银行业：寻找银行股行情启动的催化剂

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2020 年 9 月 29 日 银行 寻找银行股行情启动的催化剂 行业动态 行业近况 近期 A/H 市场路演反馈，相当部分投资者对未来 2-4 个季度银行股表现较为积极，但仍在等待明确触动 A/H 银行估值提升的催化剂。向前看，我们认为行业催化剂可能有以下，1）部分银行 3Q 将确认业绩底部（信用成本高点），即业绩增长拐点；2）头部银行 PPOP 继续维持高增长，主要源自消费贷款 2H 投放、净手续费收入科目恢复增长；3）宏观经济复苏趋势延续，低估值银行配置价值提升。我们认为本轮行情来自资产负债表重估和新一轮业绩分化，重点推荐平安银行-A、招商银行-A/H、宁波银行-A，关注 3Q 业绩催化的兴业银行-A、光大银行-A/H 和邮储银行-A/H、农业银行-A/H 等股票。 评论 3Q20 部分银行业绩底部确认，即信用成本高点确认。1）估值显著 1X PB 的银行股重估逻辑在于资产负债表修复，而非业绩增长。2020E 业绩大幅负增长对应更快节奏更大幅度的资产负债表清理和修复。2）调研显示，部分银行不良生成率高点已经或即将确认，延期还本付息贷款占主要银行贷款比例在 1%~1.5%，20%不良生成假设对应信用成本 0.3%（显著低于 2Q 上市银行信用成本的 1.68%），相关计提拨备对信用成本高点时点确认影响不大。3）目前阶段，信用成本是银行业绩的主要影响科目，即信用成本高点对应业绩底部，我们认为明年有望实现 V型反转（参考报告《力度更强的一轮银行重估和盈利提升》）。3Q 重点关注这类银行的资产质量指标环比变化，即拨备覆盖率是否环比大幅提升+关注类/逾期类占比环比下降等。 3Q20 头部银行 PPOP 仍然维持较快增长，逆周期属性逐步显现；2Q20 上市银行中的兴业、平安、中信等银行 PPOP 增速分别为 21.6/18.4/15.6%，其中，宁波、南京、兴业手续费收入同比增 长 45.1/33.3/28.9% 、非息收入占比分别为43/34/45%，主要源自代理类和理财相关业务的稳健增长。向前看，我们预计信用卡分期交易、投资银行等科目贡献由负转正，正面贡献净息差和中收科目，头部银行 PPOP 增长继续维持在高位或者边际改善（参考报告《新一轮业绩/估值分化的起点——兼论头部银行估值天花板在哪里？》）。 宏观经济延续复苏趋势，低估值银行股配置吸引力显现。1）我们预计，上市银行大概率维持目前分红率不变，2020E 银行经营能力显著好于 2015/16A，表现为更好的贷款敞口。向前看，2021E 宏观经济回归常态，银行盈利也将恢复常态，无需因为一年业绩负增长而取消和降低分红。2）目前 A/H 银行交易于 0.71/0.49x 2020eP/B 和 6.2/4.2x 2020e P/E，位于历史以及市场整体的底部。大行 A/H 2020E股息率在 4.9/7.1%，显著超出十年期国债收益率的 3.1%。3）中金宏观组预测2020E/2021E GDP 增速为 2.8/8.8%，在疫情不出现大面积反弹的基准假设下，中国将继续引领全球经济渐进复苏。 估值与建议 维持盈利预测与估值不变。 风险 宏观经济复苏不及预期。 张帅帅 分析员 SAC 执证编号：S0080516060001 SFC CE Ref：BHQ055 shuaishuai.zhang@cicc.com.cn 王瑶平 分析员 SAC 执证编号：S0080517120002 SFC CE Ref：ALE841 victor.wang@cicc.com.cn 严佳卉 分析员 SAC 执证编号：S0080518110004 SFC CE Ref：BNF177 jiahui.yan@cicc.com.cn 耿浩淼 联系人 SAC 执证编号：S0080120080073 julie.geng@cicc.com.cn 目标 P/B (x) 股票名称 评级 价格 2020E 2021E 中国邮政储蓄银行-A 跑赢行业 6.51 0.7 0.7 光大银行-A 跑赢行业 5.66 0.6 0.5 农业银行-A 跑赢行业 4.87 0.6 0.6 平安银行-A 跑赢行业 22.40 1.0 1.0 招商银行-A 跑赢行业 62.80 1.5 1.3 宁波银行-A 跑赢行业 43.86 1.9 1.6 兴业银行-A 跑赢行业 25.40 0.6 0.6 招商银行-H 跑赢行业 73.00 1.3 1.2 中国光大银行-H 跑赢行业 4.43 0.4 0.3 中国邮政储蓄银行-H 跑赢行业 7.20 0.5 0.4 农业银行-H 跑赢行业 4.79 0.4 0.4 中金一级行业 金融 相关研究报告 • 银行 | 新一轮业绩/估值分化的起点——兼论头部银行估值天花板在哪里; (2020.09.17) • 银行 | 论业绩负增长与股票表现的关系，纠正三个错误认识 (2020.09.06) • 银行 | 一轮非典型盈利提升，一次更彻底的报表出清——2Q20 业绩回顾 (2020.09.01) 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 80901001101201302019-092019-122020-032020-062020-09相对值 (%) 沪深300 中金银行 中金公司研究部：2020 年 9 月 29 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 图表 1: 估值底部对应净不良生成率/信用成本高点 资料来源：万得资讯，公司公告，中金公司研究部 图表 2: 示意图：以往风险出清周期（左图）vs 本轮可能的风险出清周期（右图），T1 时刻即业绩底部，早于以往周期 资料来源：中金公司研究部 图表 3: 上市银行 2Q20 PPOP 同比增长 5.0%，兴业、平安、中信等银行 PPOP 增速分别为 21.6/18.4/15.6% 资料来源：万得资讯，公司公告，中金公司研究部 0.000.200.400.600.801.001.201.401.601.80-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2011/032012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/032019/032020/03上市银行净不良生成率上市银行信用成本A股银行远期PB（右轴）H股银行远期PB（右轴）信用成本净不良生成率信用成本净不良生成率0T2T1单季拨备前利润同比增速(%)4Q141Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q20工商银行16.877.319.2712.910.63.6-0.9-1.4-0.87.18.19.212.810.57.36.69.512.67.17.5-0.33.11.6建设银行11.0610.109.505.759.27.2-1.6-4.2-6.77.96.91