兼论房地产库存预判房价因何失效：货币低增时代，房价神话难续！

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2018 年 04 月 03 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《人口流出下的房价上涨和消费增长 ——理顺三四线城市人口、房价与消费》2018.03.29 《阴云下的角力！——中美贸易战的影响与应对》2018.03.26 《CPI 虽然反弹，通胀并不足虑！ ——通胀“结构”研究系列之三》2018.03.21 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 联系人:陈兴 Tel:(021)23154504 Email:cx12025@htsec.com 货币低增时代，房价神话难续！ ——兼论房地产库存预判房价因何失效 [Table_Summary] 投资要点： 在贸易战阴云密布、美国加息周期开启的背景下，外需面临的不确定性加剧，而房地产是拉动内需的重要引擎。因此，对于 18 年房地产行业的发展，特别是房价走势的判断，将关系到对后续经济走势的判断。  库存与价格的“跷跷板”效应。在判断商品价格走势时，库存与价格之间存在着此消彼长的关系，即“跷跷板”效应，像粮食和水泥等商品，库存与价格之间就存在明显的反向关系。  库存见顶回落，房价继续上涨？17 年房地产库存已由 14-15 年的高点见顶回落，而不论从狭义库存还是广义库存衡量，库存去化周期也降至近五年来最低值。因此，偏低的地产库存也引发部分人对于房价继续上涨的期待。  住房投资属性，房价需求决定！中美两国数据均表明，库存与价格之间的“跷跷板”效应在房地产市场失效，这主要源于住房的投资品属性。对于消费品或者工业品而言，买就是为了用，库存低是真的低，因为都被用掉了，代表供不应求。但对于房产而言，其使用期限长达 70 年，并不会被用掉，所以表面看新房库存很低，但其实中国每年新盖 2000 万套房子，居民手里的存量住房越来越多。投资品用不掉的特点决定了其价格取决于需求，而绝非供给。最典型的投资品是股票，过去 IPO 停发时通常是熊市，而 IPO 放量时通常是牛市，因为大家买股票就是为了赚钱，所以涨的时候天量供给都嫌少，跌的时候没有供给都嫌多，因此投资品的价格分析重点在于把握需求。  住房需求两件事：刚需与投资，收入与负债。需求包含两大要素：一是购买的意愿，二是购买的能力。  谁需要买房？刚需 vs 投资。买房者主要有两类人：一类用来住，一类用来炒。刚需持续下滑。对于消费需求来说，主要是年轻人和城市化进程中转换身份的农村人口，但我国老龄化日益严重，年轻人每年减少 500 多万；同时城镇化的进程也在逐步放缓，消费需求人群总体趋于萎缩。投资需求受限。对于投资需求来说，炒房者关注的是投资收益。但是，高收益低风险的住房投资信仰已被打破。一方面，住房调控政策趋严，在中央“房子是用来住的、不是用来炒的”的定位下，过去两年多地出台遏制投机炒房的政策，认房又认贷，打击投机需求。另一方面，房价已开始出现大幅松动，今年头两月一线城市房价同比全面下跌，住房投资持续升值预期不再，投资需求面临回落。  买房钱从何处来？收入 vs 房贷。收入根本不够。我国居民收入增速远落后于房价涨幅，并且房价收入比一向较高，购房需求难以靠收入得到满足。全靠举债来凑。过去两年居民每年举债 7，8 万亿，占当年 GDP 的比重达到 10%，是房价上涨的重要原因。债务接近极限。由于中国居民收入占 GDP 的比重较低，从债务收入比角度观察，中国居民部门已经接近 100%，接近美国 07 年的极限水平。  去杠杆收货币。新一届政府强调高质量发展，打赢防范金融风险的攻坚战，而 18 年的全国两会也首次未设定任何货币和融资增速目标，对此央行在年初的货币政策报告中已经明确写出了“未来货币低增将是新常态”。失去了货币超发的支撑，居民举债很难进一步扩张。  房价神话难续。总结来看，人口老龄化和城镇化增速的放缓，使得刚需群体数量减少；政策对住房投资性需求的打击和房价松动使得住房投资的吸引力下降，投资需求也趋于回落；更重要的是，在防范化解金融风险的大背景下，中央明确提出来要结构性去杠杆，未来货币低增成为常态，将不足以支撑居民大规模地举债买房，利率约束也使得需求趋势下行，因而新房低库存并不足以支撑 18 年房价继续上涨。 宏观研究—宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 库存见顶回落，房价继续上涨？ ............................................................................... 5 2. 住房投资属性，房价需求决定！ ............................................................................... 6 3. 住房需求两件事：刚需与投资、收入与负债 ............................................................. 8 3.1 谁需要买房？刚需持续下滑 ............................................................................. 8 3.2 谁需要买房？投资需求受限 ............................................................................. 9 3.3 买房钱从何处来？收入根本不够 .................................................................... 10 3.4 买房钱从何处来？全靠举债来凑 .................................................................... 10 4. 去杠杆收货币，房价神话难续 ................................................................................. 11 宏观研究—宏观专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 商品房和住宅待售面积（亿平方米） .................................................................. 5 图 2 商品房和住宅广义库存（亿平方米） ....................