T) 1944.9 6.4 1.3 358.8 393.4 391.5 200.2 224.1 215.5 VERIZON 2124.2 6.8 4.2 389.3 227.2 253.1 277.2 175.9 178.3 T-MOBILE US 522.3 11.7 2.3 54.1 61.4 79.6 66.6 86.7 110.7 美国：小计 4591.4 8.3 2.6 802.2 681.9 724.2 543.9 486.7 504.5 沃达丰 644.5 21.5 0.8 144.1 150.8 131.8 170.5 德国电信 766.3 19.1 2.1 163.9 163.6 89.2 84.7 法国电信 453.5 19.9 1.3 104.1 92.2 84.9 87.6 英国电信 293.3 10.3 2.0 71.1 74.5 35.9 35.5 西班牙电信 458.5 12.3 2.3 148.8 140.5 102.7 96.8 欧洲五大：小计 2616.1 15.4 8.5 632.0 621.5 —— 444.5 475.0 —— NTT DOCOMO 公司 930.2 15.96 1.9 80.4 107.7 117.5 41.2 54.7 57.6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明7 备注：汇率USD1=CNY6.6758，EUR1=CNY7.8016，JPY100=CNY5.9405 全球海外电信设备商的整合历史变迁 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 图4：全球海外电信设备商的整合历史变迁 资料来源：海通证券研究所 市值：343.4亿美元 市值：251.5亿美元 市值：1998.7亿美元 备注：诺基亚、爱立信、思科的市值对应日期为2018年7月16日。 全球四大电信设备商人均产出、人力成本比较 表2：全球五大电信设备商人均产值/薪酬等成本竞争力比较 从人均产值看，欧企止步不前，华为已实现对欧企的反超，中兴和欧企的差距不断减小； 资料来源：WIND，海通证券研究所 单位:RMB 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 中兴 人均产值（万元） 96 107 108 108 118 124 人均薪酬(万元） 15 17 17 16 18 22 人均产值/人均薪酬 6.4 6.4 6.4 6.6 6.5 5.7 人