保险行业2020年中报回顾：利润承压、NBV_增速分化，看好下半年资产端和负债端趋势改善

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 行业研究/金融/保险 证券研究报告 行业深度报告 2020 年 09 月 04 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 市场表现 [Table_QuoteInfo] -23.68%-15.05%-6.41%2.23%10.86%19.50%2019/92019/122020/32020/6保险海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《上市险企 7 月保费点评：寿险保费弱复苏，产险持续回暖》2020.08.13 《非银行金融（保险&券商）研究方法》2020.08.17 《保险行业 6 月月报：寿险弱复苏，健康险维持较高增速，产险平稳恢复》2020.07.27 [Table_AuthorInfo] 分析师:孙婷 Tel:(010)50949926 Email:st9998@htsec.com 证书:S0850515040002 分析师:李芳洲 Tel:(021)23154127 Email:lfz11585@htsec.com 证书:S0850519060002 利润承压、NBV 增速分化，看好下半年资产端和负债端趋势改善 ——保险行业 2020 年中报回顾 [Table_Summary] 投资要点：  2020 年上半年，上市险企归母净利润合计同比-24.4%。受 2019 同期大额税收调减转回致利润高基数、权益类整体表现不及上年同期、固收类资产收益率同比下滑、750 天曲线下行致准备金多提等因素影响，保险公司 2020 上半年净利润增速承压。国寿、平安、太保、新华、人保上半年分别实现归母净利润 305亿元、687 亿元、142 亿元、82 亿元、126 亿元，分别同比-18.8%、-29.7%、-12.0%、-22.1%、-18.8。1）若剔除税收调减转回部分，五家公司归母净利润分别同比-6%、-21%、+26%、-5%、+17%。2）一季度权益市场疲软、二季度有所反弹，使得总投资收益率压力有所缓解；上半年末十年国债收益率较年初-31bps，预计固收类资产收益率同比有所下滑。3）上半年 750 天曲线较年初下移了 11-12bps 左右，险企普遍出现准备金多提、利润增速受到影响。中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保会计估计变更对税前利润的影响分别为-127 亿元、-44 亿元、-42 亿元、-25 亿元和-17 亿元。当前利率有所回升，750 天曲线全年下移幅度或仅为 26-29bps，较前有所收窄，准备金多提引致的利润增长压力也相应有所缓和。4）国寿、平安、太保、新华、人保2020 年上半年末净资产分别较年初增长 3.0%、4.3%、10.3%、8.0%、5.0%；EV 分别较年初增长 7.8%、4.7%、8.7%、9.6%、13.3%。  寿险：新单承压，NBV 增速分化，国寿、人保 NBV 逆势正增长，预计中国人寿全年保费、NBV 增速将显著领先同业。1）新单保费：国寿、平安、太保、新华、人保个险新单期缴分别同比+10.7%、-21.5%、-35.3%、+8.3%、+1.6%。①国寿保费增速领先，保费结构、代理人质态持续改善，个险十年期及以上+6.4%，下半年保费增速仍有望继续领先同业。②新华 2020 年恢复新人津贴，且二季度以来加大费用投入、重视分支公司的代理人增员，预计人力规模的大幅增长及上年同期业务基数较低均是新单相对增速可观的原因。③人保寿险重视重疾产品、坚定执行价值转型，业务结构持续改善，十年期以上期缴同比大幅+14.5%，期缴占比+9.4pct 至 71.7%。二季度以来，随着疫情影响减弱和经济复苏，平安、太保新单降幅收窄。2）NBV：除国寿、人保外，上市险企 NBV均出现两位数下滑。国寿、平安、太保、新华、人保 NBV 分别同比+6.7%、-24.4%、-24.8%、-11.4%（新华在风险贴现率 11.5%的可比口径下 NBV-16.3%）、+19.3%。3）NBV margin:除人保外，均有所下滑。国寿、平安、太保、新华、人保的 NBV Margin 分别为 25.2%、36.7%、37.0%、15.3%、11.9%，同比-1.8pct、-8.0pct、-2.0pct、-22.6pct（可比口径下-23.5pct）、+3.7pct，其中新华价值率下滑幅度最大，我们预计与公司银保趸交产品贡献保费规模较大、“以附促主”策略下短期险增速较高等有关。4）个险渠道价值率普遍较为坚挺，个险渠道发展依然是未来险企价值增长的最强大动力。国寿上半年个险 NBV margin 39.3%，同比基本持平，相应地，健康险占新单比重亦小幅提升。平安个险渠道NBV margin 仅 -3.7pct 至 55.2%，个险长期保障型 margin+7.1pct 至 104.4%。5）人力：人保、国寿、新华代理人较上年末增长 5.8%、4.8%、3.7%，平安、太保较上年末-1.9%、-3.0%。国寿营销、收展协同并进，队伍量稳质升，月均有效人力大幅+40%。平安二季度人力企稳回升、较一季度末+1.2%，交叉销售收入大幅+48%，高潜能优才较年初+1.9%至 10 万。人保月均有效人力同比+33%。6）四险企剩余边际余额合计较年初增长 5.5%（人保未公布）。 行业研究〃保险行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2  产险：保费恢复平稳增长；人保、太保费用率下滑，带动综合成本率小幅改善。 1）人保财险、平安产险、太保产险上半年保费分别同比+4.4%、+10.5%、+12.3%，较一季度增速均有明显提升。2）二季度车险增速普遍提升；非车险增速趋势分化，人保与太保 Q2 非车增速较 Q1 放缓，平安提速，预计与信保业务增速分化有关：上半年, 人保、平安信保业务增速分别为-58.6%、+34.1%，人保 Q2 信用保证险规模压降幅度较 Q1 更为明显。3）人保、平安、太保产险上半年综合成本率分别为 97.3%、98.1%、98.3%，分别同比-0.3pct、+1.5pct、-0.3pct。费用率方面：车险费用率压力减小。赔付率方面：人保、平安信保业务赔付率分别+40.6pct、+32.4pct 至 138.6%、125.6%，对应承保亏损 29、35 亿元；但车险赔付率受疫情影响，呈现下降趋势，以人保为例，车险赔付率-4pct 左右。4）车险综合费改即将落地，我们认为短期或将压缩险企承保利润空间，长期将促进险企提供专业化、差异化产品，利好行业长期发展和龙头集中。  投资：投资资产保持较高增速，非标占比显著下降；投资收益率有所下滑。1）2020 年上半年，国寿、平安、太保、新华、人保投资资产规模分别为 3.78、3.44、1.55、0.90、1.05 万亿元，较年初分别+6%、+7%、+9%、+7%、+7%，增速较为理想。2）上市险企股票+基金占比较年初平均-0.2pct，我们认为与权益市