交通运输行业：抗疫渐入佳境，航空再迎买点

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2021 年 2 月 18 日 交通运输 抗疫渐入佳境，航空再迎买点 观点聚焦 投资建议 我们在 2020 年 9 月 8 日《守得云开见月明，布局后疫情时代航空》报告中提示航空板块投资机会，2020 年 11 月 10 日，新冠疫苗研发取得重要进展，继续提示航空板块投资机会。当前，各国疫苗接种持续推进，且美国、英国等新增病例数持续下行，疫苗有效性得到验证，而受国内疫情反复影响，航空股估值重回低位，板块再迎买点。 我们重申我们覆盖的所有航空公司跑赢行业的评级。国有航司首选中国国航（国际线占比三大航中最高，H 股估值较 A 股更低）、民营航空推荐华夏航空（专注于支线航空市场，通过航线网络不断扩张，获得高增长）、春秋航空（管理能力优秀、低成本模式有望帮助公司持续扩展地域，盈利持续高增长可期）、吉祥航空（低成本+全服务模式双轮驱动，管理能力优秀，受益于行业整体恢复）。 理由 疫苗接种稳步推进，美英等国新增病例数持续下行。根据中金研究院的预计，海外五大厂商 2021 年末累计疫苗产量或达 77 亿剂，高收入国家预计将在 2021 年夏完成接种。在疫苗接种进程领先的英国和美国，每日新增病例数分别较年初高点下滑 79%和 66%，初步显示了疫苗的有效性。 行业供需为当前核心矛盾，我们预计国际线于 2021 年下半年开始复苏，未来两年航空需求复苏确定性高。我们认为主要国家新增病例数如果能控制在较低水平，则国家之间的人员流动就有望逐渐恢复正常。我们预计国际线于 2H21 开始复苏，类似 2H20 国内线的复苏情况。虽然油价、汇率对航司盈利和股价影响亦较大，但我们认为当前航空股核心矛盾为行业供需，未来两年国际线需求复苏带动航空整体需求复苏确定性高，国际线需求恢复对国内线供需改善亦有帮助。 我们预计 2022 年国航、南航、东航分别有望实现 110 亿元、69 亿元和 74 亿元净利润。我们假设 1）2022 年国际线 ASK 和 RPK 均恢复至 2019 年 9 成水平，整体 ASK 较 2019 年上涨 8%；2）客座率及客公里收益基本持平 2019 年；3）人民币兑美元不升不贬；4）布油均价为 60 美元/桶，较 2019 年均价下降 4 美元/桶（主要考虑中国航空需求恢复或快于全球航空恢复）。 受国内疫情反复影响，航空股估值重回低位。国航 A、H 股当前股价对应 2022年 10.3、7.3 倍 P/E，历史 P/E 均值为 16、11 倍，东航 A、H 股当前股价对应 2022年 10.5、6.9 倍 P/E，历史 P/E 均值为 16、10 倍，南航 A、H 股当前股价对应 2022年 13.6、9.9 倍 P/E，历史 P/E 均值为 17、11 倍，均处于低位。 盈利预测与估值 我们下调了 2021 年各航司国际线需求恢复程度（从此前假设 2021 年恢复至 2019年 5 成，下调至 2-3 成，2022 年我们当前预计恢复至 2019 年 9 成左右），相应调整了 2021 年盈利预测，引入部分公司 2022 年盈利预测。考虑估值切换，上调部分公司目标价，维持覆盖的所有航空公司跑赢行业的评级。（具体盈利预测和目标价调整详见正文投资建议部分）。 风险 疫情反复；油价大幅上涨；人民币兑美元大幅贬值 赵欣悦 分析员 SAC 执证编号：S0080518070009 SFC CE Ref：BNN872 xinyue.zhao@cicc.com.cn 杨鑫，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080511080003 SFC CE Ref：APY553 xin.yang@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2021E 2022E 中国国航-A 跑赢行业 10.40 N.M. 10.3 东方航空-A 跑赢行业 5.80 N.M. 10.5 南方航空-A 跑赢行业 9.10 N.M. 13.6 华夏航空-A 跑赢行业 16.60 18.5 14.9 春秋航空-A 跑赢行业 70.00 40.5 23.1 吉祥航空-A 跑赢行业 14.00 26.6 18.4 中国国航-H 跑赢行业 8.40 N.M. 7.3 中国东方航空-H 跑赢行业 4.30 N.M. 6.9 中国南方航空-H 跑赢行业 6.50 N.M. 9.9 中金一级行业 交通运输 相关研究报告 • 交通运输 | 票价市场化改革推进，长期利好航司盈利，重申跑赢行业评级 (2020.11.26) • 交通运输 | 新冠疫苗研发取得重要进展，或催化航空、机场板块上行 (2020.11.10) • 交通运输 | 航空 3Q20 业绩回顾：业绩环比改善超预期，估值低位再迎买点 (2020.11.03) • 交通运输 | 守得云开见月明，布局后疫情时代航空 (2020.09.08) 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 72861001141281422020-022020-052020-082020-112021-02相对值 (%) 沪深300 中金交通运输 中金公司研究部：2021 年 2 月 18 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 疫苗有效性得到验证，接种稳步推进.................................................................................................................................. 3 新冠疫苗接种已经开始 ..................................................................................................................................................... 3 国际线航空需求恢复指日可待 ......................................................................................................................................... 5 未来航空需求恢复确定性较高，航空业绩弹性大............................................................................................................... 7 我们预计国内线仍将持续复苏，国际线明年恢复至 2019 年水平的 9 成 ................................................................... 7 未来航司业绩有望大幅改善 .....................................