医药行业：消费医疗、CRO、疫苗驱动行业快速增长

消费医疗、CRO、疫苗驱动行业快速增长 医药行业首席分析师：余文心 SAC号码：S0850513110005 2021年06月18日 证券研究报告 （优于大市，维持） 当前对于医药板块的看法 1. 中国医药行业收入端将维持10%左右的年复合增长，约2倍于GDP增长。我们认为，这意味着行业收入端长期规模将保持10-15%左右的增速，且会有增长20-30%甚至更高增长的公司出现。 2. 我们认为，收入端10-15%的增长带来医药板块内部细分行业的分化。 医药板块投资的选择三要素：赛道（细分行业景气度）、壁垒、管理层治理结构。其中细分赛道的选择尤为重要。 风险提示：政策不确定性、新冠疫情反复 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 mRnRtRzRvN6MbPaQnPmMmOmNfQoOqOkPqRvN8OqRrOvPqQtPMYpOqO投资策略 1. 以3-5年期计：景气度最高的行业分别是医疗服务、消费医疗。 2. 以1-3年周期计，景气度最高的行业是CRO。 3. 以1年期的周期计，景气度最高的是疫苗，以及部分药、械等的个股机会；同时建议关注性价比高的药店，互联网医疗及血制品等。 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 医疗服务 我们认为，医疗服务行业是医药各细分板块中真正能够给予永续价值的板块，龙头公司所处赛道行业增速快，公司竞争力会随着时间的推移继续增强。 我们重点推荐爱尔眼科、通策医疗，关注海吉亚医疗、国际医学等。 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 永续增长：医疗服务商业模式的制胜之处 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 •我们认为，受制于医疗服务的特殊性，绝大部分诊疗过程必须在线下完成，对于患者而言，医疗服务是提供解决方案，不同的药械产品只是其中的一个选择，医生与患者之间交互的场景并未随着药械创新发生根本性变化，创新较大的是各类检查手段、创新药械与术式，因此医疗服务具备永恒的终端价值。 •在我们看来，医疗服务品牌培育期长，对于民营医院品牌培育期更长，一旦品牌建立起来之后，医疗服务场景下各项服务具备患者入口的价值、承载各项服务不断升级的平台价值。 •我们认为，随着创新器械、药品等产品的不断升级，经济发展与支付创新提升创新药械的可及度，诊疗费用具备永续增长的可能性。 图：单店收入天花板不断抬高 图：爱尔眼科经营15年以上老店收入增速仍能达到15%-20% 资料来源：爱尔眼科年报，通策医疗年报，海通证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%010000200003000040000500006000070000长沙爱尔营收（万元，左轴） 杭州口腔营收（万元，左轴） 长沙爱尔营收yoy（%，右轴） 杭州口腔营收yoy（%，右轴） 医疗服务板块历年ROE 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 •ROE受非经常性损益影响，2020年ROE排序： •通策医疗25.03%>爱尔眼科20.96%>海吉亚医疗8.37%>美年健康7.25%>盈康生命7.22%>信邦制药3.56%>锦欣生殖3.40%>国际医学0.91% •龙头公司盈利能力保持强劲。2015-2020年爱尔眼科、通策医疗ROE维持在接近20%及以上的水平。 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%爱尔眼科 通策医疗 美年健康 信邦制药 盈康生命 海吉亚医疗 锦欣生殖 国际医学 201520162017201820192020图：医疗服务行业ROE情况 资料来源：Wind，海通证券研究所 2020年收入和利润情况 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 •2020年收入情况。收入端同比正增长的有：国际医学62.2%>海吉亚29.1%>爱尔眼科19.2%>盈康生命15.4%>通策医疗8.1%>信邦制药1.3%，收入端同比下滑的有美年健康-8.3%>锦欣生殖-13.5%。 •2020年利润情况。选取扣非归母净利润，取得同比正增长的有：海吉亚388.6%>盈康生命101.5%>爱尔眼科49.1%>美年健康30.9%>通策医疗3.8%，同比下滑的有信邦制药-13.9%>国际医学-38.3%>锦欣生殖-50.1% 表：2020年医疗服务行业收入利润情况 资料来源：各公司2020年年报，海通证券研究所 公司 收入（亿元） YOY 归母净利润（亿元） YOY 扣非归母净利润（亿元） YOY 备注 爱尔眼科 119.1 19.2% 17.2 25.0% 21.3 49.1% 通策医疗 20.9 8.1% 4.9 5.7% 4.7 3.8% 美年健康 78.2 -8.3% 5.5 163.9% -6.0 30.9% 国际医学 16.1 62.2% 0.5 111.2% -6.5 -38.3% 信邦制药 19.7 1.3% 1.7 -26.6% 2.0 -13.9% 收入为医疗服务板块收入，利润为公司全口径利润 盈康生命 6.6 15.4% 1.3 118.2% 0.11 101.5% 锦欣生殖 14.3 -13.5% 2.5 -38.6% 2.35 -50.1% 海吉亚医疗 14.0 29.1% 1.7 327.7% 1.79 388.6% 消费医疗 1. 为什么这个时点推荐消费医疗？ 1）从细分行业比较来看，消费医疗市场TBTC，没有一个巨大的议价方集采，政策影响小等 2）从历史维度： A.美股历史，消费长牛 B.美股医药板块,2010-2020年涨幅最多的是器械、创新药公司。截至2020年12月31日，精密科学市值217亿美金股价涨幅22倍、STAAR市值54亿美金股价涨幅13倍、阿莱技术市值456亿美金股价涨幅27倍 C.与美国比，中国人均GDP达到10000美金，而美国人均GDP达到10000美金是1978年，随后就开始了消费长牛。 ３）我们认为，中国的消费医疗产业还刚刚开始，空间大，增速快。 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 空间大，增速快的消费医疗：ALGN、精密科学和STAAR等消费类器械公司10年超10倍涨幅 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 •2000年-2010年中涨幅排名前15的公司多为器械和制药类的Big Pharma，涨幅最高幅度约20倍。 •2010年-2020年中涨幅最多的公司多为器械和创新药类公司，涨幅最高的约为40倍。其中阿莱技术、精密科学、STAAR这些以消费类器械为代表的公司表现优异。 公司 2000-2010股价涨幅（倍） 市值 （亿美元） 业务 麦斯莫医疗 21.3 130.64 器械：脉搏监测 直觉外科手术(INTUITIVE) 15.2 906.84 器械：外科手术 豪洛捷(HOLOGIC) 14.2 189.59 器械：X射线 BIO RAD实验室-B 13.2 172.91 诊断、检测 阿米斯医疗 10.3 89.86 健康护理 爱德华兹生命科学(EDWARDS) 9.1 525.60 心血管疾病治疗 培瑞克(PERRIGO) 8.2 53.52 制药：非处方药 ILLUMINA 7.9 589.06 基因鉴定、分析 诺和诺德 7.4 1627.38 糖尿病治疗 吉利德