兼货币基金20年二季报点评：二季度货基利率走低_，规模萎缩

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 简评 固定收益研究报告 [Table_BaseInfo] 2020 年 7 月 24 日 利率 固定收益研究组 陈健恒 韦璐璐，CFA 分析员，SAC 执业证书编号：S0080511030011 SFC CE Ref: BBM220 chenjh@cicc.com.cn 分析员，SAC 执业证书编号：S0080519080001 SFC CE Ref: BOM881 Lulu.Wei@cicc.com.cn 东 旭 牛佳敏 分析员，SAC 执业证书编号：S0080519040002 SFC CE Ref: BOM884 Xu.Dong@cicc.com.cn 联系人，SAC 执业证书编号：S0080118090073 Jiamin.Niu@cicc.com.cn 二季度货基利率走低 ，规模萎缩 ——兼货币基金 20 年二季报点评 [Table_Summary] 摘要 （1）二季度货币基金规模明显压缩，环比大幅下降 6373 亿份，单季降幅持平 18 年 4 季度，逼近 15 年以来最大降幅。随着二季度经济逐步恢复，市场风险偏好不断提升影响下，股票基金和混合类基金资产规模扩张明显，货币基金受到大量赎回，债券基金也于 5 月份起整体基金份额显著回落，整体呈现资金从避险类资产向风险类资产转移的特征。机构投资者和个人投资者均明显减持。短期理财基金规模处于持续转型当中，规模持续压缩，但浮动净值法货基发展停滞，目前份额甚至比成立之时减少了一大半。市场仍然偏爱估值稳定的摊余成本法产品，近期摊余成本法募集规模较大，可能也对传统货币基金形成一定的资金分流。 （2）4 月货币政策宽松，推动货基收益率进一步下行。二季度，样本货基区间 7 日年化收益率均值较一季度下行 75bp至 1.69%附近，大多数货基的区间 7 日年化收益率落在 1.4%-1.8%的范围内。区间 7 日年化收益率均值超过 2%的货基占比仅为 12.9%。54%的货基其区间 7 日年化收益率降幅要高于 75bp，7%的货基收益率降幅超过 100bp。货币政策宽松是货基收益率下行的主要推动力。4 月 7 日央行下调超额准备金利率至 0.35%，为自 2008 年 11 月以来首次。货币市场利率跟随大幅调整，4 月均值来看，各货币市场利率较 3 月均值下行 30-80bp。过低的货币市场利率也导致金融加杠杆和违规套利行为增多，5 月下旬，为打击“浑水摸鱼”，央行主动引导货币市场利率上行，尤其是隔夜回购利率，抬升幅度最为明显。6 月以来，央行进一步引导货币市场利率向公开市场操作利率并拢，货币市场利率继续抬升。货基 7 日年化收益率基本跟随货币市场利率而动，从样本货基 7 日年化收益率均值的日度走势看，4 月期间降幅最为明显，下行斜率陡峭，5 月趋缓，6 月反转上升。杠杆层面，货币市场利率持续维持低位，叠加 5 月以来央行主动引导去杠杆，机构额外加杠杆的空间比较薄。久期方面，全部货基平均资产期限继续收缩至 65 天。334个样本货基里，拉长久期的基金共 139 只，平均资产期限提升 13.0 天，缩短久期的基金共 186 只，平均资产期限收缩 12.9 天。但规模前十五大货基里，拉长久期的货基有 11 只，仅有 3 只货基缩短了久期。偏离度方面，受货币市场利率大幅波动影响，货基负偏离程度有一定恶化，二季度负偏离货基偏离度均值大幅下降。货基收益率维持低位，叠加股市走强，样本货基日均赎回率均值升至 1.5%，其中规模超千亿的货基整体日均赎回率在 2.4%附近，明显高于市场平均水平。 （3）资产配置方面，二季度货基大幅减持回购资产（5405 亿元）和现金类资产（2779 亿元），仅小幅减持 164 亿元债券。分券种来看，增配 737 亿元短融、367 亿元国债、65 亿元企业债和 70 亿元 ABS，大幅减持 958 亿元同业存单，但减持规模较一季度的 1807 亿元有所下降；另外减配了金融债（412 亿元）和少量中票（33 亿元）。从持有占比维度来看，回购资产占资产净值的比重由 31.88%降至 27.68%；现金类资产占比由一季度的 34.56%小幅降至34%；但债券占资产净值的比重从 40.62%提升至 43.98%，其中短融占比从 7.95%进一步提升至 9.61%，占比达到近 4 年以来的高位。3-4 月流动性宽松环境下，企业的融资成本尤其是短期融资成本显著下行，导致短融超短融净融资量大幅上升，企业端利用低成本发债转而购买结构性存款进行套利，进一步推高了短融超短融的发行规模，且短端信用债利率下行幅度低于短端利率债，短融的收益率水平吸引力较强，货币基金明显增配短融。货币基金在二季度大幅减持回购资产，原因可能在于：一方面，一季度货基整体对回购资产的增持量过大，高达万亿元以上，1-4 月份 7天回购利率高于 1 年期国债收益率，性价比较高，但在 5-6 月的利率上行阶段，回购利率回升幅度低于短端利率债和信用债，相对价值明显下降；此外由于回购资产的灵活性最高，在货币基金负债端遭遇赎回的情况下，资产端会优先减少回购融出，赎回集中在 5-6 月，彼时回购资产的性价比也较低，因此货基净值萎缩的情况下回购资产的压缩规模最大。 中金公司固定收益研究：2020 年 7 月 24 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 一、 二季度风险偏好大幅提升，货基规模大幅回落 ► 受股票市场强劲上涨影响，二季度货币基金规模呈现大幅下降 根据基金业协会数据，2020 年 2 季度货币基金规模（份额）环比大幅下降 6373 亿份，单季降幅持平 18 年 4 季度，是 15 年来最高水平。整体货基规模从 3 月末 8.2 万亿份先上涨至最高点 8.6 万亿份（4 月末），而后大幅回落至 7.6万亿份（6 月末），5-6 月减少了 1 万亿份。占比来看，货币基金规模占所有基金比重较上季度下降了 3 个百分点，跌破 50%至 49.83%。今年一季度受国内疫情影响风险偏好下降，股市大幅波动，避险资产包括货币基金出现超万亿份的增幅，但随着二季度经济逐步恢复，市场风险偏好不断提升影响下，股票基金和混合类基金资产规模大幅扩张，货币基金受到大量赎回，债券基金也于 5 月份起整体基金份额显著回落，6 月末基本回落至 3 月末的规模。整体呈现资金从避险类资产向风险类资产转移的特征。 图 1: 主要类型基金规模（左）货币基金规模及占比（右） 资料来源：基金业协会，中金公司研究 ► 机构和个人投资者二季度均明显减持货基，机构投资者减持量可能更大 个人投资者和机构投资者二季度均大幅减持货基。一个季度来看，机构投资者和个人投资者投资者均明显减持。但二季度无论是机构还是个人投资者都呈现明显的净减持。从费率维度来看，高费率产品主要面向个人，低费率产品门槛相对更高，面向的是议价能力更强的机构投资者，