银行业美股四大行业绩追踪：业绩超预期，关注未来复苏进度

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2021 年 1 月 21 日 银行 业绩超预期，关注未来复苏进度 —— 美股四大行业绩追踪 观点聚焦 投资建议 美国四大行摩根大通（JPM）、美国银行（BAC）、富国银行（WFC）、花旗银行（CITI）已披露 4Q20 业绩。随着经济逐步复苏，美国四大行 4Q20 业绩整体超预期，净利润在 3Q20 的基础上进一步反弹，主要得益于息差企稳使得净利息收入增速有所回升以及合理拨备释放。向前看，我们认为随着疫苗落地、拜登就职、经济刺激政策有望出台，美国四大行的经营环境整体上持续优化，估值有望上修至疫情前水平。同时轻资本、逆周期业务发展步调仍在加剧行业内部分化。 过去几个季度美资大行业绩给予的启示：1）预期损失模型加大了利润波动性，但提高了资负表真实度，降低了投资者资产质量担忧情绪；2）疫情中投行、资管、财富等机构属性业务发展稳定性好于传统商业业务，也对应新一轮分化周期的新机遇业务。看好预期损失模型实施后的中资银行估值中枢整体提升，看好公司治理高效和新机遇业务把握能力强的招行、平安、宁波等头部银行机构。 理由 4Q20 美国四大行业绩均超市场预期，但信贷需求尚未恢复、息差初步企稳。 ► 3Q20 美国四大行（JPM、BAC、WFC、CITI）拨备前利润同比增速环比较 2Q20明显好转，主要由于净利息收入以及非息收入增长呈企稳迹象。得益于经济向好判断下合理的拨备释放，净利润增速在 3Q20 的基础上继续强劲反弹，其中 JPM 单季录得 42%的同比增速，较 3Q20 增速提升 38 ppt。 ► 虽然经济复苏前景边际上继续改善，信贷需求仍未完全恢复，美国四大行4Q20 贷款规模除 JPM 外均呈收缩。规模扩张方面，JPM 生息资产及存款增速较 3Q20 进一步提升，而 WFC 两项均录得负增长。 JPM 不良率见顶，其余大行仍在上行，资产质量亦出现分化 四季度美国四大行准备金计提均为负值以释放 CECL 模式下提前充分计提的准备金，拨备覆盖率下降幅度在 25-60 ppt 区间，但绝对值仍在高位。资产质量方面，4Q20 除了 JPM 以外的美国不良率尚未见顶。BAC、WFC、CITI 不良贷款占比环比上升 6bp、11bp 和 5bp、而 JPM 环比下降 7bp，同时四大行核销贷款占比环比继续下降。 非息收入表现加剧业绩分化，个人银行和商行业务 ROE 稳步修复 4Q 四大行息差收窄幅度较 3Q 大幅改善，环比下降 2bp、1bp、0bp、3bp（vs. 3Q下降 17bp、15bp、12bp、14bp）。息差企稳背景下，四家美国大行（JPM、BAC、WFC、CITI）净利息收入除花旗外同比增速略有回升。正如我们此前的判断，非息业务收入表现仍在加剧四家美国银行业绩修复速度。3Q20 JPM 非息收入同比增 13%，恢复双位数增长，而 BAC、CITI 和 WFC 同比下降 4%、0%和-6%。JPM 非息收入提速主要受投行业务（+40% YoY）和资产管理业务(+14% YoY)的驱动。 盈利预测与估值 维持盈利预测和估值不变。 风险 宏观经济复苏弱于预期，银行资产质量不及预期。 张帅帅 分析员 SAC 执证编号：S0080516060001 SFC CE Ref：BHQ055 shuaishuai.zhang@cicc.com.cn 严佳卉 分析员 SAC 执证编号：S0080518110004 SFC CE Ref：BNF177 jiahui.yan@cicc.com.cn 王瑶平 分析员 SAC 执证编号：S0080517120002 SFC CE Ref：ALE841 victor.wang@cicc.com.cn 目标 P/B (x) 股票名称 评级 价格 2021E 2022E 招商银行-A 跑赢行业 71.09 1.8 1.6 宁波银行-A 跑赢行业 48.17 2.0 1.7 平安银行-A 跑赢行业 26.80 1.3 1.2 兴业银行-A 跑赢行业 31.60 0.8 0.7 常熟银行-A 跑赢行业 10.90 1.0 0.9 招商银行-H 跑赢行业 79.85 1.9 1.7 中金一级行业 金融 相关研究报告 • 银行 | V 型反转最陡峭的一笔，启动指数级行情—4Q20银行业绩预览 (2021.01.15) • 银行 | 调整小插曲已过，年报季启动银行行情 (2021.01.07) • 银行 | 银行业绩大幅负增长方式出清风险的意义 (2020.10.28) • 银行 | 美国四大行 2Q20 信用成本见顶，三大行 3Q20业绩表现超预期 (2020.10.18) 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 72861001141281422020-012020-042020-072020-102021-01相对值 (%) 沪深300 中金银行 中金公司研究部：2021 年 1 月 21 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 拨备释放带动三大行 4Q 净利润增长超预期，关注资产质量表现及规模扩张速度修复 美国四大行 4Q20 业绩概览 美国四大行摩根大通（JPM）、美国银行（BAC）、富国银行（WFC）、花旗银行（CITI）已披露 4Q20 业绩（按 1Q20 末总资产排序）。随着经济逐步复苏，美国四大行 4Q20 净利润在3Q20 的基础上继续反弹（JPM 和 WFC 录得利润正增长），主要得益于拨备合理释放以及息差企稳下净利息收入增速回温。同时，行业内部的分化仍在加剧，规模扩张尚未恢复至疫情前水平。 图表 1: 年初以来美国四大行披露业绩前后的股价表现 资料来源：彭博资讯，FactSet，中金公司研究部 尽管 4Q20 美国四大行业绩外均超出市场预期，披露日当天股价均出现一定程度的回调，但实际上从 3Q20 业绩披露以来，四大行股价持续上扬，目前美股银行板块估值修复到 1.11x 前向 12 个月 PB。尽管如此，当前的估值较疫情爆发前的 1.4x PB 仍存在上修空间。我们认为，4 季度业绩显示美股银行在经济预期向好的基准假设下合理释放拨备，资产质量和盈利压力得以明显缓解。同时，更多催化剂可能在路上：民主党横扫局面下刺激政策出台有望加码财政刺激力度，疫苗落地进度亦可能提速并带动经济复苏。综合以上几点，我们判断美股银行板块仍有上行的动力。 T-7T-1TT+1T+2T+7JPM2021/1/153.7944.50.20.8-2.5--0.6BAC2021/1/190.597.50.6--0.2-0.4-WFC2021/1/150.646.7-0.21.0-2.7-0.6CITI2021/1/152.0854.9-0.72.2-4.8--0.5T-7T-1TT+1T+2T+7JPM2020/10/132.9231.2-1.01.2-1.7-0.61.50.6BAC2020/10/140.513.40.5-0.7-1.30.50.1-0.1WFC2020/10/140.42-5.90.6-0.9