通往绝对收益之路（三）：公募对冲基金发展现状与收益归因

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 金融工程研究 证券研究报告 金融工程专题报告 2020 年 10 月 25 日 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《债券量化系列之二——债券违约概率模型及多因子组合优化》2020.10.09 《量化研究新思维（二十一）——ETF 是 否会提高个股波动率：来自美国市场的证 据》2020.09.29 《分享科技红利，“指”击科创板——工 银瑞信科创 ETF 投资价值分析》 2020.09.22 [Table_AuthorInfo] 分析师:冯佳睿 Tel:(021)23219732 Email:fengjr@htsec.com 证书:S0850512080006 分析师:姚石 Tel:(021)23219443 Email:ys10481@htsec.com 证书:S0850517120002 分析师:吕丽颖 Tel:(021)23219745 Email:lly10892@htsec.com 证书:S0850518060002 联系人:孙丁茜 Tel:(021)23212067 Email:sdq13207@htsec.com 通往绝对收益之路（三）——公募对冲基金发展现状与收益归因 [Table_Summary] 投资要点：  公募对冲基金迎来快速发展。随着银行理财收益率的下降和刚性兑付的打破，市场对绝对收益产品的需求上升，公募对冲基金迎来快速发展，总规模从 2019 年底的 166.21 亿元上升至 2020 年 6 月底的 580.93 亿元。与上升的规模相伴的是亮眼的业绩，16 只公募对冲产品近一年平均收益率为 10.59%，平均最大回撤仅为 2.31%，平均夏普比率高达 2.37，风险调整后收益十分出色，较近 3 年、近 5年表现有显著提升。  公募对冲基金的投资策略。公募对冲基金采用对冲、择时、债券、打新、CTA 等多种策略来增厚收益，主要使用沪深 300 股指期货作为对冲工具，偏好对冲成本较低的季月合约。选股策略方面，绝大多数公募对冲基金使用量化多因子策略，少部分基金通过基本面来选股，但都会使用量化模型对组合在行业、个股以及风格因子暴露上进行约束。  公募对冲基金持仓行业与个股分析。2020 年半年报显示，公募对冲基金显著超配的行业有传媒、化工、医药生物，显著低配的行业有银行、非银金融和交通运输。为了降低股票组合相对基准的跟踪误差，公募对冲基金通常会将行业偏离限制在 2%-3%左右，但不同产品之间存在差异。个股上看，公募对冲基金持股主要集中于沪深 300 成分股，绝大多数个股相对沪深 300 指数成分股权重偏离不超过 0.5%，呈现出持股个数多、集中度低、高度分散的特征。大多数基金将风格因子暴露控制在 0.5 个标准差以内，持股整体呈现出小市值、高盈利、高波动、高换手、高涨幅特征。  基于基金财报的收益归因。由于收益来源众多，难以通过净值对公募对冲基金进行收益归因。因此，我们使用基金财报中披露的各项数据来对收益进行拆分。首先，使用基金获配新股明细和新股上市涨幅测算得到打新收益。其次，根据基金中报和年报披露的利润表与公允价值变动收益表数据，将其收益来源大致分解为股票收益、债券收益、衍生工具收益、利息及其他收益四部分，根据打新测算结果，将股票收益再拆分为新股收益和非新股收益，并考虑报告期间费用，共计 6项来对基金收益进行拆分。最后，将非新股收益和衍生工具收益分解成多头敞口、对冲 alpha 和基差成本三部分，从而剥离出股票组合的真实 alpha。  公募对冲基金发展展望。展望公募对冲基金未来表现，我们认为，随着海外疫情的反复和美国大选的临近，四季度市场波动或将增大，配臵公募对冲基金能够抵御市场波动风险，获取稳健收益。2017 年以来，中金所四度放松股指期货监管政策，市场规模大幅上升，微观流动性明显好转。8 月以来，股指期货负基差有所收敛，将有利于对冲策略的开展。我们根据股指期货历次展期期间的成交情况，测算出单产品的期货端容量上升高达 784 亿元。目前，全部公募对冲产品股指期货持仓市值仅为 253 亿元，远远低于对冲产品期货端容量上限。我们认为，公募对冲产品容量仍有上升空间。  风险提示。公募对冲基金净值受到市场风格切换、股指期货流动性和基差、利率水平变动、政策监管等多方面因素影响，存在波动风险。本文根据客观数据和评价指标计算，不作为对未来走势的判断和投资建议。基于基金财报和持仓的归因模型可能存在一定误差。 金融工程研究 金融工程专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 公募对冲基金发展现状 .............................................................................................. 6 1.1 发展历程 .......................................................................................................... 6 1.2 产品基本信息 ................................................................................................... 7 2. 公募对冲基金业绩表现 .............................................................................................. 8 2.1 公募对冲基金近一年来业绩优异 ...................................................................... 8 2.2 公募对冲基金与其他基金产品相关性低 ......................................................... 10 3. 公募对冲基金的投资策略 ........................................................................................ 10 3.1 资产配臵概况 ................................................................................................. 10 3.2 对冲工具选择 ................................................................................................. 12 3.3 行业与个股特征 ...