信用债月报：信用债继续挖掘价值（7月行业利差监测与分析）

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 固定收益研究 证券研究报告 信用债月报 2020 年 08 月 02 日 [Table_Title] 收益率指标 [Table_AmountInfo] 期限(年) AA 城投债(%) 1 3.31 3 3.90 5 4.39 7 4.57 10 4.74 15 4.94 国债及中票收益率周变化(BP) [Table_QuoteInfo] -5.000.005.0010.0015.001年3年5年国债AAAAA 资料来源：WIND,海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《 短 期 顺 势 而 为 ， 关 注 滞 涨 板 块 》2020.07.05 《标债认定规则落地，关注标准化资产投资机会（7 月行业利差监测与分析）》2020.07.05 《资金中枢抬升，关注调整后机会》2020.07.05 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:杜佳 Tel:(021)23154149 Email:dj11195@htsec.com 证书:S0850518080002 联系人:张紫睿 Tel:021-23154484 Email:zzr13186@htsec.com 信用债继续挖掘价值（7 月行业利差监测与分析） 投资要点：  7 月行业利差监测与分析。1）7 月债市调整加深，信用债调整幅度大于利率债，利差先下后上，整体扩张。具体来看，等级利差方面，信用债等级利差整体收窄，中高评级券种长久期表现良好。2）产业债与城投债利差走扩。7 月城投债 AAA 级利差上行 58BP，AA+和 AA 级城投利差上行 52BP。产业债与城投债利差走扩，AA+和 AA 级信用债中城投表现显著好于产业债。具体来看，AAA 级产业债-城投债利差目前在-19BP，较 6 月底上行 3BP；AA+级产业债-城投债利差目前在 169BP左右，较 6 月底上行 64BP；而 AA 级产业债-城投债利差目前在 341BP 左右，较6 月底上行 208BP。3）行业横向比较：高等级债中，有色金属、采掘和机械设备是利差最高的三个行业。医药生物是平均利差最低的行业，目前为 119BP。中等级债券中，有色金属行业利差最高，其次为房地产和综合行业，AA+等级利差均在570BP 以上，建筑材料行业利差水平相对最低，为 145BP 左右。  7 月一级市场回顾：净供给减少。7 月主要信用债品种净供给 959.69 亿元，较前一个月的 2400.4 亿元有所减少。  7 月评级调整及债券违约情况回顾。7 月公告 50 项信用债主体评级向上调整行动，其中无评级展望上调；公告 19 项主体评级向下调整行动，其中 11 项为评级展望下调。与前一月相比，向上调整和向下调整的评级数目均减少。评级上调主体中有27 家城投平台，下调的主体中有 2 家城投平台。评级下调的债券发行主体中，从行业分布来看，涉及行业包括建筑业、房地产业和制造业等多个行业。7 月新增违约债券 16 只，新增违约债券涉及企业共 7 家，就企业性质来看，全部为民营企业。其中新增违约主体 2 家，涉及房地产和通信行业，均为民营企业。  信用债策略：继续挖掘价值  1）上周信用债小幅震荡。上周信用债收益率小幅波动，具体来看，AAA 级企业债收益率平均上行 3BP，AA 级企业债收益率平均下行 1BP，城投债收益率平均上行2BP。  2）交易所规范债券臵换业务。7 月 30 日，沪深交易所发布《关于开展公司债券臵换业务有关事项的通知》。通知明确，发行人开展债券臵换业务应当采用要约方式，向标的债券全部持有人发出要约，并明确臵换方案。19 年以来债券协商展期的情况越来越多，文件的出台给出了一个更透明化的方式，结合此前司法机关关于债券纠纷的座谈会，我们认为相比较而言符合文件要求的要约臵换可能会比私下协商展期更能得到司法的认可，对债券纠纷处理、保护所有持有人权利是好事。此前不少中资企业的美元票据都曾实施过债券要约交换，境内市场上今年以来也已出现三例债券臵换的样本，包括桑德环境、华昌达以及大连瓦房店，从这三单案例来看，发行人资质都比较差，融资困难，我们预计未来臵换业务的落地还是会以低资质发行人为主。此外桑德臵换债最后还是违约了，市场对臵换债的接受程度有待观察。  3）泰禾引入万科，不确定性仍较大。7 月 31 日泰禾集团发布公告称万科全资子公司拟以约 24 亿的总对价收购其 19.9%的股权，但交易达成还有先决条件，其中之一包括泰禾与债权人达成一致的债务重组方案正常执行。我们认为一方面这一协议确实为泰禾带来了信用背书，但另一方面交易达成还有不确定性，而且反映出来的救助态度较为谨慎，泰禾债务集中到期的压力大，短期内较难避免存续债务的继续违约，长期看也有较大不确定性。对于地产债，政策面上看，7 月份以来多个热点城市已相继出台了收紧房地产调控的政策，上周政治局会议继续强调“房住不炒”；但融资面上看，贷款较为便利，债券融资收敛，上周央行发布消息资管新规过渡期延长至 2021 年底，非标整改压力得以喘息，整体融资环境还是相对宽松；需求端销售恢复程度较好；风险事件冲击叠加近期债市调整收益率上行后，仍可择机配臵财务稳健、跨周期能力较强的龙头房企。 固定收益研究—信用债月报 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目 录 1. 行业利差监测与分析.................................................................................................. 5 1.1 7 月信用利差分化 ............................................................................................ 5 1.2 等级利差和期限利差均压缩 ............................................................................ 5 1.3 城投债：产业债与城投债利差走扩 .................................................................. 5 1.4 钢铁、采掘：行业利差走扩 ............................................................................ 6 1.5 地产行业：信用利差走扩 ................................................................................ 6 1.6 行业利差横向比较 .