宏观专题报告：理解资产配臵变化的逻辑，货币超增买什么？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2020 年 05 月 10 日 相关研究 [Table_ReportInfo] 《纾困优先，货币协同——美国救助政策的利与弊》2020.05.06 《如何避免被美元收割——货币政策独立、货币自由兑换！》2020.05.05 《眼前的通缩，远方的通胀——兼论如何看待油价持续走低》2020.04.28 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 货币超增买什么？ ——理解资产配臵变化的逻辑 [Table_Summary] 投资要点：  从债市为王，到股市商品领涨。回顾今年 1 季度，从全球各类资产价格的表现来看，商品和股市普遍大幅下跌，而债市普遍大涨。到了 2 季度，资产价格的表现出现了明显逆转，变成了股市和商品领涨，债市普遍滞涨，甚至部分国家债市出现下跌。资产价格的变化也会影响到大家配臵各类资产的收益，如果配臵在国内资本市场，1 季度债券基金表现远好于股票基金，但 2 季度到目前为止，股票基金累计收益率已经超过了债券基金。  货币超增，通胀重燃。为何股市债市的表现逆转？经济和通胀是影响资产价格表现的两大因素。2 季度以来，全球经济的改善并不明显，最大的变化是在货币层面。美联储 3 月份启动了超级宽松的货币政策，其资产规模比去年年末扩张了 60%，4 月广义货币增速或将达到 17.5%，直追 1940 年代 26%的历史峰值。欧元区 3 月广义货币 M3 增速达到 7.4%，创下 11 年新高。中国 3 月广义货币 M2 增速达到 10.1%，创下近 3 年的新高。全球广义货币增速的大幅跳升，意味着通胀预期的重新回升，导致了资产价格表现的变化。  实物资产价值提升。未来需要围绕货币超增和通胀回升来配臵资产。首先，最直接受益于通货膨胀的是实物类资产，包括黄金、大宗商品和房地产。其中，黄金是全球货币体系的重要补充，直接受益于全球货币超发和贬值。而部分大宗商品也能受益于货币超发，包括供给正在大幅收缩的原油，以及受边境管制影响的农产品。而房地产也受益于货币超发，我们统计了过去 50年的美国和过去 30 年的中国，其新房价格涨幅均跑赢了通胀，只是略低于货币增速。3 月中国货币增速大幅回升，大概率会对未来的房价产生滞后影响。  股市保值三大方向。在货币超增和通胀回升的背景下，股市也是重要的保值资产，我们认为有三个大方向值得关注。第一类是可以通过涨价来抗通胀的资产，主要是上述大宗商品在股市中的映射，包括黄金、食品农产品和能源产品相关的优质股票。第二类是可以通过业绩的高增长来对抗通胀的资产，主要是医药和科技两大方向，过去 10 年医药和信息科技两大行业的产出增速和股市回报都稳定在 10%左右，接近同期货币增速而远高于通胀率。第三类是受益于货币高增的资产，主要是房地产和金融相关的股票。  债市利率或趋回升。我们认为未来债市利率或将趋于回升，理由其实很简单，当前中国 10 年期国债利率为 2.6%，1 年期国债利率为 1.2%，均处于历史最低位附近，相比于 10.1%的货币增速，国债哪怕再安全，又如何能够保值呢？另外，很多人说当前全球债务率高企，因为未来必然走向低利率。其实未必，二战结束以后英美各国都是负债累累，最后靠的是经济增长和高通胀化解的高债务。因此，在当前全球史无前例的货币宽松之下，我们需要对未来的通胀回升留一份戒备，而对于当前超低的利率水平和债券牛市留一份警惕。 宏观研究—宏观专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 从债市为王，到股市商品领涨 ................................................................................... 5 2. 货币超增，通胀重燃.................................................................................................. 8 3. 实物资产价值提升 ................................................................................................... 11 4. 股市保值三大方向 ................................................................................................... 16 5. 债市利率或趋回升 ................................................................................................... 18 sPmQsQvNuMaQaO7NnPmMnPnNlOmMrMeRpOmN8OnMnQwMsPsQvPpOnP 宏观研究—宏观专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 20 年 1 季度主要商品期货价格涨跌幅（%） ...................................................... 5 图 2 20 年 1 季度全球主要股市涨跌幅（%） ............................................................. 5 图 3 20 年 1 季度全球主要国债利率变化（%） ......................................................... 6 图 4 20 年 2 季度以来主要商品期货价格涨幅（%） .................................................. 6 图 5 20 年 2 季度以来全球主要股市涨幅（%） ......................................................... 7 图 6 20 年 2 季度以来全球主要国债利率变化（%） .................................................. 7 图 7 中证股票基金、债券基金今年以来回报率（%） ................................................ 8 图 8 美林投资时钟 ...............