飙升的CPI背后：美国是通胀，欧洲是通缩

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2021 年 06 月 14 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《“Taper”箭在弦上：如何影响资产？》2021.06.06 《如何跟踪经济？——“HTPI”指标介绍》2021.06.02 《弱美元：何时“逆袭”？》2021.05.30 [Table_AuthorInfo] 分析师:梁中华 Tel:(021)23219820 Email:lzh13508@htsec.com 证书:S0850520120001 飙升的 CPI 背后： 美国是通胀，欧洲是通缩 [Table_Summary] 投资要点：  海通宏观思考第 19 期  今年以来，欧洲、美国的 CPI 等通胀数据都在大幅飙升，但通胀结构却明显不同。欧洲 CPI 的大幅上行，主要还是油价带动，而剔除能源类的核心通胀水平依然偏低，甚至面临一定的通缩压力。美国才是更为普遍的涨价，通胀压力要远远大于欧洲。  通胀分化的背后是二者刺激模式和力度的不同，美国高强度“发钱”模式大幅提高了居民收入，欧洲虽然也给居民“发钱”，但力度没有美国那么大，居民收入增速下滑，欧、美的消费能力出现分化。  其它经济体居民收入增长也受到了新冠疫情的影响，预计美国经济的修复进度依然要快于欧洲、日本等，美元或触底反弹，美债或重新上行。 宏观研究—宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 都是高通胀：结构大不相同 ....................................................................................... 4 2. 根源：刺激不同，收入分化 ....................................................................................... 5 3. 美国复苏快于欧洲：美元或触底反弹 ........................................................................ 7 qRsRoQvMrQpPrOpMrOqMnMbRbPaQmOoOmOpOkPnNtNlOmNnR6MpNtQvPsOnRvPsRzR 宏观研究—宏观专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 欧美通胀都在飙升（%） .................................................................................... 4 图 2 欧、美核心通胀明显背离（%） ......................................................................... 4 图 3 美、欧非耐用品通胀也是一强一弱（%） ........................................................... 5 图 4 美国居民收入大增（%） .................................................................................... 5 图 5 欧元区居民可支配收入增速明显下滑（%） ....................................................... 6 图 6 美国商品消费早已超出正常水平（%） .............................................................. 6 图 7 欧元区商品消费增速距离疫情之前相距甚远（%） ............................................ 7 图 8 欧、美、日居民可支配收入增速（%） .............................................................. 7 宏观研究—宏观专题报告 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 都是高通胀：结构大不相同 今年以来，美国、欧洲的通胀都在大幅飙升。截至 5 月份，美国的 CPI 同比已经达到了 4.9%，处于 08 年以来的最高位臵。欧元区的 CPI 同比回升至 2%，也已经达到了2018 年以来的最高水平。 如此高的通胀同比数据，肯定和去年新冠疫情爆发带来的低基数有一定关系。但即使剔除低基数，美国和欧洲的通胀水平也不低。我们计算连续两年的平均通胀，美国 5月份通胀也有 2.5%，明显高于疫情之前的水平；欧元区 5 月平均通胀也在 1%附近，也已经回到疫情前水平。 除了低基数外，油价的大幅回升肯定也是整体通胀上行的重要推动力。例如 5 月美国能源类商品价格同比上涨了 54%，欧元区能源 CPI 同比也高达 13%。 图1 欧美通胀都在飙升（%） -3.0-2.0-1.00.01.02.03.04.05.06.0欧元区CPI同比美国CPI同比 资料来源：Wind，海通证券研究所 但是，如果我们剔除高波动的能源食品类价格的干扰，就会发现欧美的通胀形势完全不同。今年以来美国核心 CPI 同比已经飙升至 3.8%，即使剔除低基数，测算和 2020年同期的平均值也有 2.5%，和整体 CPI 一样，也处于 08 年以来的最高位臵了。 而欧元区 5 月的核心 CPI 同比只有 0.9%，仍然低于疫情之前的水平，而且即使剔除低基数，欧洲的核心通胀水平也没有回到疫情之前。 图2 欧、美核心通胀明显背离（%） 资料来源：Wind，海通证券研究所 其实看细分领域也能够看出欧美通胀的结构背离。例如，截至 5 月份，美国非耐用品 CPI 同比已经飙升至 17.8%，而欧元区非耐用品 CPI 同比只有 0.5%，远远低于疫情 宏观研究—宏观专题报告 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 之前的水平。美国服务业 CPI 同比（不含能源服务）已经上升至 2.9%，但欧元区服务业 CPI 同比只有 1%。 所以尽管欧美通胀都在大幅飙升，但美国可以说是通胀比较全面的回升，欧洲整体通胀上行更多是油价的带动。结构上来看，欧洲非能源类的商品和服务通胀压力要明显小于美国。 图3