交通运输行业：4月快递业务量同比增速加快至32%，继续看好龙头

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2020 年 5 月 15 日 交通运输 4 月快递业务量同比增速加快至 32%，继续看好龙头 行业动态 行业近况 国家邮政局公布 2020 年 4 月全国快递业务运行情况。 评论 量：4 月全国快递业务量 65 亿件，同比增长 32%，较 3 月的 23%明显加快，符合我们对未来几个月增速加快的趋势判断，但增速恢复超过我们预期，也超过之前快递发展指数的预计（27%）。分业务类型看：4 月上市公司主营的异地件同比增速达到 34%（去年同期为 39%），国际件同比增长 30%，同城件则增长 22%、。分地区看：4 月份东、中、西部业务量增速分别为 31%/39%/34%，其中中部地区湖北同比增长 1%，好于 3 月的下滑 29%，其他中部省份增速远超全国平均。 价：4 月快递收入 721 亿元，同比增长 21.7%，单价同比下跌 7.9%，较 3 月的 8.8%略有收窄，环比下跌 1%，我们认为反映了竞争依然激烈。快递业务收入中，同城、异地、国际分别占 9.9%、51.2%、12.1%，其他快递收入（主要是保价费、超远投递费、逾期保管费、出售品收入等增值和配套收入）占比为 26%，对应单票为 2.88 元，同比下降 11.5%，这一部分没有体现在分项价格中：4 月份同城件单价同比下降 7.5%，国际件单价同比上涨 34.8%（或与防疫物资运输需求相关），异地件单价同比下跌 14.0%（同期义乌业务量同比增长 67%，平均快递单价为 3.23元，同比下降 16%，环比下降 7%）。5 月份高速恢复收费后中通、圆通等公司宣布对疫情期间的优惠政策进行适当调整，或有助于单价环比回升，具体效果取决于执行情况。 格局：集中度指数环比回落：2020 年 1-4 月快递品牌（收入）集中度指数 CR8 为84.5%，环比-1.4ppt，同比+3.0ppt，集中度环比有所回落，我们认为可能是由于1-3 月期间业务量更多集中在直营快递公司，随着加盟模式快递公司复工之后业务量占比提升，导致市场集中度稍微有所分散，但同比仍大涨。申诉率：为支持企业复工复产，国家邮政局拟暂缓对外发布企业的申诉考核结果，减轻基层负担。 估值与建议 我们此前一直强调从 3 月起往后月份增速有望明显反弹，目前已经得到初步验证（快递发展指数预计 5 月业务量增速超过 30%，五一假期期间揽收投递量均同比增长约 40%），主要是受益于：1）前期累计订单和延后需求的释放；2）网上购物习惯将具有延续性：在特效药和有效疫苗出现前，我们认为人们消费习惯仍将倾向网购，这一过程将培育网购习惯，促进渗透率提升；3）商家往线上迁移，以对冲线下消费下滑影响，直播带货等形式快速崛起，更好地满足消费者需求。 通达系在市场份额和盈利能力上已经出现分化，我们认为今年分化或有望进一步加速：3 月业务量增速韵达 25%，圆通 20%，申通 9%，我们预计 4 月的表现可能也会有较大差异。参考美国的经验，中国电商快递市场业务量已经是美国的4 倍，规模优势存在但并非赢者通吃，我们认为市场容量足够大，能够容纳几家大型企业并存，通过继续拉大市场份额、盈利能力的差距形成不同的梯队，可以实现稳态格局。继续看好龙头中通、韵达、圆通，维持韵达、圆通目标价，中通当前股价对应于 2020 年市盈率 30.8 倍（其账上现金及等价物 164 亿元人民币，占市值的 9%，考虑该因素后其实际估值依然具有吸引力），考虑到中通作为份额第一的行业龙头，在分化加速情况下将有望继续扩大自身优势，提升估值水平，我们上调目标价 10%至 35.13 美元，对应于非通用准则市盈率 2020 年 33 倍、2021年 28 倍，较目前股价有 7%上行空间。顺丰目前估值为 2020 年 38 倍经常性市盈率，我们认为其业务量在电商特惠业务带动下有望保持较快增长，但由于成本投入，业绩增速将低于业务量增速。 风险 业务量增速低于预期，快递价格大幅下滑，油价、人工成本上涨。 杨鑫，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080511080003 SFC CE Ref：APY553 xin.yang@cicc.com.cn 刘钢贤 联系人 SAC 执证编号：S0080117080022 SFC CE Ref：BOK824 gangxian.liu@cicc.com.cn 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2020E 2021E 韵达股份-A 跑赢行业 37.00 24.2 19.4 圆通速递-A 跑赢行业 15.67 18.1 14.4 申通快递-A 中性 18.97 18.3 15.2 顺丰控股-A 中性 46.10 33.6 27.4 中通快递-US 跑赢行业 35.13 30.8 26.1 中金一级行业 交通运输 相关研究报告 • 顺丰控股-A | 四季度扣非业绩略低于预期，疫情期间有望逆势扩张份额 (2020.02.25) • 交通运输 | 公路暂免通行费：利好快递物流，公路短期承压长期价值或不变 (2020.02.16) • 交通运输 | 疫情影响短期业务量，中长期或将促进网购渗透和加速竞争格局衍变 (2020.02.09) • 交通运输 | 暂取消快递/运输增值税及民航发展基金，利好航空、快递等 (2020.02.07) • 交通运输 | 疫情之下的交通运输：快递业务量受益，客运短期承压明显 (2020.02.02) • 交通运输 | 2020 年公铁物流策略——快递预期差显著，公路继续精选个股 (2019.11.19) 资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 84921001081161242019-022019-052019-082019-112020-02相对值 (%) 沪深300 中金交通运输 中金公司研究部: 2020 年 5 月 15 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 4 月快递业运行情况：业务量同比增速加快至 32%，单价继续下降 ................................................................................. 4 量 .............................................................................................................................................................................................. 4 价 ....................................................................................................................................................................................