大宗商品专题报告：地产后周期的商品投资机会

1101151201251301351401452019/12 2020/02 2020/04 2020/06 2020/08中信期货商品指数 2020-10-13 重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669 号 大宗商品研究团队 研究员： 曾宁 021-60812995 从业资格号 F3032296 投资咨询号 Z0012676 联系人： 霍堃 021-60812992 从业资格号 F3075680 林起渠 linqiqu@citicsf.com 从业资格证 F3075298 中信期货研究|大宗商品 专题报告 摘要： 一、地产后周期产业链一览 以建筑封顶作为地产后周期的起点。首先进场的是电梯和窗户，玻璃和铝型材将受益；随后进场的是建筑外管材，以 PVC 为主的管材将受益；住宅竣工交付后，进入装修阶段，在硬装中涉及瓷砖、涂料、五金、厨电等产品原料；在软装阶段涉及家具、家电和家纺布艺等。至此，地产后周期结束。 二、地产后周期的判断逻辑 （1）期房预售比例提升、精装修渗透率提升以及房企高周转是本轮地产后周期“迟到”的主要因素，此前“预售-竣工”周期为 2-3 年之间，本轮周期的传导可能在 3 年以上。 （2）2015 年以来竣工面积和销售面积的剪刀差不断扩大，原因或是存在部分竣工面积“隐藏”在停工面积之中。但是需要注意的是，绝对量的低估不意味着竣工增速的趋势（二阶导）是错误的，我们认为竣工增速的走势仍可以反应行业的竣工景气度。 （3）“竣工可能会迟到但不会缺席”，预售出去的房子终会进入交付。我们以竣工增速的走势为根据，利用产业链中的辅助指标，认为 2019 年下半年是本轮地产后周期的起点，并且将地产后周期划分成三个阶段，而当下正处于第一阶段的爆发期，年初的疫情打乱了周期节奏，使得原本在上半年的竣工需求推移至下半年乃至明年释放，而这将带来更大的弹性。至于地产后周期的第二、第三阶段的需求尚未明显启动。 三、地产后周期的投资机会 我们认为玻璃的需求支撑仍在，一旦需求启动，由于玻璃从开工到产出有较长时滞，容易形成供需差，从而推动价格向上；PVC 受益的逻辑在于建筑外管材将对需求形成支撑，并且 PVC 涉及的地产后周期的产业链环节较多，因此其受竣工需求支撑的时间将较长；铝受益的逻辑在于建筑铝型材将对铝的需求形成支撑。当竣工节奏切换到第二、三阶段后，家电内需的复苏将拉动苯乙烯的需求，并且对有色金属的需求也将有边际影响，而 PTA、短纤产业链有望受到来自家纺布艺行业的需求提振。 地产后周期的商品投资机会 本文梳理了地产后周期的产业链，并解析了地产后周期的判断逻辑。我们将地产后周期分为三个阶段，且认为当下处于地产后周期第一阶段的高峰期。投资逻辑如下，玻璃的需求仍有支撑；化工方面，PVC 存在需求驱动，后期关注苯乙烯以及短纤；有色方面，当下关注铝的需求支撑，未来重点关注家电内需的复苏。 报告要点 中信期货研究|大宗商品组专题报告 2 / 20 目 录 摘要： .......................................................................................................................................................................... 1 一、地产后周期产业链一览 ...................................................................................................................................... 3 二、地产后周期的判断逻辑 ...................................................................................................................................... 4 （一）如何判断地产后周期？........................................................................................................................... 4 （二）销售向竣工传导时间有多久？ ............................................................................................................... 5 （三）竣工面积是如何被低估的？ ................................................................................................................... 7 （四）当下处于周期的哪个阶段？ ................................................................................................................... 9 三、地产后周期的商品投资机会 ............................................................................................................................ 14 （一）黑色板块：竣工周期第一阶段未完全结束，玻璃的需求支撑仍在 ................................................. 14 （二）化工板块：PVC 存在需求驱动，后续苯乙烯、PTA 与短纤或受益 ................................................... 15 （三）有色板块：当下关注铝，未来重点关注家电内需的启动 ................................................................. 17 免责声明 ..................................................................................................