传媒行业七问七答议出版：稳中有进，分红可期，防御价值凸显

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2021 年 4 月 12 日 主题研究 七问七答议出版：稳中有进，分红可期，防御价值凸显 观点聚焦 投资建议 此前，我们发布了《从财务报表多维度看出版发行公司投资价值》，提示了市场风险偏好较低时出版板块防御价值所带来的投资机会。我们发现 2Q19 以来出版行业持续跑输大盘，目前处于估值低位；站在当前时点，考虑目前外部复杂经济环境下，我们认为出版行业凭借稳健、风险低的特点显示出了较高的防御性，主要受益于二胎政策放开带来的入学人数增加、教育受重视程度提升，部分优质出版公司保持了较高且稳定的分红，具备弱周期属性，攻守兼备，值得投资人配置。看好中南传媒、凤凰传媒。 理由 从历史来看，出版板块股价波动性小，具备防御属性，股息收益率具备吸引力。Q1：出版板块缺乏活力与概念，收益是否具备吸引力？2013 年至 2021 年 3 月31 日，16 家出版公司平均股价涨幅为 5.45%，跑输上证综指 46.24ppt；但优质上市公司股价表现长期跑赢大盘。从年度涨跌幅来看，2013-2020 年的 8 年中，16 家出版公司的平均股价表现跑赢大盘的年份有 5 年，在市场环境较弱的年份，出版板块市场波动较小，表现出了较强的抗跌属性。此外，出版公司分红比例高且稳定，除时代出版 2019 年未分红外，15 家出版公司 2017 年以来持续每年进行分红。同时，无论从股息支付率（2019 年平均 38.03%）还是股息收益率（2019年平均 2.82%）来看，出版公司均为投资人提供了高而稳定的分红收益。 从业务结构来看，教材教辅业务提供稳定增长基础，业务拓展具备弹性。Q2：教材教辅业务当前及未来情况展望？单列出教材教辅收入的 15 家公司 2019 年平均实现收入 29.75 亿元，占营业收入比重为 40.54%。短期来看，K12 教育人数稳步增长，教材教辅收入相对高速增长。展望长期，新生人口数量稳定，二胎政策短期内具有促进作用。因此我们认为，出版公司教材教辅业务收入未来将持续稳定增长。Q3：业务扩展的边际和影响？出版公司主要在数字出版及数字教育业务、文娱类业务等方面进行了业务拓展，以增加业务多样性，提升利润水平，部分公司如凤凰传媒等在业务拓展方面有所突破。 从财务报表角度来看，出版公司盈利能力稳定，资产健康程度高。Q4：出版发行公司盈利能力几何？从盈利能力看，出版公司营收稳定，2014-2019 年年均复合增速为 9.00%。同时，2019 年 16 家出版公司经营性现金流与营收之比平均为14.76%，高于上证综指（11.40%）及传媒板块（13.66%）。Q5：资产健康程度？出版公司货币资金充足，2017-2019 年间，16 家出版公司货币资金及理财产品占比保持在 43%左右；2019 年 16 家出版公司平均资产负债率为 33.38%。此外，16家出版公司中，6 家商誉账面金额为 0，商誉金额最大的中文传媒商誉占总资产比重为 10.86%，商誉减值风险较小。 盈利预测与估值 Q6：目前估值处于什么位置？受整体市场行情影响，16 家出版公司的 P/E（TTM）水平在 2018 年 10 月降至最低点，目前估值仍处于历史较低水平。Q7：如何选股？站在当前时点，考虑外部复杂环境及投资者风险偏好程度，我们认为出版行业凭借稳健、风险低的特点显示了较高的防御性。我们看好中南传媒、凤凰传媒。 风险 教材教辅出版和发行的政策变化，人口增长放缓，纸张价格上涨，分红低于预期。 张雪晴，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080517090001 SFC CE Ref：BNC281 xueqing.zhang@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2021E 2022E 中南传媒-A 跑赢行业 15.50 11.9 11.3 凤凰传媒-A 跑赢行业 9.00 8.4 10.0 南方传媒-A 跑赢行业 11.00 9.9 9.1 中金一级行业 科技 相关研究报告 • 传媒互联网 | 2020 年出版行业回顾：市场规模同比下降5%，网店码洋占比近八成 (2021.01.11) • 传媒 | 从财务报表多维度看出版发行公司投资价值 (2018.09.19) 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 1001141281421562020-042020-072020-102021-012021-04相对值 (%)沪深300中金传媒互联网 中金公司研究部：2021 年 4 月 12 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 Q1：出版板块缺乏活力与概念，收益是否具备吸引力？ ........................................................................................................ 4 Q2：教材教辅业务当前及未来情况展望？ ............................................................................................................................... 8 Q3：业务扩展的边际和影响？ ................................................................................................................................................. 11 Q4：出版发行公司盈利能力几何？ ......................................................................................................................................... 14 Q5：资产健康程度？ ................................................................................................................................................................. 16 Q6：目前估值处于什么位置？ ................................................................................................................................................. 18 Q7：如何选股？ ...............................................................................