Q3成本压力增加，期待周期拐点

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Q3 成本压力增加，期待周期拐点 ■事件：欧普照明公布 2021 年三季报。公司 2021 年 1~9 月实现收入 61.6 亿元，YoY+17.7%；实现业绩 6.2 亿元，YoY+22.5%。经折算，公司 2021Q3 单季度实现收入 22.0 亿元，YoY-1.1%；实现业绩 1.8 亿元，YoY-29.9%。随着公司对原材料的战略备货逐步消耗，Q3 公司成本压力增加。我们认为，未来原材料价格若进入下行周期，公司有望获得利润弹性。 ■Q3 单季度收入增速环比下滑：2021Q3 公司收入增速环比 Q2 -13pct，我们认为主要因为：1）2020Q3 收入基数较高（2020Q3 收入 YoY+11.5%），2021Q3 收入相比 2019Q3 增长 10.2%。2）装潢材料类需求较弱。根据国家统计局数据，2021Q3 建筑及装潢材料类零售额 YoY+9%，增速环比 Q2 -7pct；家具类零售额YoY-1%，增速环比 Q2 -4pct。 ■受原材料涨价影响，欧普 Q3 单季度毛利率有所下滑：欧普 Q3 单季度毛利率为 34.7%，同比-4.2pct，环比-3.0pct。在原材料涨价背景下，公司因为进行了战略性原材料储备，Q2 毛利率维持稳定。随着战略备货逐步消耗，公司 Q3 成本压力提升。 ■欧普持续加大费用投放力度，Q3 单季扣非净利率下滑：2021Q3 欧普归母净利率为 8.3%，同比-3.4pct。剔除非经常性损益影响后，Q3 欧普扣非净利率为 6.4%，同比-4.6pct，相比 2019Q3 -1.5pct。公司盈利能力同比略有下滑，我们认为主要因为 1）成本压力提升，毛利率下滑；2）公司采取积极的市场策略，费用率提升，Q3 单季度销售/管理/研发费用率同比+0.2/+0.3/+0.6pct；3）Q3 单季度资产减值损失为 2465.0 万元，同比+2612.3 万元。 ■欧普 2021Q3 经营活动净现金流同比减少：欧普 2021Q3 经营活动净现金流同比-2.5 亿元至 2.1 亿元。我们认为，主要因为 1）随着公司战略备货逐步消耗，对原材料的采购需求提升。当前原材料价格较高，公司购买商品、接受劳务支付的现金同比+1.9 亿元。2）公司扶持战略供应商的发展，优化了对供应商的付款政策，应付票据及应付账款同比-1.8 亿元。 ■投资建议：欧普是照明行业龙头，通过优化自身企业结构、运营商结构、紧跟市场偏好等措施，打破传统渠道增长瓶颈，并积极拓展下沉市场、商用渠道，未来市场份额有望持续提升，具备成长和消费属性。我们预计公司 2021~2023年 EPS 1.20/1.41/1.56 元，维持增持-A 的投资评级。 ■风险提示：竞争加剧导致渠道拓展不及预期，房地产景气大幅波动 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 8,354.9 7,969.7 9,034.7 10,321.6 11,662.1 净利润 890.3 800.0 908.1 1,062.9 1,181.0 每股收益(元) 1.18 1.06 1.20 1.41 1.56 每股净资产(元) 6.65 6.96 7.96 8.89 9.93 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 17.5 19.4 17.1 14.6 13.2 市净率(倍) 3.1 3.0 2.6 2.3 2.1 净利润率 10.7% 10.0% 10.1% 10.3% 10.1% 净资产收益率 17.8% 15.2% 15.1% 15.8% 15.8% 股息收益率 2.4% 2.4% 2.0% 2.3% 2.6% ROIC 24.5% -1006.6% 18.4% 23.8% 25.9% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2021 年 10 月 28 日 欧普照明（603515.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 照明设备 投资评级 增持-A 维持评级 6 个月目标价： 23 元 股价（2021-10-28） 19.02 元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 14,354.31 流通市值（百万元） 14,336.49 总股本（百万股） 754.70 流通股本（百万股） 753.76 12 个月价格区间 18.90/35.80 元 Tabl e_Chart 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.73 -21.49 -29.84 绝对收益 -2.31 -15.09 -19.29 张立聪 分析师 SAC 执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 韩星雨 报告联系人 hanxy@essence.com.cn Tabl e_Report 相关报告 欧普照明：加速渠道扩张，期待收入弹性释放/张立聪 2021-08-27 欧普照明：Q1 收入较 19年同期实现增长/张立聪 2021-04-25 欧普照明：Q3 单季业绩增长超预期/张立聪 2020-10-29 欧普照明：终端需求逐渐释放，Q2 扣非业绩增速转正/张立聪 2020-08-26 -25%-18%-11%-4%4%11%18%25%2020-102021-022021-06欧普照明 沪深300 2 公司快报/欧普照明 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表 1：财务指标分析 % 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 营业收入 YoY 3 -3 7 -38 -6 12 6 70 12 -1 归母净利 YoY 11 -7 -12 -108 -19 31 1 1996 20 -30 扣非归母净利 YoY 0 8 30 -312 1 54 11 -200 6 -42 销售毛利率 36 37 37 34 38 39 38 37 38 35 销售费用率 17 20 19 30 18 19 18 22 19 19 毛利率-销售费用率 18 17 17 4 20 20 20 16 19 16 销售净利率 15 10 11 -1 13 12 11 8 14 8 ROE 7 4 6 0 5 5 6 3 6 3 扣非后 ROE 5 3 5 -2 5 5 6 2 4 3 ROA 5 3 4 0 4 3 4 2 4 2 销售商品提供劳务收到的现金/收入 104 107 110 114 109 106 108 104 117 107 经营活动现金净流量/收入 24 10 27 -87 42 21 23 -48 24 10 经营活动现金净流量/经营净收益 186 115 271 0 340 164 199 -840 209 143 经营现金流净额占比 198 -118 -745 -291 -223 1274 3121 -159 -219 -4