宏观年度报告：交错复苏，关注节奏

1001201401601802001031051071091111131151172020/012020/052020/09中信期货期货指数走势10年国债沪深300商品 2020-12-21 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669 号 宏观研究团队 研究员： 刘宾 0755-83212741 liubin@citcisf.com 从业资格号：F0231268 投资咨询号：Z0000038 联系人： 刘道钰 021-60816784 liudaoyu@citicsf.com 从业资格号: F3061482 中信期货研究|宏观年度报告 交错复苏，关注节奏 摘要： 一、疫苗推广疫情逐步受控，疫情结束或需 1-2 年。欧美有望明年上半年基本完成疫苗接种，发展中国家进度偏慢。受限于接种意愿和疫苗产能，疫情结束或需 1-2 年。 二、美欧私人投资与服务消费修复，但耐用品消费可能回落。美国不同消费类别表现差异较大，近期耐用品消费高增长，服务消费仍较弱。我们认为美国耐用品消费高增长不可持续，不过整体商品消费增速的回落相对缓慢，最新月度数据初步印证了这一点。随着疫情受控和经济改善，明年美国服务消费和国内私人投资将逐步修复。节奏上来看，预计美国上半年经济偏弱，下半年偏强。欧元区经济与美国类似。我们预计明年美国核心 PCE 总体低于 2%，美欧维持零利率及当前扩表速度。 三、相对于潜在水平，我国经济上半年偏强下半年偏弱，与美欧错位。我国制造业投资仍有修复空间，工业企业盈利持续高增长将推动我国制造业投资继续修复。房地产投资明年上半年仍有韧性，下半年可能边际走弱。基建投资预计明年同比增长3.5%，与今年增速接近。明年消费有望继续改善，服务消费及非必需消费修复是主要动力。海外供应受限是我国今年出口超预期的主要原因。预计明年出口上半年偏强、下半年偏弱，全年同比增长 6%，整体好于今年 3.5%左右的增速。 四、全球经济改善推升我国 PPI，猪价下降压低 CPI。明年全球经济总体趋于修复和改善，大宗商品价格有支撑，但整体创历史新高的可能性不大，不同商品需求会表现出结构分化的特点。预计明年上半年我国 PPI 同比快速上冲至 5.5%，下半年小幅回落。明年猪肉价格的下降压低我国 CPI 同比，预计均值在 1%左右。 五、我国货币维持中性，信用扩张与财政支出回归正常水平。预计 MLF 利率、OMO 利率、LPR 利率保持稳定，社融存量增速同比增长 11.5%，与经济增速大体匹配，较今年下滑 2 个百分点。明年新增政府债券减少但财政收入增加，财政支出不拖累经济。 风险因素：病毒变异疫苗失效、国内政策收紧超预期、中美关系再起波澜 明年全球经济总体是复苏格局，但会呈现明显的交错特征。美欧经济上半年偏弱下半年偏强，而我国相反。美欧经济不同部门的需求存在交错，国内私人投资和服务消费趋于修复，但耐用品消费可能回落。我国消费、服务业、制造业投资趋于改善，但出口与房地产投资下半年可能偏弱，而基建投资总体稳定。在交错复苏的格局下，需要密切关注节奏。 报告要点 中信期货宏观年度报告 2 / 27 目 录 摘要： .......................................................................................................................................................................... 1 一、疫苗推广疫情逐步受控，疫情结束或需 1-2 年 ............................................................................................... 5 二、美欧投资与服务消费修复，耐用品消费可能回落 ........................................................................................... 6 （一）美国经济不同部门修复进度差异较大，明年 GDP 增速低于潜在水平 ............................................... 6 （二）欧元区经济与美国类似，上半年经济偏弱下半年偏强 ..................................................................... 11 （三）明年美国核心 PCE 总体低于 2%，美欧维持零利率及当前扩表速度 ................................................ 12 三、我国经济上半年偏强下半年偏弱，与美欧错位 ............................................................................................. 14 （一）明年制造业投资有望继续改善，房地产前高后低，基建增速与今年持平 ..................................... 15 （二）明年消费有望继续改善，服务消费及非必需消费修复是主要动力 ................................................. 18 （三）明年出口整体好于今年，上半年偏强下半年偏弱 ............................................................................. 20 四、全球经济改善推升我国 PPI，猪价下降压低 CPI ........................................................................................... 21 （一）全球经济修复背景下大宗商品价格有支撑，我国 PPI 趋于回升 ..................................................... 21 （二）明年猪肉价格的下降压低我国 CPI 同比，预计均值在 1%左右 ........................................................ 23 五、我国货币维持中性，信用扩张与财政支出回归正常水平 ........................................................