房地产行业A股房企2020年业绩预览：盈利稳增长，杠杆渐改善，成长现分化

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2021 年 2 月 4 日 房地产 A 股房企 2020 年业绩预览: 盈利稳增长，杠杆渐改善，成长现分化 业绩预览 预测重点 A 股开发商 2020 年盈利同比增长 7.4% 重点房企 2020 年盈利料稳健增长但增速分化。我们预计重点 A 股房企12020 年归母净利润同比增长 7.4%（其中 1H20 同比下降 5%，2H20 同比增长 14%）。各房企增速分化明显：弹性标的盈利增速普遍达到两成以上，我们预测中南建设盈利同比+67%、滨江同比+40%、阳光城同比+32%、金科同比+24%；多数龙头房企盈利实现个位数增长，万科同比+7%、保利同比+3%、金地同比+5%、华发同比+5%、华侨城同比+2%；招商蛇口受结算结构及投资收益基数影响盈利同比-10%。 关注要点 预计全年收入增速收窄，毛利率边际下行，2022 年起利润率有望企稳。我们预计重点 A 股房企 2020 年营业收入同比增长 18%（2019 年+26%），2021 年和 2022年料同比增长 20%和 17%。伴随 2017~2018 年获取的低毛利、低权益比例项目陆续进入结算期，我们预计 2020 年房企平均税后毛利率和归母净利润率降至 24.3%和 10.4%，较 2019 年下降 1.5ppt 和 1.0ppt；2021 年结算利润率料延续下行趋势，但下降速度趋缓，我们预计 2021 年平均毛利率将下降 0.6ppt 至 23.6%，归母净利润率将下降 0.6ppt 至 9.8%。当前房企拿地端利润率已观察到边际企稳迹象，我们预计 2022 年起房企结算口径利润率亦有望逐渐企稳。 “三条红线”下房企将积极优化财务指标，平衡拓储力度。截至 1H20，重点房企平均净负债率、扣预资产负债率和现金短债比分别为 103%、73%和 1.3 倍。在“三条红线”政策约束下，我们测算22020 年末重点房企三项指标平均值有望改善至 96%/72%/1.3 倍，未来房企将继续积极提质增效、重视回款以改善报表压力。我们观察到房企间拿地力度已出现分化，AB 类房企 3Q20 和 4Q20 拿地强度上行至 34%和 53%，而 CD 类房企则降至 23%和 26%，同时部分房企（如华侨城、金融街）通过处置资产提升周转效率，去化低效项目。我们判断未来房企将综合考量土储充裕度和财务指标进行拿地决策，房企间拿地力度将延续分化态势。 重点房企 2021 年销售将延续稳健增长，但增速有分化。重点 A 股房企 2020 年销售额同比增长 14%，增速虽较 2019 年（22%）下降但仍体现出较强韧性。我们估算当前重点房企可售货值平均能支撑未来 2~3 年销售需求，预计 2021 年销售额将同比增长 9%。2020 年 AB 类房企和 CD 类房企销售额分别同比增长 15%和13%，对比 2019 年分别为 18%和 36%，增速已出现反转。我们预计这一趋势将延续，2021 年两类房企销售增速料分别为 10%和 8%。另一方面，伴随 2020 年获取的土储陆续推出，房企平均销售利润率将趋稳。 估值与建议 估值仓位均处底部，提示板块配置价值。当前我们覆盖的 A 股房企交易于 6.3/5.5倍 2020/2021e 市盈率，2020 末地产板块仓位下挫至 1.6%，估值和仓位均处底部；同时我们预计 2020 年房企平均分红比例将维持三成以上（2019 年 32%），对应5.5%/6.2%的 2020/2021e 股息收益率；4Q20 至今已有多家房企回购或增持公司股票。我们积极提示当前时点地产板块的配置价值，推荐销售及盈利增长确定性强、财务安全性强或处改善通道的优质龙头：万科、保利、金地、金科、阳光城和中南建设。 风险 房地产调控政策超预期收紧；融资政策超预期转紧；房企竣工结转进度不及预期。 张宇 分析员 SAC 执证编号：S0080512070004 SFC CE Ref：AZB713 eric.zhang@cicc.com.cn 王璞 分析员 SAC 执证编号：S0080520050003 SFC CE Ref：BOL362 pu.wang@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2021E 2022E 万科-A 跑赢行业 34.83 7.2 6.6 保利地产-A 跑赢行业 21.18 4.8 4.4 金地集团-A 跑赢行业 17.23 4.2 3.8 金科股份-A 跑赢行业 10.83 4.5 3.9 阳光城-A 跑赢行业 9.43 3.6 2.9 中南建设-A 跑赢行业 11.03 3.2 2.7 中金一级行业 房地产 相关研究报告 • 房地产 | 中金房地产周报#230：新房销售、推盘增势稳健 (2021.02.02) • 房地产 | 4Q20 基金持仓分析：仓位降至历史底部，重申板块配置价值 (2021.01.26) • 房地产 | 中金房地产周报#228：新房销售增速收窄，土地成交量有所下行 (2021.01.19) • 房地产 | 12 月统计局数据点评：销售、投资延续韧性表现，新开工增幅走阔 (2021.01.18) • 房地产 | 拨云见日，去伪存真：数说“三条红线” (2021.01.04) 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 1 重点房企样本包含万科、保利地产、招商蛇口、金地集团、金科股份、中南建设、阳光城、华侨城、华发股份和滨江集团 2 测算过程和结论详见报告《拨云见日，去伪存真，数说“三条红线”》，报告中依据土储充裕度和杠杆水平将重点房企分为 ABCD 四类，AB 类包含万科、保利、金地、金科、招商蛇口和滨江集团，CD 类包含中南建设、阳光城和华发股份 861001141281421562020-022020-052020-082020-112021-02相对值 (%) 沪深300 中金房地产 中金公司研究部：2021 年 2 月 4 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 图表 1: 重点覆盖房企营业收入一览 资料来源：公司公告，中金公司研究部 图表 2: 重点覆盖房企归母净利润一览 资料来源：公司公告，中金公司研究部 图表 3: 重点覆盖房企税后毛利率与归母净利率一览 资料来源：公司公告，中金公司研究部 单位：亿元1H192H1920191H202H2020201H20同比2H20同比2020同比万科A1393228636791463281542785%23%16%招商蛇口167810977243933117746%15%20%保利地产71116482360737171624534%4%4%华侨城A177424600171504675-3%19%13%金地集团225409634199499698-12%22%10%金科股份26141767830357587816%38%30%