建筑材料行业：三家防水企业2020~2022年资本开支测算

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 行业研究/建材/建筑材料 证券研究报告 行业专题报告 2020 年 05 月 26 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 市场表现 [Table_QuoteInfo] -6.35%3.03%12.40%21.77%31.15%40.52%2019/52019/82019/112020/2建筑材料海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究 [Table_ReportInfo] 《卫浴专题：吹尽狂沙始到金》2020.03.26 《玻璃库存快速下降，竣工拐点或将到来，推荐旗滨集团、信义玻璃》2019.09.12 《行业集中度提升加速，防水上市公司前景看好》2019.06.08 [Table_AuthorInfo] 分析师:杜市伟 Tel:(0755)82945368 Email:dsw11227@htsec.com 证书:S0850516080010 分析师:潘莹练 Tel:(021)23154122 Email:pyl10297@htsec.com 证书:S0850517070010 分析师:冯晨阳 Tel:(021)23212081 Email:fcy10886@htsec.com 证书:S0850516060004 分析师:申浩 Tel:(021)23154114 Email:sh12219@htsec.com 证书:S0850519060001 三家防水企业 2020-2022年资本开支测算 [Table_Summary] 投资要点：  三家防水企业资本开支历史回溯。东方雨虹固定资产转入大多集中于四季度，而且从单季度增长波峰看，2-3 年公司会经历一轮投资高峰。从周转率角度，东方雨虹固定资产与在建工程之和的周转率从 16 年开始基本稳定在 4-4.6 次之间。科顺股份的固定资产周转率比较稳定，18Q1-19（固定资产+在建工程）周转率在 4.5 次上下波动，凯伦股份固定资产周转从 2018Q4-2019 持续上升，（固定资产+在建工程）周转从 2018Q4-2019Q3 呈上升态势。  防水产品的资本开支。根据对上市公司披露的资本开支的拆分，我们推算，1000万平方米防水卷材生产线单纯设备投资约在 1000-2000 万元区间，整体投资在5000 万元左右。1 万吨防水涂料生产线投资在 1000 万元左右，整体投资在 1700万元左右。500 万平方米高分子防水卷材生产线单纯设备投资约在 4400 万元左右，整体投资在 5000 万元左右。  本报告对防水上市公司 2020-2022 年资本开支的测算前提。我们根据上市公司的未来收入增长测算需要匹配的资本开支，一是建立在产品结构不发生变化的假设下；二是只测算与收入增长匹配的资本开支，若上市公司提前进行大量产能布局，则实际资本开支很可能超过我们的计算范围；三是我们的计算分为仅设备投资和包括土建等在内的总体投资两个口径，由于每个新建产能的产地配套有所差异，所以我们认为测算结果是给出一个区间而非一个数值。  东方雨虹 2020-2022 年资本开支测算。我们测算东方雨虹 2019 年末在建项目仍需投入资本共 8.00 亿元。假设东方雨虹 2020-2022 年营业收入同比增速分别为 25.3%、23.3%和 21.5%，我们测算只考虑生产线投资分别为 7.54 亿元、4.61亿元和 9.21 亿元，考虑到土建等的资本开支分别为 15.04 亿元、10.41 亿元和18.55 亿元。  科顺股份 2020-2022 年资本开支测算。我们测算科顺股份 2019 年末在建项目仍需投入资本共 18.57 亿元。假设科顺股份 2020-2022 年营业收入同比增速分别为 31.5%、27.4%和 23.3%，我们测算只考虑生产线投资 2020-2022 年资本开支分别为 1.15 亿元、2.45 亿元和 1.45 亿元；假设考虑土建等，2020-2022年资本开支分别为 3.08 亿元、6.57 亿元和 3.89 亿元。  凯伦股份 2020-2022 年资本开支测算。我们测算凯伦股份 2019 年末在建项目仍需投入资本共 4.34 亿元。假设凯伦股份 2020-2022 年营业收入同比增速分别为 71.4%、67.3%和 51.7%，我们测算只考虑生产线投资，2020-2022 年对资本开支分别为 1.42 亿元、1.80 亿元和 2.34 亿元；假设考虑土建等，2020-2022年资本开支分别为 2.69 亿元、4.08 亿元和 4.62 亿元。  行业相关上市公司。建议关注稳居行业龙头位臵，19 年现金流改善的东方雨虹；收入规模行业第二，不断加大渠道开拓的科顺股份；高分子防水材料佼佼者，收入高速增长的凯伦股份。  风险提示。沥青价格大幅波动风险，疫情大幅延缓需求风险。 行业相关股票 [Table_StockInfo] 股票代码 股票名称 EPS（元） 投资评级 2019 2020E 2021E 上期 本期 002271 东方雨虹 1.32 1.87 2.18 优于大市 优于大市 300737 科顺股份 0.60 0.87 1.08 优于大市 优于大市 300715 凯伦股份 0.79 1.31 1.95 优于大市 优于大市 资料来源：Wind，海通证券研究所 行业研究〃建筑材料行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目 录 1. 回溯历史 .................................................................................................................... 5 2. 从凯伦股份和东方雨虹看不同防水产品的固定资产投资 ........................................... 6 3. 三家公司在建工程以及还需多少资本投入 ................................................................. 9 3.1 东方雨虹 .......................................................................................................... 9 3.2 科顺股份 ........................................................................................................ 12 3.3 凯伦股份 ........................................................................................................