医疗健康行业：创新驱动成长，品质驱动消费，本土走向国际

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2020 年 12 月 19 日 医疗健康 创新驱动成长，品质驱动消费，本土走向国际 观点聚焦 投资建议 展望 2021 年，我们依然看好医药赛道，建议加大医药行业配置。从产业发展趋势来看，虽然医保控费每年都在进行，但我们预计医保支出未来仍将保持双位数增长，行业长期成长性无忧。从机构配置角度来看，经历了 2020 下半年的调整，机构医药持仓都处于低位，随着创新药医保谈判的结束，板块见底，我们预计后续整体配置有望持续提升。医药细分板块依然会高度分化，成长性为核心因素，我们提出的三大方向是：创新驱动成长，品质驱动消费，本土走向国际。 理由 创新驱动成长：创新是医药的核心主题，随着药审制度逐步与全球接轨，国内创新药产业链得到了蓬勃发展，全球研发产业链开始往中国转移。产业链的转移在培育出大量研发人才的同时，也使得本土医药创新企业蓬勃发展，创新驱动成长。创新产业链的核心投资方向在以下几个方面：CXO 赛道：海外订单持续往国内转移，本土订单加速增长，推荐药明康德、药明生物、凯莱英、康龙化成；创新药赛道：新品种的获批和放量驱动业绩成长，推荐恒瑞医药、康方生物、再鼎医药、中国生物制药；创新器械赛道：推荐迈瑞医疗、威高股份；疫苗赛道：推荐智飞生物，建议关注康泰生物（未覆盖）、康希诺生物（未覆盖）。 品质驱动消费：非医保赛道也是市场关注的重点。消费升级驱动高品质的消费性医疗赛道高成长，并且整体受政策扰动较小。优秀的服务和品牌力是核心竞争力，互联网对渠道的渗透加速了品牌集中度提升。医疗服务赛道：推荐爱尔眼科、迪安诊断，建议关注金域医学（未覆盖）、通策医疗（未覆盖）；品牌 OTC 赛道：推荐华润三九、东阿阿胶、云南白药；Health-tech 赛道：推荐阿里健康，建议关注京东健康（未覆盖）。 本土走向国际：由巨大但竞争激烈的国内市场孵化出的本土企业，在技术水平与全球接轨以后，国际化是必然的趋势。未来我们会看到越来越多的本土企业走向全球，目前欧美市场依然是全球核心市场，全球化的商业模式不仅能够较大幅度提升产品销售体量，也能够有效规避单一国内市场带来的政策风险。目前以迈瑞医疗、恒瑞医药为代表的本土创新企业已经开始了欧美市场销售，很多 biotech 企业也开始将产品权益全球转让，嵌入全球创新产业链。2021 年将是本土走向国际加速的一年，海外市场的成功将会提升估值体系。 盈利预测与估值 2021 年推荐及建议关注标的：1）CXO 赛道：药明康德、药明生物、凯莱英、康龙化成；2）创新药赛道：恒瑞医药、康方生物、再鼎医药、中国生物制药；3）创新器械赛道：迈瑞医疗、威高股份；4）疫苗赛道：智飞生物，建议关注康泰生物（未覆盖）、康希诺生物（未覆盖）；5）医疗服务赛道：爱尔眼科、迪安诊断，建议关注金域医学（未覆盖）、通策医疗（未覆盖）；6）品牌 OTC 赛道：华润三九、东阿阿胶、云南白药；7）Health-tech 赛道：阿里健康，建议关注京东健康（未覆盖）。 推荐组合中：1）考虑到创新药加速纳入医保、公司于 11 月底完成股份 1 拆 3，我们上调药明生物除权后目标价 8.9%至每股 90 港元；2）考虑到近视防控需求的快速提升、新技术的应用及推广和公司视光门诊网络的不断扩张，我们上调爱尔眼科目标价 32.7%至 80.0 元；3）其余个股维持盈利预测、目标价与评级。 风险 订单波动，产品研发失败，产品降价幅度超预期，产品商业化及业务拓展不及预期，原材料成本上升。 邹朋 分析员 SAC 执证编号：S0080513090001 SFC CE Ref：BCC313 peng.zou@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2020E 2021E 药明康德-A 跑赢行业 145.00 106.2 83.4 凯莱英-A 跑赢行业 290.00 92.3 69.7 康龙化成-A 跑赢行业 130.00 96.3 70.4 恒瑞医药-A 跑赢行业 120.00 86.7 68.1 迈瑞医疗-A 跑赢行业 450.00 73.0 60.3 智飞生物-A 跑赢行业 218.00 67.9 55.5 爱尔眼科-A 跑赢行业 80.00 157.5 120.7 迪安诊断-A 跑赢行业 60.00 30.5 30.3 华润三九-A 跑赢行业 37.60 14.4 12.4 东阿阿胶-A 跑赢行业 56.50 195.6 37.6 云南白药-A 跑赢行业 125.00 31.5 27.4 药明康德-H 跑赢行业 145.00 107.9 84.7 药明生物-H 跑赢行业 90.00 195.7 133.5 康龙化成-H 跑赢行业 130.00 91.4 66.8 康方生物-H 跑赢行业 39.94 N.M. N.M. 再鼎医药-H 跑赢行业 992.76 N.M. N.M. 中国生物制药-H 跑赢行业 10.00 47.0 38.9 威高-H 跑赢行业 22.30 30.3 22.8 阿里健康-H 跑赢行业 28.00 985.8(a) 559.8(a) 再鼎医药-US 跑赢行业 127.28 N.M. N.M. 标有(a)的数值所对应的年份为本列顶部所示年份之后的一年 中金一级行业 医疗健康 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 791001211421631842019-122020-032020-062020-092020-12相对值 (%) 沪深300 中金医疗健康 中金公司研究部：2020 年 12 月 19 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 医保政策：医保总量稳定增长，支付结构加速调整 ........................................................................................................... 4 创新药：自主创新加速，国际化是下一阶段主题............................................................................................................... 6 医疗器械：创新引领，进口替代加速................................................................................................................................ 12 CXO：全球订单亚洲转移，产业链延伸增强客户粘性 ...................................................................................................... 17 医疗服务：受益于消费升级带来的产品和技术优化 ..