博彩及奢侈品行业：粤澳通关助力澳门博收由2Q20低谷恢复

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2020 年 7 月 18 日 博彩及奢侈品 粤澳通关助力澳门博收由 2Q20 低谷恢复 观点聚焦 投资建议 我们将 2020e 澳门总博收预测由同比下降 39%下调至同比下降 74%；将 2020e 澳门贵宾博收预测由同比下降 38%下调至同比下降 73%；将 2020e 澳门中场博收预测由同比下降 39%下调至同比下降 75%。 我们重申跑赢行业评级予银河娱乐(27.HK)及金沙中国(1928.HK)，基于其长期增长潜力；予新濠(MLCO.US/200.HK)，基于同业中最快的恢复速度；予美高梅中国(2282.HK)，基于具吸引力的估值。 理由 鉴于大陆访澳旅行团及自由行签注仍未恢复，我们预计 2020 年 7 月 15 日粤澳双向解封后访澳游客人次回升及中场博收回暖仍需时日。我们相信下一步政策的放宽将来自于恢复广东省赴澳门旅行团及自由行签注，随后扩至全国。 由于高端客户现阶段仍可凭商务签及其他签注进入澳门，我们预计高端业务（高端中场及直营贵宾）将在现阶段引领澳门需求复苏。不过，我们预计中介贵宾业务的恢复将较为缓慢，主要由于中介人及中介客户最近受到大陆执法机关对跨境博彩的打击，包括 1）央行强调切断跨境（尤其是网络博彩）赌博资金链；2）公安部上线打击治理跨境赌博综合举报平台。 2020 年 2 季度，受严格的访澳旅行限制及检疫措施影响，澳门总博收同比下降96%，我们预计该季度各博彩运营商均将录得 EBITDA 亏损，行业 EBITDA 总亏损预计将达 12 亿美元左右（史上最大单季亏损）。我们亦更新了对各家运营商的现金流分析，银河娱乐仍为现金流最强，可用现金在零现金流入的极端情况下能支撑公司正常运营 4 年左右，其他运营商的可用现金能支撑 1.4 至 2.4 年不等。 盈利预测与估值 我们下调 2021e 澳门总博收预测 7%，对应较 2019 年下降 6%；其中下调 2021e澳门贵宾博收预测 5%，对应较 2019 年下降 6%；下调 2021e 澳门中场博收预测7%，对应较 2019 年下降 6%; 基于 1）两地口岸解封晚于预期；2）金沙四季酒店套房、上葡京、澳门银河三期等新物业开业时间延后。 相应地，我们分别下调 2020e/2021e 澳门全行业 EBITDA 盈利预测 140%/2%。各运营商的盈利预测调整详见图表 13。 我们相信澳门的长期前景和商业模式仍具吸引力，建议投资者剔除疫情一次性影响，根据基于正常年份（如 2019 年）的盈利进行估值和投资判断。 风险 COVID-19 疫情加剧；监管政策的不利变化。 吴昇勇 联系人 SAC 执证编号：S0080117120050 SFC CE Ref：BEF674 shengyong.goh@cicc.com.cn 钱凯 分析员 SAC 执证编号：S0080513050004 SFC CE Ref：AZA933 kai.qian@cicc.com.cn 侯利维 分析员 SAC 执证编号：S0080519120005 SFC CE Ref：BLP081 liwei.hou@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2020E 2021E 金沙中国-H 跑赢行业 41.80 535.3 14.6 银河娱乐-H 跑赢行业 56.80 61.6 21.6 新濠国际发展-H 跑赢行业 17.80 168.0 9.3 美高梅中国-H 跑赢行业 12.00 N.M. 17.4 永利澳门-H 中性 14.20 N.M. 18.1 澳博控股-H 中性 8.10 N.M. 20.7 新濠博亚娱乐-US 跑赢行业 18.80 N.M. 23.4 中金一级行业 可选消费 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 566778891001112019-072019-102020-012020-042020-07相对值 (%) HSI中金博彩及奢侈品 中金公司研究部：2020 年 7 月 18 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 资本外流监管执行措施升级 ................................................................................................................................................. 3 央行重申打击治理跨境赌博资金链 ...................................................................................................................................... 3 网上举报平台开启，媒体集中报道打击治理行动 ............................................................................................................... 4 广东-澳门跨境出行已于 7 月 15 日解封；旅游团签证和自由行签证发放仍处暂停 .......................................................... 5 陆澳通行措施放宽 .................................................................................................................................................................. 5 2Q20 访客量如涓涓细流；寄希望于 3Q20 跨境通道带来客流量 ...................................................................................... 6 总博彩收入表现：中场业务复苏迟缓，贵宾业务在不确定中反弹 ................................................................................... 7 澳门 2020 施政报告带来新机遇 ........................................................................................................................................... 9 2020 年 2 季度业绩预览 ..........................................................................................